債轉股實施證券金融

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債轉股是國家為防范和化解金融風險，減輕國有企業債務負擔，實現扭虧脫困，促進國有企業建立現代企業制度而采取的一項重大決策。湖北省28家企業債轉股進展順利，并已顯現出積極的效應。

一、債轉股情況和效應

在國家經貿委重點推薦實施債轉股的601戶企業中，湖北省有28家，其建議轉股額為271.22億元，推薦企業數占全國的4.66%，轉股額占全國4596億元的5.90%。從一年多的實踐來看，各企業以債轉股為契機，進一步開拓市場，深化放改革，加強管理。轉抽象機制，初步顯示出債轉股給企業帶來的生機與活力。

其一，債權轉為股權，有效地改善了相關企業的債務結構，大大降低了企業的資產負債率。從總體情況看，1999年底，28戶債轉股企業總資產為1629.38億元，總負債為1103.92億元，平均負債率為68.05%，比全省國有及國有大中型控股企業資產負債率高出2.41個百分點。其中，資產負債率在65-80%之間的有11戶，80%至100%的5戶，100%以上的1戶。實行債權轉股權后，28戶企業的總負債將減至1035.31億元，資產負債率也將由轉股前的68.05%降至62.55%。企業債務剝離轉到資產管理公司實行停息之后，也大大減少企業的利息支出，有效地降低了企業的生產成本改善了企業效益。在28戶債轉股企業剝離出的312.95億元債務中，銀行貸款本金195.53億元。從2000年4月1日停止計息后，相關企業減少利息支出10.30億元，月均減少利息支出1.15億元。東風汽車公司和荊襄化工集團公司月均減少利息支出2800萬元和1635萬元。神龍汽車公司實施債轉股后，不僅解決了償付銀行本金的壓力，而且由于投資各方同比例增資，還成功地引進了相當于10.233億元人民幣的法國資本，優化了公司的資產結構，并于當年實現了扭虧為盈。

其二，債權轉股權，有效地促進和推動了企業社會職能的分離，為企業真正成為市場競爭主體創造了條件。實施債權轉股權，為企業分離休社會職能提供了新的契機。28戶債轉股企業自辦學校、醫院的分離工作已開始起步，已有部分企業自辦學校、醫院交由所在地政府管理。尚未移效和學校、醫院，有關企業也正在同當地政府協商。同時，企業所承擔的居委會、派出所等方面的社會職能也在逐步移交。

其三，債權轉股權，有效地推動和促進了企業內部改革，突出地解決了企業冗員過重的問題。為了確保企業實施債權轉股權以后，轉換機制，扭虧為盈，各債轉股企業均在深化內部改革，剝離輔休，精干主體，分離富余人員方面制定了具體措施，做了大量工作。據有關方面統計，1999年底，28戶債轉股企業職工總人數為50.41萬人，到2000年10月底止，已減至46.68萬人，下崗分流達3.8萬人，分流率為7.4%。湖北寶石水泥集團、武漢重型機床廠等企業分流力度大。按照債轉股協議方案，28戶債轉股企業職工分流率應達到15-20%以上。由于多數企業的債轉股協議方案國家剛剛批準實施，因而企業富余人員的分流尚未到位，預計到新公司全部成立運作時，28戶企業的職工分流人數將達到10萬人以上。債轉股企業在加大企業內部改革、人員分流力度的同時，也加快了內部非經營性資的的剝離，對可以獨立經營的配套企業、股務公司，包括企業自辦的食堂等等，全部改為獨立法人，實行自主經營、自負盈虧，為精干主體邁出了關鍵的一步。

