國(guó)債投資績(jī)效實(shí)證評(píng)估
前言：本站為你精心整理了國(guó)債投資績(jī)效實(shí)證評(píng)估范文，希望能為你的創(chuàng)作提供參考價(jià)值，我們的客服老師可以幫助你提供個(gè)性化的參考范文，歡迎咨詢。
內(nèi)容提要:1998年以來，隨著積極財(cái)政政策的啟動(dòng)，國(guó)債規(guī)模與日俱增。在民間資本增速下降、消費(fèi)增長(zhǎng)持續(xù)低位運(yùn)行、外部環(huán)境惡化導(dǎo)致出口增長(zhǎng)放緩的背景下，國(guó)債投資在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位愈發(fā)顯得舉足輕重。從中國(guó)國(guó)債的特殊性出發(fā)，著重通過對(duì)國(guó)債在固定資產(chǎn)投資、技術(shù)改造和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)等幾個(gè)方面的作用進(jìn)行實(shí)證分析，力圖對(duì)近年來國(guó)債投資績(jī)效作一簡(jiǎn)單評(píng)估。
關(guān)鍵詞：國(guó)債投資；經(jīng)濟(jì)效應(yīng)；績(jī)效評(píng)價(jià)
一、引言
1998年以來通貨緊縮成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的一個(gè)突出問題。通貨緊縮直接導(dǎo)致投資不振，消費(fèi)不旺，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減慢，失業(yè)上升等一系列問題的產(chǎn)生。激活內(nèi)需與結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前面臨最大的難題。1998年中國(guó)財(cái)政政策的啟動(dòng)打破了長(zhǎng)期以來在“倒逼機(jī)制”下形成的過度依賴銀行信用擴(kuò)張來支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式，使得以國(guó)債政策為核心的財(cái)政政策首次在嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)面前擔(dān)當(dāng)起了拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的主力軍。一般認(rèn)為財(cái)政主體進(jìn)入市場(chǎng)存在著支出效率不高、供給結(jié)構(gòu)不合理以及對(duì)民間投資產(chǎn)生擠出效應(yīng)等弊端。因此，如何評(píng)價(jià)國(guó)債績(jī)效就顯得十分必要了。多馬投資雙重效應(yīng)理論認(rèn)為，投資不僅可以增加有效需求（投資產(chǎn)生的收入效應(yīng)或需求效應(yīng)），同時(shí)也能增加資本存量（投資產(chǎn)生的能力效應(yīng)和供給效應(yīng)），提高生產(chǎn)能力，加速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。哈羅德—多馬經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型指出，在高儲(chǔ)蓄率的基礎(chǔ)上，為保證增長(zhǎng)率接近自然增長(zhǎng)率，必須提高邊際資本系數(shù)。假定各部門資本系數(shù)保持不變，那么提高資本系數(shù)的唯一辦法就是提高資本系數(shù)高的部門在資本分配結(jié)構(gòu)中的比重。從中國(guó)近幾年的實(shí)際情況來分析，各部門資本系數(shù)高低依次為：出口部門＞政府部門＞民間部門。但在出口不景氣的條件下，提高出口部門在資本分配結(jié)構(gòu)中的比重顯然無助于整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)資本系數(shù)的提升。因此，增加政府部門在資本結(jié)構(gòu)中的分配比例就成為必然的選擇。
二、中國(guó)國(guó)債減稅性和生產(chǎn)性特征分析
國(guó)債能否產(chǎn)生拉動(dòng)效應(yīng)主要由3個(gè)因素決定：財(cái)政支出是否具有生產(chǎn)性；投資函數(shù)的形式；資產(chǎn)替代性如何。中國(guó)發(fā)行的國(guó)債基本上屬于減稅國(guó)債。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1978－1991年國(guó)企留利額年均遞增33.5％，同期國(guó)債余額年均遞增33％。減稅有利于降低資本成本，刺激企業(yè)的投資。假如因發(fā)債而引起市場(chǎng)利率上升時(shí)，也未必會(huì)真正引發(fā)投資下降。格魯斯曼（Grossman，1972）和巴羅（Barro，197Q等認(rèn)為，雖然發(fā)債短期內(nèi)會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)利率上揚(yáng)，通過投資函數(shù)I（r，Y）使投資I下降，但發(fā)債引起的國(guó)民收入Y的上升卻可以拉動(dòng)投資I增長(zhǎng)。因此，即使在市場(chǎng)利率上升的情況下，投資的最終增減取決于兩種力量的相對(duì)強(qiáng)弱。