人民幣匯率與國(guó)際收支的動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)性分析
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摘要：文章應(yīng)用基于MCMC模擬的TVP-VAR-SV模型分析了中國(guó)2000年第一季度至2015年第三季度間經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、人民幣匯率以及國(guó)際收支之間的動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)性。主要結(jié)論如下：首先，中國(guó)匯率和國(guó)際收支沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生了越來(lái)越嚴(yán)重的負(fù)面影響，特別是2007年之后影響加大，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)的重要原因；其次，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沖擊可以解釋樣本時(shí)段內(nèi)人民幣匯率的升值趨勢(shì)，說(shuō)明人民幣匯率升值受我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的影響明顯，但是國(guó)際收支沖擊對(duì)匯率波動(dòng)的影響與傳統(tǒng)的理論結(jié)論并不一致；最后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沖擊可以解釋樣本時(shí)段內(nèi)國(guó)際收支長(zhǎng)期的“雙順差”，而匯率沖擊會(huì)使得國(guó)際收支出現(xiàn)逆差。
關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；人民幣匯率；國(guó)際收支；TVP-VAR-SV模型
0引言
長(zhǎng)期以來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)一直高度依賴(lài)于對(duì)外出口，但是其對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率的波動(dòng)性也非常大。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，凈出口對(duì)中國(guó)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率從2008年以來(lái)基本為負(fù)，2009年甚至達(dá)到-44.8%。與此同時(shí)，自2005年“匯改”以來(lái)人民幣匯率波動(dòng)區(qū)間逐步加大，人民幣匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化程度正在逐步加深。根據(jù)傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)理論，一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)對(duì)其匯率產(chǎn)生長(zhǎng)期影響，匯率又會(huì)對(duì)其出口產(chǎn)生影響，而出口又是構(gòu)成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“三駕馬車(chē)”之一，出口也會(huì)通過(guò)資本的流動(dòng)在外匯市場(chǎng)上對(duì)匯率產(chǎn)生影響。因此，從理論上來(lái)看一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、匯率和出口之間存在著相互關(guān)聯(lián)性。另外，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形勢(shì)也會(huì)對(duì)一國(guó)的資本流動(dòng)產(chǎn)生影響，例如隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步進(jìn)入新常態(tài)，國(guó)外有部分機(jī)構(gòu)看空中國(guó)經(jīng)濟(jì)的趨勢(shì)，致使資本出現(xiàn)了外流，從而使得2015年8月份中國(guó)外匯儲(chǔ)備減少近千億美元。而匯率變動(dòng)也會(huì)形成通過(guò)匯差套利的機(jī)會(huì)引至國(guó)際資本流動(dòng)，資本的流動(dòng)進(jìn)一步又會(huì)對(duì)匯率波動(dòng)和一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生重要的影響。隨著中國(guó)資本賬戶(hù)的逐步開(kāi)放，其對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和匯率波動(dòng)的影響作用勢(shì)必也會(huì)加大。根據(jù)上述分析，總的來(lái)說(shuō)一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、匯率和其國(guó)際收支存在著緊密的關(guān)聯(lián)性。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，厘清上述三者之間的關(guān)聯(lián)性，尤其是觀察隨時(shí)間變化三者之間關(guān)聯(lián)性的動(dòng)態(tài)變化，對(duì)于明晰中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的背后機(jī)理以及調(diào)整國(guó)際收支政策及匯率政策等都有非常重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。故此，本文將應(yīng)用TVP-VAR-SV模型對(duì)上述三者之間的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行研究，并著重觀察這種關(guān)聯(lián)性隨著時(shí)間推移而出現(xiàn)的動(dòng)態(tài)變化.