其四，債權轉股權，使企業股權結構發生了根本性的變化，推動了企業經營機制的轉換。按照國家債權轉股權的規定，企業將國家政策規定范圍內的銀行貸款本息剝離到相關資產管理公司，相關資產管理公司將債權轉為股權后，使企業的股權結構發生了實質性的變化，由獨家占有變為多家占有，由生產企業絕對控股，有的資產管理公司的股權比例甚至達到或超過80%。同時，由于實施債權轉股權，也相應地帶動了企業在財政等方面的借貸資本轉為股權，促進了企業股權結構的多元化，為企業按照公司制的運作規范，建立健全法人治理結構，創新企業經營機制創造了條件。據有關部門統計，28戶債轉股企業中，如果按照企業資產管理公司簽訂的債轉股協議方案分析，均由企業獨家持股變為多家企業、資產管理公司共同持股或多家持股。資產管理公司的的持股介入，對于突破國有企業改革的制度性障礙起了關鍵性作用。

其五，債權轉股權，減輕了企業負擔，激活了存量資產，有利于企業經營效益的改善。據有關部門28戶債轉股企業2000年生產經營情況的調查，28戶企業可實現銷售收入668.76億元，同比增長16.13%。產銷率可達到98%以上。實現利潤可達12.05億元，而去年虧損5.09億元，與去年同期相比，減虧增利17.14億元；實現利稅總額48.19億元，同比增長95.76%。不僅如此，而且還消化了去年部分潛虧。去年28戶企業有應計未計利息和費用，應提未提折舊等各項潛虧10.22億元，今年已消化7.65億元。到2000年底，有22戶企業盈利，其中，有16戶扭虧為盈，4戶增利；6戶仍在虧損的企業中有2戶已大幅度減虧。

二、債轉股存在的突出問題

（一）股權退出方式過于單一，退出通道過于狹窄。資產管理公司股權能否順利退出，實現債權如期變現，是債轉股工作成敗的關鍵。按照國家債轉股有關文件的規定，債權的變現和股權的退出，資產管理公司可采取上市、轉賣、企業回購等多種方式，由于我國資本市場不發達，目前可以選擇的股權變現手段還不多，從已簽訂了債轉股協議的27家企業情況來看，各資產管理公司均把企業回購或母公司收購作為股權退出的最主要方式，按照債轉股總額，規定了回購年限，分攤了回購額度，甚至要求企業以其有效資產質押擔保。但是，從企業的現實情況來看，將企業回購作為最主要的退出通道，存在著很大的風險，將使債轉股目標打折扣。從可行性上看，以已簽約的27戶企業為例，信達、華融、長城、東方四家資產管理公司共轉股209.61億元，如按7年實行全額回購計算，年平均回購量為29.94億元，年回購額占27戶企業資產總量1661.29億元的1.80%，按此比例回購，企業在不考慮給股東的紅利的情況下，總資產利潤率必須達到1.81%。據調查，2000年27戶企業的總資產利潤率相差1.09個百分點。

（二）轉股操作過程的有關配套政策不到位，具體運作困難重重。在債轉股實施過程中，也暴露出依據現行的法律、法規和政策操作債轉股，將給債轉股后新成立的公司增加新的負擔和支付壓力，不利于企業扭虧脫困和債權變現目標的實現。這些問題當前集中表現在兩個方面。

（1）土地使用權問題。對土地使用權的處置是目前推進債轉股工作中的一個突出難點。新成立的債轉股公司都會涉及到原企業土地使用權轉移，而國有企業所占用的土地絕大部分屬于以行政劃撥方式取得的。根據我國現行的土地管理法律法規，劃撥土地使用權的轉讓金。盡管1998年國家土管局的“國有企業改革中劃撥土地使用權管理暫行規定”中，除繼續規定以出讓、租賃、折為國家股處置土地使用權外，還增加了“保留學生劃撥用地”方式，但“保留劃撥用地”的適用范圍非常有限，而且不超過五年期限。它同時明確“國有企業改造或改組為有限責任公司或股份有限公司以及組建企業集團的，應當采取出讓或租賃方式處置”。那么按照這些法律規定，將企業原有土地使用權有償轉移到新公司，首先必須對土地使用權進行評估，要支付評估機構費用；二是按國家有關部門規定，土地使用權的轉讓應當交納高達40%的土地出讓金。如果依此規定執行，所有債轉股企業都必須向土地管理部門繳納千萬元甚至上億元的土地出讓金。而據我們了解，28戶債轉股企業沒有哪一家有此支付能力。