中國(guó)民間利率的低彈性和經(jīng)濟(jì)的高成長(zhǎng)都決定了債務(wù)融資所產(chǎn)生的是正的拉動(dòng)效應(yīng)。目前，中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展不完善，有價(jià)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)極大，居民金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一，證券類型的資產(chǎn)所占的比重較低，其資產(chǎn)組合調(diào)整的余地不大。根據(jù)2000年第一季度央行對(duì)全國(guó)城鄉(xiāng)儲(chǔ)戶所作的問卷調(diào)查表明，儲(chǔ)蓄仍是居民金融資產(chǎn)的主要形式，居民選擇意愿中儲(chǔ)蓄占70.2％，國(guó)債8.3％，股票僅為7.6％。此外，隨著貨幣增長(zhǎng)率的上升，廣義貨幣和GNP的比率在下降的現(xiàn)象也說明中國(guó)家庭的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)非常單一。降息和開征利息稅雖然降低了儲(chǔ)蓄收益，但中國(guó)居民儲(chǔ)蓄資產(chǎn)仍然保持著較低的利率彈性。另一方面也說明，居民金融資產(chǎn)多元化進(jìn)程較慢，市場(chǎng)缺少被居民廣泛接受的安全投資工具。因此低風(fēng)險(xiǎn)的公債發(fā)行產(chǎn)生拉動(dòng)效應(yīng)的可能性相當(dāng)大。新凱恩斯模型（Benavie，1976）和新古典模型（Park，1973）研究也證明具有資本性的財(cái)政赤字并不會(huì)產(chǎn)生擠出效應(yīng)。格魯斯曼和盧卡斯（GrossmanandLucas，1974）亦證明生產(chǎn)性財(cái)政支出影響生產(chǎn)潛能。因此，判斷國(guó)債是否產(chǎn)生拉動(dòng)效應(yīng)的關(guān)鍵之一就在于研判中國(guó)國(guó)債資金是否具有生產(chǎn)性。中國(guó)國(guó)債從性質(zhì)上可分為赤字國(guó)債和建設(shè)國(guó)債兩大類。赤字國(guó)債主要用于平衡財(cái)政收支。理論表明，赤字支出對(duì)社會(huì)需求的貢獻(xiàn)程度要大于財(cái)政盈余下的政府支出。因?yàn)槌嘧种С鍪菦]有財(cái)政收入支撐的政府支出，它對(duì)社會(huì)總需求的貢獻(xiàn)率是100％。而有財(cái)政收人支撐的政府支出對(duì)社會(huì)總需求的貢獻(xiàn)，只是把居民收入轉(zhuǎn)化為財(cái)政收入時(shí)，居民原本用于儲(chǔ)蓄的收入部分才轉(zhuǎn)化為政府投資，所以后者對(duì)社會(huì)總需求的貢獻(xiàn)率取決于社會(huì)平均儲(chǔ)蓄傾向。建設(shè)性國(guó)債絕大多數(shù)用于基礎(chǔ)設(shè)施和公共物品的支出，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用更為直接。從1995年國(guó)債支出結(jié)構(gòu)來看，在3300億元國(guó)債余額中，約2650億元即占國(guó)債總余額的80.30％的國(guó)債投向財(cái)政性建設(shè)領(lǐng)域，占國(guó)家預(yù)算內(nèi)直接安排的固定資產(chǎn)投資5380億元的49.25％。由此可見，中國(guó)國(guó)債支出結(jié)構(gòu)具有典型的生產(chǎn)性特點(diǎn)。
國(guó)債用于擴(kuò)大總需求的途徑包括：（1）政府購(gòu)買支出（投資支出或消費(fèi)支出）直接形成現(xiàn)實(shí)總需求；（2）通過轉(zhuǎn)移支付影響不同消費(fèi)傾向的群體的可支配收入，來提高總體（高低收入群體）邊際消費(fèi)傾向。即可述為c＝c1y1＋c2Y2，其中：c1＜C2，y1＞y2，c1、c2表示高收入與低收入群體的平均消費(fèi)傾向。兩條途徑的乘數(shù)不同因而影響效應(yīng)也不同，轉(zhuǎn)移支出是通過↑y2→c→AD↑，其乘數(shù)為b／（1－b）（1－t）（b為邊際消費(fèi)傾向，t為稅率，0＜b＜1，0＜t＜1）。政府購(gòu)買支出乘數(shù)為1／（1－b）（1－t），將直接形成生產(chǎn)能力。因此，途徑（1）的擴(kuò)張效應(yīng)大于途徑（2）的擴(kuò)張效應(yīng)。所以中國(guó)國(guó)債的建設(shè)屬性對(duì)國(guó)債經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的發(fā)揮十分有利。
三、對(duì)若干領(lǐng)域國(guó)債投資績(jī)效的實(shí)證研究
（一）國(guó)債與固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的相關(guān)性和趨勢(shì)性分析