1模型和數(shù)據(jù)
1.1模型的建立
自從Sims(1980)以來(lái)，向量自回歸(VAR)模型以及其各種拓展模型在宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域被廣泛應(yīng)用，直到Primiceri(2005)將VAR系列模型發(fā)展成為允許截距項(xiàng)、系數(shù)、方差和協(xié)方差項(xiàng)都隨時(shí)間而變化的TVP-VAR-SV模型，該模型克服了VAR模型參數(shù)和擾動(dòng)項(xiàng)的方差固定、變量之間的同期相關(guān)性等缺陷。這種系數(shù)和方差的時(shí)變TVP-VAR-SV模型被大量應(yīng)用到當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)研究中。
1.2數(shù)據(jù)選取及處理
本文選取的是2000年第一季度到2015年第三季度的季度數(shù)據(jù)，因?yàn)樵撾A段涵蓋了我國(guó)的幾輪匯改，中國(guó)經(jīng)濟(jì)向“新常態(tài)”的轉(zhuǎn)換、國(guó)際收支由雙順差到經(jīng)常賬戶(hù)順差和資本賬戶(hù)逆差并存等幾個(gè)重要的變化時(shí)段。其中用GDP季度同比增長(zhǎng)率表示經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，記為yt；國(guó)際收支用綜合賬戶(hù)的季度同比增長(zhǎng)率，記為mt；為了綜合度量人民幣匯率對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和國(guó)際收支的影響，采用人民幣實(shí)際有效匯率(REER)的季度同比增長(zhǎng)率，記為rt。在處理數(shù)據(jù)時(shí)，由于GDP數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出明顯的季節(jié)波動(dòng)性特征，本文對(duì)其進(jìn)行了基于X12方法的季節(jié)調(diào)整。文中所有的數(shù)據(jù)均來(lái)源于同花順數(shù)據(jù)庫(kù)。
2動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)性的實(shí)證分析
2.1馬爾科夫鏈蒙特卡洛模擬(MCMC)
由于需要估計(jì)的參數(shù)很多，對(duì)一些參數(shù)的估計(jì)難以給出確切的解析表達(dá)式，因此應(yīng)用傳統(tǒng)的似然函數(shù)估計(jì)(MLE)方法進(jìn)行參數(shù)估計(jì)非常困難。為了解決這種難題，一般借助于在貝葉斯框架下應(yīng)用馬爾科夫蒙特卡洛模擬(MCMC)方法對(duì)參數(shù)進(jìn)行估計(jì)，本文將應(yīng)用MCMC方法中的Gibbs抽樣方法進(jìn)行參數(shù)估計(jì)。
2.2動(dòng)態(tài)影響關(guān)系分析
得到不同時(shí)點(diǎn)上的參數(shù)估計(jì)值之后，就能夠在不同的時(shí)點(diǎn)上進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析，這是區(qū)別于傳統(tǒng)的常參數(shù)VAR模型的重要不同之處。因此基于TVP-VAR-SV模型的脈沖響應(yīng)分析既能夠分析隨時(shí)間而變化的動(dòng)態(tài)脈沖響應(yīng)，也可以集中于對(duì)比分析在某些特殊時(shí)刻的脈沖響應(yīng)關(guān)系。（1）隨時(shí)間而變化的動(dòng)態(tài)脈沖響應(yīng)分析圖1顯示的是本文三變量間隨時(shí)間而變化的脈沖響應(yīng)的動(dòng)態(tài)演化過(guò)程，該圖中描述了滯后4、8和12期脈沖響應(yīng)結(jié)果隨時(shí)間而動(dòng)態(tài)演化的情況，以分別分析對(duì)應(yīng)于一年、兩年和三年即短期、中期和長(zhǎng)期的動(dòng)態(tài)脈沖響應(yīng)情況。明顯加大。國(guó)際收支對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沖擊的脈沖響應(yīng)（εy®m）從影響程度來(lái)看也是短期高于中長(zhǎng)期，而且在樣本時(shí)段內(nèi)短期的脈沖響應(yīng)一直為正而中長(zhǎng)期的影響基本在0附近波動(dòng)，由于國(guó)際收支差額的變化同樣是短期內(nèi)隨時(shí)變化的，這說(shuō)明中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)是中國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)持續(xù)“雙順差”的重要原因。其次，分析匯率沖擊的脈沖響應(yīng)結(jié)果。圖1顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)匯率沖擊的響應(yīng)（εr®y）在短、中、長(zhǎng)期內(nèi)都基本為負(fù)，而且短期內(nèi)的負(fù)值更加明顯，顯示人民幣匯率實(shí)際有效匯率的升值對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)在短期內(nèi)產(chǎn)生負(fù)面影響。匯率波動(dòng)對(duì)于一國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響是多方面的，而且匯率作為一種需求性沖擊因素，其影響一般是短期性的。從時(shí)間來(lái)看，自2007年以來(lái)人民幣匯率對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響比之前更加明顯，這說(shuō)明中國(guó)經(jīng)濟(jì)自2007年以來(lái)逐步進(jìn)入新常態(tài)的過(guò)程中匯率的傳導(dǎo)和影響機(jī)制起到了越來(lái)越重要的負(fù)面作用。