（2）稅務負擔問題。這主要包括三個方面。第一，債轉股企業因組建新公司導致資產所有權由原企業轉移至新公司所發生的法定稅賦。按國家現行稅法的有關規定，用于投資入股的房屋、土地使用權等應依法繳納契稅，而且不能減免。債轉股企業在實施債權轉股權的同時，必然涉及到房屋、土地所有權等資產的轉移，按國家現行稅法的規定，這種轉移一旦發生，必須繳納契稅，而且數額必然不小，必然加大債轉股企業的現金支付，增加其支付壓力，許多企業如果要支付這筆昂貴的費用，債轉股所產生的正面效應，有可能被此抵消。第二，債轉股企業因債權轉為股權后，原支付給銀行的利息因停止支付而轉化為利潤，增加了企業所得而應支付的稅費。按照國家現行稅法的規定，企業增加的利潤所得，應依法向國家繳納稅費。問題在于債轉股企業所增加的利潤，不是企業改善生產經濟的增溢，而是銀行債權轉為股權后銀行利息的轉移，是國家政策性因素使然，目的在于減輕企業的債務負擔，增加企業盈利，以利于企業回購資產管理公司持有股權。因此，對支付給銀行的利息轉化而來的利潤應當特殊對待，采取特殊政策特別處理。第三，債轉股企業，因設立組建新公司而導致納稅主體的分解而增加稅費的支出。這是債轉股實施中，稅費方面所遇到的一種特別情況，也是需要認真對待的。據我們了解，在債轉股企業中，有的企業是以集團作為納稅主體，一個頭對稅務，合并計算繳納集團所屬企業稅費。債轉股新公司設立后，新公司必須作為新的納稅人，從集團中分離出來，由此帶來兩個方面的問題，一是新設立的公司經營利潤增加時，必須依據稅法增繳所得稅，相應減少企業積累，增加企業支出；二是不納入集團統一計稅納稅后，不能享受合并計繳稅費的優惠。

（三）新公司設立后運作難以規范，機制轉換以到位。國有企業經營效益低的根本原因在于企業制度落后，經營機制不活。如果不徹底改革舊的企業制度，轉換經營機制，單純依靠債轉股后減輕債務負擔，是不可能從根本上解決國有企業經營虧損問題的。因此，各企業的債轉股方案都明確提出了建立現代企業制度，進行公司制改革，按現代企業制度構造新公司的組織制度，建立多元股東的法人治理結構，轉換經營機制，加強管理。然而實踐中，調整企業治理結構很困難。在債轉股企業新設立的公司中，多數公司是資產管理公司處于控股地位，不少公司還是資產管理公司絕對控股。按照我國《公司法》的有關規定，公司制企業在經營者的選擇上，應由董事會聘任，特別是股份制企業更應如此。但是，根據債轉股的有關政策規定，資產管理公司并不直接參與新公司的生產經營，因此，在新公司經營者的選聘上，資產管理公司難以干預。特別是由于國家重點推薦的債轉股企業，都是一些國有大中型企業，這些企業經營者一直是由企業所屬黨委、政府任命的，一時還難以突破。所以，這些企業的經營者仍然由所屬黨委、政府任命。這種做法，在新舊體制轉軌過程中，特別是新體制尚未到位之前，確有堅持的必要。但是，對于股份公司來說，繼續堅持這種做法，有可能帶來“四大”問題：一是政企分開難以到位。二是資產保全難以到位。三是機制轉換難以到位。資產管理公司階段性持股，且不參與企業經營，并要在規定的期限內退出。如果按此運作，債轉股企業仍將回到國有獨資老路上去，這對國有企業機制轉換是極為不利的。四是搞活企業難以到位。由于資產管理公司對債轉股企業的持股是階段性的，其終極目標是保全資產、債權或股權變現，這極有可能使資產管理公司為順利實現最終目標，利用自身最大股東的地位及其在金融業中的影響，對企業施加種種壓力，迫使企業作出只利于資產管理公司、不利于企業自身發展的決策。