在影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)的因素中除了經(jīng)濟(jì)體制、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、宏觀經(jīng)濟(jì)政策等外，投資始終是影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)的重要因素之一。90年代“投資主導(dǎo)型”經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式取代了80年代“超前消費(fèi)”主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式。投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響力和貢獻(xiàn)率的增速開始大于消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響力和貢獻(xiàn)率。研究證明，在影響中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的諸多因素中，資本因素始終是第一位的。1952－1978年間，其貢獻(xiàn)份額為58.36％；1979－1995年間為40.40％。資本投入的增速與GDP的增長(zhǎng)存在著明顯的正相關(guān)性。參照國(guó)際上的經(jīng)驗(yàn)，情形也大致如此。1979－1997年間中國(guó)總投資與實(shí)際GDP增長(zhǎng)率相關(guān)系數(shù)為0.68，與名義GDP增長(zhǎng)率相關(guān)系數(shù)為0.85.固定資產(chǎn)投資在總投資中又占據(jù)著重要的地位。固定資產(chǎn)投資實(shí)際增長(zhǎng)率與GDP實(shí)際增長(zhǎng)率間的相關(guān)性已經(jīng)由1978－1990年的0.628上升到1991－1997年的0.891.1989年投資僅下降343.4億元，總需求減少達(dá)1000億元，GDP比1988年下降7.2個(gè)百分點(diǎn)。由此可見，固定資產(chǎn)投資對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起著舉足輕重的作用，固定資產(chǎn)投資的先期快速增長(zhǎng)往往是經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)的重要先決條件之一。通過對(duì)1982－1996年間固定資產(chǎn)投資與GDP增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證分析也可見一斑。1982－1988年和1991－1996年兩次經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)均是在固定資產(chǎn)投資率先增長(zhǎng)之后出現(xiàn)的。1982－1988年，GDP的平均增長(zhǎng)速度為11.4％。而固定資產(chǎn)投資在1982年就率先啟動(dòng)，當(dāng)年現(xiàn)價(jià)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)21.8％，可比價(jià)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)13.6％，分別比上一年現(xiàn)價(jià)及不變價(jià)的固定資產(chǎn)投資增幅高19和8個(gè)百分點(diǎn)。1991－1996年可比價(jià)固定資產(chǎn)投資增幅高達(dá)19.2％，高出同期GDP增幅7.2個(gè)百分點(diǎn)。長(zhǎng)期以來形成的信貸依賴型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式導(dǎo)致中國(guó)固定資產(chǎn)投資與貨幣供應(yīng)量（M2）的變化存在著明顯的相關(guān)性。1984－1996年間統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)貸款增長(zhǎng)率的變動(dòng)基本與M2增長(zhǎng)率變動(dòng)同向。而固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率往往隨著M2起落而變化。1989年M2增長(zhǎng)率減至18％，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率一下跌為7.2％；隨后各年的M2增長(zhǎng)率從27.29％一直攀升到37.3％，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率也直線上升到1993年的最高水平61.8％。1995年開始，M2下降到30％的水平，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率也隨之遞減。從1997年到現(xiàn)在，投資增長(zhǎng)率持續(xù)低于15％，1997年至1999年全社會(huì)固定資產(chǎn)增長(zhǎng)率分別為8.8％、13.9％、5.8％。其中非國(guó)有經(jīng)濟(jì)部門固定資產(chǎn)投資則呈負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。這種狀況是與中國(guó)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)大調(diào)整和保持國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)后勁的要求都是不相適應(yīng)的。