再看國(guó)際收支對(duì)匯率沖擊的脈沖響應(yīng)結(jié)果（εr®m），圖1顯示從中期和長(zhǎng)期來(lái)看，人民幣匯率對(duì)于國(guó)際收支的影響不太明顯，但是從短期來(lái)看有較為明顯的負(fù)面沖擊。從理論上來(lái)說(shuō)，人民幣匯率升值一方面會(huì)對(duì)中國(guó)的凈出口產(chǎn)生負(fù)面影響，另一方面也能夠通過(guò)吸引套匯資本流入國(guó)內(nèi)，這兩種結(jié)果會(huì)對(duì)國(guó)際收支產(chǎn)生相反的影響。而由于匯率和國(guó)際收支的波動(dòng)都屬于短期的，因此上述的實(shí)證結(jié)果顯示凈出口引起的資本流動(dòng)要超過(guò)套匯引起的資本流動(dòng)，這與中國(guó)作為世界上最大的貿(mào)易國(guó)地位相當(dāng)，也是由于中國(guó)一直對(duì)資本實(shí)施管制的結(jié)果，但是隨著中國(guó)資本賬戶(hù)的逐步放開(kāi)，不久的將來(lái)可能出現(xiàn)不同的結(jié)果。最后分析國(guó)際收支沖擊的脈沖響應(yīng)結(jié)果。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和匯率對(duì)于國(guó)際收支沖擊的脈沖響應(yīng)在短期內(nèi)都要比中長(zhǎng)期大，中長(zhǎng)期的影響基本上在0附近波動(dòng)。具體來(lái)看國(guó)際收支沖擊對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響在2006年之前一直比較平穩(wěn)，但是從2007年以來(lái)波動(dòng)性開(kāi)始增加，而且國(guó)際收支沖擊對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的負(fù)面影響階段與美國(guó)幾輪量化寬松的時(shí)間窗口期比較一致，這反映了2007年爆發(fā)于美國(guó)的金融危機(jī)隨后傳遞到其他國(guó)家嚴(yán)重影響了中國(guó)的對(duì)外出口和資本流動(dòng)并進(jìn)一步影響了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。而匯率對(duì)國(guó)際收支沖擊的脈沖響應(yīng)顯示了比較奇怪的結(jié)果，有一個(gè)震蕩性下行的趨勢(shì)。從傳統(tǒng)的理論來(lái)說(shuō)，一國(guó)國(guó)際收支順差應(yīng)該使得該國(guó)出現(xiàn)匯率升值，因此結(jié)論與傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)理論并不一致，這可能與同期人民幣匯率制度的不斷調(diào)整有關(guān)，值得進(jìn)一步深究。（2）不同時(shí)刻脈沖響應(yīng)結(jié)果的對(duì)比分析為了對(duì)比分析在不同時(shí)點(diǎn)上的脈沖響應(yīng)效果，本文選定了2005年第三季度、2008年第一季度、2015年第二季度等三個(gè)不同的時(shí)間點(diǎn)分析三變量間的脈沖響應(yīng)結(jié)果。上述三個(gè)時(shí)間點(diǎn)分別對(duì)應(yīng)于2005年7月的人民幣匯率制度調(diào)整、2008年爆發(fā)于美國(guó)的國(guó)際金融危機(jī)以及2015年中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)之后的時(shí)期。經(jīng)過(guò)對(duì)不同時(shí)間點(diǎn)上脈沖響應(yīng)的對(duì)比分析，可以觀察比較三者動(dòng)態(tài)影響關(guān)系隨時(shí)間而變化的情況。其次就匯率沖擊的脈沖響應(yīng)結(jié)果來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)匯率沖擊的脈沖響應(yīng)呈現(xiàn)出先下降隨后上升的態(tài)勢(shì)，而且2008年第一季度的響應(yīng)最大，說(shuō)明國(guó)際金融危機(jī)通過(guò)匯率傳導(dǎo)渠道對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生了重要影響，是中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始進(jìn)入新常態(tài)經(jīng)濟(jì)的重要原因；國(guó)際收支對(duì)匯率沖擊的響應(yīng)開(kāi)始下降隨后上升，這與圖1的結(jié)論一致，即匯率升值時(shí)其引起凈出口減少的資本流動(dòng)超過(guò)了其套匯渠道引起的資本流動(dòng)，而且也是2005年第三季度的脈沖響應(yīng)幅度最小，說(shuō)明匯率影響的傳導(dǎo)機(jī)制是隨著時(shí)間而不斷健全的。最后分析國(guó)際收支沖擊的脈沖響應(yīng)結(jié)果。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)國(guó)際收支沖擊的脈沖響應(yīng)在三個(gè)時(shí)點(diǎn)上呈現(xiàn)了截然不同的形狀，其中在2005年第三季度產(chǎn)出呈現(xiàn)不斷下降隨后上升的走勢(shì)，這是因?yàn)楫?dāng)時(shí)人民幣匯率改革之后匯率大幅升值并通過(guò)國(guó)際收支渠道影響了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；而2008年第一季度時(shí)產(chǎn)出對(duì)國(guó)際收支的響應(yīng)出現(xiàn)了圍繞著0上下波動(dòng)的情形，這與當(dāng)時(shí)國(guó)際金融危機(jī)發(fā)生以及國(guó)內(nèi)針對(duì)危機(jī)的大量刺激政策等復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)環(huán)境高度相關(guān)；2015年第二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)國(guó)際收支沖擊的響應(yīng)相對(duì)來(lái)說(shuō)很小，說(shuō)明中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)之后來(lái)自外部沖擊對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響相對(duì)來(lái)說(shuō)減弱，體現(xiàn)在對(duì)外依存度下降等方面。