（四）落實債轉股的有關配套措施難度大。為了確保債轉股企業轉換經營機制扭虧為盈，債轉股企業與資產管理公司簽訂的債轉股協議中，均提出了“三個分離”，即“分離富余人員、分離社會職能、分離非經營性資產”的措施，并要求企業所屬政府作出相應的承諾。但由于缺乏相應的政策規定，實施起來難度極大。先看人員分離。冗員過多，人浮于事，是當前國有企業的通病，也是債轉股企業的通病。按照債轉股協議方案，債轉股企業的人員分流率平均在10%-20%左右。當前分流人員的去向，主要有四種途徑，一是進再就業中心。但進中心的人員，企業應承擔三分之一的基本生活費，三年后不能重新就業的要解除關系，這些分離出去的職工生活出路何在，沒有事干的會不會再找企業這都存在很大疑問。二是推向社會。由于當前社會保障體系不夠完善，企業下崗人員推向社會后，有可能引起社會動蕩不穩，因而必須審慎而行，謹慎對待。三是自謀職業。這種途徑只能作為下崗分流的輔助措施而予以推行。四是轉崗安置。應當說，這是解決下崗分流職工的根本性措施，也是一條安全可靠，有利于社會穩定、企業穩定的根本出路。但轉崗安置要大量投入，開發新的產業，難度也很大。

三、進一步做好債轉股工作的政策建議

首先，要明確主體目標。從債轉股現有政策規定看，實施債轉股，主要是三大目標，（1）盤活商業銀行不良資產。加快不良資產的回收，增加資產流動性，防范和化解金融風險。（2）加快實現債權轉股權的國有大中型虧損企業扭虧為盈。（3）促進企業轉換經營機制，加快建立現代企業制度。這種平行的多元的目標取向，給債轉股的實施，帶來一些障礙。實踐已經證明，目標的多元化有可能導致力量分散，難以達到預期效果。事實上由于轉權轉股權存在著目標的多元性，其主體目標不明確，導致涉及各方從各自要達到的目標出發，增加了磨合蹉商難度，費盡周折也難以形成統一意見。這次國家重點推薦企業的債權轉股權，是政策性債轉股，應與其它方式的債轉股有所區別。國家實行這一政策的根本目標，應當是促進大中型國有虧損企業扭虧為盈走出困境，是促進國有大中型企業轉換經營機制走上良性發展的軌道。銀行不良資產的載體是企業，企業的經營搞不好，銀行的信貸資產很難盤活，要實現不良資產的回收，增加資產的流動性，防范和化解金融風險也不可能。

其次，要完善資產管理公司的職能，建立有效的激勵約束機制。企業債權轉股權以后，原企業相應改制為股份公司，資產管理公司對債轉股企業持股或控股，是債轉股企業的股東。資產管理公司作為債轉股企業的投資人或者資產所有者，理應全面履行所有者職能，參加企業董事會和監事會，參與企業的重大決策，對企業經營活動進行監督。根據現有債轉股政策規定，資產管理公司對企業的控股或持股僅僅是階段性的，最終必然要從新的股份公司中退出。從這個意義上說，資產管理公司作為債轉股企業的股東，是一個特殊的股東。目前實際上沒有對于企業股東大會、董事會的組織權利，沒有選任董事長和總經理的權利，實質上沒有重大事項的決策權利和監督權利。如不重視和改進完善，債轉股將面臨重大風險。因此，僅僅對資產管理公司作出參加企業董事會，監事會這樣的原則性的規定還不完善，應明確其應當承擔的職能和享受的權利。第一，要有組織人事權利，按照公司法，組成股東董事會，選舉董事長，聘用經理等。第二，要有企業發展戰略及項目制定、審查、決策權利。第三，要有對企業的監督管理和激勵決定權利。第四，要有對債轉股資產的保值、收益和處理權利。同時，應當充分發揮資產管理公司在融資理財方面的專長，促進企業的發展。