國(guó)債在全社會(huì)固定資產(chǎn)投資中占據(jù)著重要位置，是固定資產(chǎn)投資的主要支撐力量。固定資產(chǎn)投資與貨幣量之間的相關(guān)性進(jìn)一步強(qiáng)化了國(guó)債在固定資產(chǎn)投資中的重要地位。從1982－1997年數(shù)據(jù)的相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果來看，國(guó)債發(fā)行增長(zhǎng)與固定資產(chǎn)增長(zhǎng)存在著較高的相關(guān)性。在此期間，1984、1989年的實(shí)際固定資產(chǎn)增長(zhǎng)大幅回落均與該年度國(guó)債發(fā)行額減少有著直接或間接的關(guān)系。從兩者比率總體變化趨勢(shì)來看（扣除1984，1983年外），國(guó)債對(duì)實(shí)際固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率（國(guó)債發(fā)行增長(zhǎng)額÷實(shí)際固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)額×100％）基本上經(jīng)歷了一個(gè)由大到小，而后趨于穩(wěn)定的過程。
內(nèi)容提要:1998年以來，隨著積極財(cái)政政策的啟動(dòng)，國(guó)債規(guī)模與日俱增。在民間資本增速下降、消費(fèi)增長(zhǎng)持續(xù)低位運(yùn)行、外部環(huán)境惡化導(dǎo)致出口增長(zhǎng)放緩的背景下，國(guó)債投資在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位愈發(fā)顯得舉足輕重。從中國(guó)國(guó)債的特殊性出發(fā)，著重通過對(duì)國(guó)債在固定資產(chǎn)投資、技術(shù)改造和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)等幾個(gè)方面的作用進(jìn)行實(shí)證分析，力圖對(duì)近年來國(guó)債投資績(jī)效作一簡(jiǎn)單評(píng)估。
關(guān)鍵詞：國(guó)債投資；經(jīng)濟(jì)效應(yīng)；績(jī)效評(píng)價(jià)
一、引言
1998年以來通貨緊縮成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的一個(gè)突出問題。通貨緊縮直接導(dǎo)致投資不振，消費(fèi)不旺，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減慢，失業(yè)上升等一系列問題的產(chǎn)生。激活內(nèi)需與結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前面臨最大的難題。1998年中國(guó)財(cái)政政策的啟動(dòng)打破了長(zhǎng)期以來在“倒逼機(jī)制”下形成的過度依賴銀行信用擴(kuò)張來支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式，使得以國(guó)債政策為核心的財(cái)政政策首次在嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)面前擔(dān)當(dāng)起了拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的主力軍。一般認(rèn)為財(cái)政主體進(jìn)入市場(chǎng)存在著支出效率不高、供給結(jié)構(gòu)不合理以及對(duì)民間投資產(chǎn)生擠出效應(yīng)等弊端。因此，如何評(píng)價(jià)國(guó)債績(jī)效就顯得十分必要了。多馬投資雙重效應(yīng)理論認(rèn)為，投資不僅可以增加有效需求（投資產(chǎn)生的收入效應(yīng)或需求效應(yīng)），同時(shí)也能增加資本存量（投資產(chǎn)生的能力效應(yīng)和供給效應(yīng)），提高生產(chǎn)能力，加速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。哈羅德—多馬經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型指出，在高儲(chǔ)蓄率的基礎(chǔ)上，為保證增長(zhǎng)率接近自然增長(zhǎng)率，必須提高邊際資本系數(shù)。假定各部門資本系數(shù)保持不變，那么提高資本系數(shù)的唯一辦法就是提高資本系數(shù)高的部門在資本分配結(jié)構(gòu)中的比重。從中國(guó)近幾年的實(shí)際情況來分析，各部門資本系數(shù)高低依次為：出口部門＞政府部門＞民間部門。但在出口不景氣的條件下，提高出口部門在資本分配結(jié)構(gòu)中的比重顯然無助于整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)資本系數(shù)的提升。因此，增加政府部門在資本結(jié)構(gòu)中的分配比例就成為必然的選擇。
二、中國(guó)國(guó)債減稅性和生產(chǎn)性特征分析