就匯率對(duì)國(guó)際收支沖擊的脈沖響應(yīng)來(lái)看，2005年第三季度和另外兩個(gè)時(shí)間點(diǎn)的響應(yīng)走勢(shì)圖基本上是相反的，前者是先上升隨后下降，這種走勢(shì)符合傳統(tǒng)的理論預(yù)期，這說(shuō)明2005年7月的人民幣匯率制度改革對(duì)完善當(dāng)時(shí)的人民幣匯率形成機(jī)制起到了重要的作用。
3結(jié)論
模型分析了2000年第一季度至2015年第三季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、人民幣實(shí)際有效匯率和國(guó)際收支差額三者之間的動(dòng)態(tài)影響關(guān)系，主要結(jié)論如下：（1）就對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響因素來(lái)看，脈沖響應(yīng)結(jié)果顯示匯率沖擊和國(guó)際收支沖擊都主要產(chǎn)生的是短期性的影響，其中匯率升值對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生了越來(lái)越嚴(yán)重的負(fù)面影響，而國(guó)際收支沖擊對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響與美國(guó)等幾輪量化寬松政策的窗口期基本一致，而且匯率和國(guó)際收支沖擊的影響從2007年以來(lái)有逐步加大的趨勢(shì)。這表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)向新常態(tài)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)換的過(guò)程中來(lái)自于外部的不利需求性沖擊起到了重要的作用。（2）對(duì)匯率波動(dòng)影響機(jī)制來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沖擊可以解釋樣本時(shí)段內(nèi)人民幣匯率的不斷升值，但存在著一定的時(shí)滯效應(yīng)，說(shuō)明人民幣匯率的波動(dòng)受到中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的影響較大，這也與日元等其他匯率的走勢(shì)經(jīng)驗(yàn)一致。（3）就國(guó)際收支波動(dòng)的影響因素來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)使得國(guó)際收支出現(xiàn)順差；而匯率升值會(huì)使得國(guó)際收支出現(xiàn)逆差，這是因?yàn)閰R率升值使得凈出口減少，通過(guò)這種渠道對(duì)資本流動(dòng)產(chǎn)生的影響超過(guò)了通過(guò)套匯引起資本流動(dòng)的影響，不同時(shí)點(diǎn)的脈沖響應(yīng)結(jié)果也支持這種結(jié)論。本文的上述結(jié)論具有一些較好的政策啟示：（1）由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受到匯率和國(guó)際收支等不利沖擊影響越來(lái)越大，特別是相比于之前，2007年之后中國(guó)經(jīng)濟(jì)向新常態(tài)轉(zhuǎn)換過(guò)程中匯率和國(guó)際收支沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不利影響明顯加大，這要求要適度控制人民幣匯率的升值幅度。與此同時(shí)，為了降低國(guó)際收支波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，應(yīng)該對(duì)資本賬戶(hù)進(jìn)行適當(dāng)控制。（2）由于匯率受到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沖擊和國(guó)際收支沖擊的影響越來(lái)越明顯，而且匯率沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和國(guó)際收支的影響也越來(lái)越大，因此在匯率政策方面一方面需要進(jìn)一步完善人民幣匯率的形成機(jī)制，另一方面也需要央行的干預(yù)以適度控制匯率的波動(dòng)幅度，以降低其不利影響。（3）對(duì)國(guó)際收支產(chǎn)生重要影響的是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，由于中國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)一直是國(guó)際收支“雙順差”，新常態(tài)經(jīng)濟(jì)下中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的下滑也為國(guó)際收支失衡的調(diào)整提供了契機(jī)。中國(guó)是一個(gè)貿(mào)易大國(guó)而且資本賬戶(hù)一直受到管制，因此之前資本流動(dòng)主要是由貿(mào)易賬戶(hù)主導(dǎo)，但是隨著我國(guó)資本賬戶(hù)的進(jìn)一步開(kāi)放，我們需要注意短期資本流動(dòng)對(duì)國(guó)際收支平衡的影響，以及其可能對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生的不利影響。
作者:劉堯成 魏玲 單位:蘇州大學(xué)商學(xué)院