其三，把債股與國有企業戰略性改組和國有經濟布局戰略性調整相結合，積極拓寬股權退出通道。具體來講，除有條件的企業可讓其回購部分股權外，根據社會化取向原則，還可以開通三條渠道。一是通過證券市場，向社會公眾投資者轉讓。這是最合理，最有效也是最主要的退出方式，需要國家給予特別的政策支持。比如，國家在推薦和安排企業上市時，優先考慮債轉股企業的國有股上市流通，放寬債轉股企業的市場準入條件等等，為資產管理公司通過證券市場轉讓股權創造條件。二是向外商轉讓。加入wto后，我國市場的高度開放，給外商以極大的吸引力，資產管理公司和相關企業，應抓住這個機遇，向外商轉讓股權，以實現股權的變現。事實上只要企業的基礎較好，是會被外商看中的。神龍公司通過債轉股吸引外資同比例增資就是一個例子。三是向私人資本、民營企業轉讓。經過二十多年的改革開放，私人資本已經有了一定的積累，并涌現出了一大批實力強的民營企業，這是資產管理公司實現股權退出的重要對象。債轉股企業應當解放思想，不要怕被私人資本、民營企業“吃掉”，不要耽心私人資本、民營企業控股，應大膽地向私人資本、民營企業轉讓股權，加快規范和完善開放的地方性產權交易市場。總之，采取多種渠道退出，既可以保證資產管理公司股權變現目標的實現，也有利于實現企業的股權多元化，解決資產管理公司退出后企業治理結構的“復歸”問題。

其四，要大力發展中介機構，加強信息披露。中介機構的發育成熟與信息披露是資產管理公司實現股權順利退出的重要前提。應加快證券業、會計及律師業的發展和規范，為資產管理公司的股權退出創造條件。同時，應利用現有的信息平臺，開辟債轉股企業股權轉讓市場，更廣泛更大范圍和領域尋求轉讓對象。以政策激勵和引導證券公司、投資基金等商業投資銀行介入債轉股，可以配合資產管理公司開展債轉股工作，從目標企業的選擇到資產重組全過程介入；也可以讓通過對轉股企業的參股、控股參與轉股企業活動，開展改組并購活動，促進企業資產重組；可以利用自身優勢，為轉股企業提供包裝、推介、定價、財務顧問等服務，為企業發行債券或股票上市進行上市安排。

其五，要加強政策配套。重點是四大政策。一是土地使用權政策。在保證國有資產保值和增值的同時，要避免給債轉股企業增加新的開支。對屬于國有資產投資主體的，可維持行政劃撥方式，實行授權經營；其它企業采取出讓方式，但只要不改變土地使用權用途的，一律免交土地出讓金，以減少企業現金支出，減輕企業負擔。二是稅費政策。對于企業因停息而轉化的利潤，允許企業用于回購資產管理公司股權。企業原已享受的有關優惠政策不能因企業債轉股改制，而不讓其經續享受。對于購買債轉股企業產權的法人以稅收方面的優惠。三是社會職能分離政策。在分離企業社會職能上，應出臺更具體的實施細則，接受期限、主體、數量、經費分攤等方面要作出政策規定，明確由哪一級政府接受，接受人員與資產的范圍和數量、財政與企業在經費上的分攤比例、過渡期及其經營體制等細節，以使企業的社會職能盡快分離，切實減輕企業的社會負擔。四是社會保障政策。