國(guó)債能否產(chǎn)生拉動(dòng)效應(yīng)主要由3個(gè)因素決定：財(cái)政支出是否具有生產(chǎn)性；投資函數(shù)的形式；資產(chǎn)替代性如何。中國(guó)發(fā)行的國(guó)債基本上屬于減稅國(guó)債。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1978－1991年國(guó)企留利額年均遞增33.5％，同期國(guó)債余額年均遞增33％。減稅有利于降低資本成本，刺激企業(yè)的投資。假如因發(fā)債而引起市場(chǎng)利率上升時(shí)，也未必會(huì)真正引發(fā)投資下降。格魯斯曼（Grossman，1972）和巴羅（Barro，197Q等認(rèn)為，雖然發(fā)債短期內(nèi)會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)利率上揚(yáng)，通過投資函數(shù)I（r，Y）使投資I下降，但發(fā)債引起的國(guó)民收入Y的上升卻可以拉動(dòng)投資I增長(zhǎng)。因此，即使在市場(chǎng)利率上升的情況下，投資的最終增減取決于兩種力量的相對(duì)強(qiáng)弱。中國(guó)民間利率的低彈性和經(jīng)濟(jì)的高成長(zhǎng)都決定了債務(wù)融資所產(chǎn)生的是正的拉動(dòng)效應(yīng)。目前，中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展不完善，有價(jià)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)極大，居民金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一，證券類型的資產(chǎn)所占的比重較低，其資產(chǎn)組合調(diào)整的余地不大。根據(jù)2000年第一季度央行對(duì)全國(guó)城鄉(xiāng)儲(chǔ)戶所作的問卷調(diào)查表明，儲(chǔ)蓄仍是居民金融資產(chǎn)的主要形式，居民選擇意愿中儲(chǔ)蓄占70.2％，國(guó)債8.3％，股票僅為7.6％。此外，隨著貨幣增長(zhǎng)率的上升，廣義貨幣和GNP的比率在下降的現(xiàn)象也說明中國(guó)家庭的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)非常單一。降息和開征利息稅雖然降低了儲(chǔ)蓄收益，但中國(guó)居民儲(chǔ)蓄資產(chǎn)仍然保持著較低的利率彈性。另一方面也說明，居民金融資產(chǎn)多元化進(jìn)程較慢，市場(chǎng)缺少被居民廣泛接受的安全投資工具。因此低風(fēng)險(xiǎn)的公債發(fā)行產(chǎn)生拉動(dòng)效應(yīng)的可能性相當(dāng)大。新凱恩斯模型（Benavie，1976）和新古典模型（Park，1973）研究也證明具有資本性的財(cái)政赤字并不會(huì)產(chǎn)生擠出效應(yīng)。格魯斯曼和盧卡斯（GrossmanandLucas，1974）亦證明生產(chǎn)性財(cái)政支出影響生產(chǎn)潛能。因此，判斷國(guó)債是否產(chǎn)生拉動(dòng)效應(yīng)的關(guān)鍵之一就在于研判中國(guó)國(guó)債資金是否具有生產(chǎn)性。中國(guó)國(guó)債從性質(zhì)上可分為赤字國(guó)債和建設(shè)國(guó)債兩大類。赤字國(guó)債主要用于平衡財(cái)政收支。理論表明，赤字支出對(duì)社會(huì)需求的貢獻(xiàn)程度要大于財(cái)政盈余下的政府支出。因?yàn)槌嘧种С鍪菦]有財(cái)政收入支撐的政府支出，它對(duì)社會(huì)總需求的貢獻(xiàn)率是100％。而有財(cái)政收人支撐的政府支出對(duì)社會(huì)總需求的貢獻(xiàn)，只是把居民收入轉(zhuǎn)化為財(cái)政收入時(shí)，居民原本用于儲(chǔ)蓄的收入部分才轉(zhuǎn)化為政府投資，所以后者對(duì)社會(huì)總需求的貢獻(xiàn)率取決于社會(huì)平均儲(chǔ)蓄傾向。建設(shè)性國(guó)債絕大多數(shù)用于基礎(chǔ)設(shè)施和公共物品的支出，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用更為直接。從1995年國(guó)債支出結(jié)構(gòu)來看，在3300億元國(guó)債余額中，約2650億元即占國(guó)債總余額的80.30％的國(guó)債投向財(cái)政性建設(shè)領(lǐng)域，占國(guó)家預(yù)算內(nèi)直接安排的固定資產(chǎn)投資5380億元的49.25％。由此可見，中國(guó)國(guó)債支出結(jié)構(gòu)具有典型的生產(chǎn)性特點(diǎn)。
國(guó)債用于擴(kuò)大總需求的途徑包括：（1）政府購(gòu)買支出（投資支出或消費(fèi)支出）直接形成現(xiàn)實(shí)總需求；（2）通過轉(zhuǎn)移支付影響不同消費(fèi)傾向的群體的可支配收入，來提高總體（高低收入群體）邊際消費(fèi)傾向。即可述為c＝c1y1＋c2Y2，其中：c1＜C2，y1＞y2，c1、c2表示高收入與低收入群體的平均消費(fèi)傾向。兩條途徑的乘數(shù)不同因而影響效應(yīng)也不同，轉(zhuǎn)移支出是通過↑y2→c→AD↑，其乘數(shù)為b／（1－b）（1－t）（b為邊際消費(fèi)傾向，t為稅率，0＜b＜1，0＜t＜1）。政府購(gòu)買支出乘數(shù)為1／（1－b）（1－t），將直接形成生產(chǎn)能力。因此，途徑（1）的擴(kuò)張效應(yīng)大于途徑（2）的擴(kuò)張效應(yīng)。所以中國(guó)國(guó)債的建設(shè)屬性對(duì)國(guó)債經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的發(fā)揮十分有利。
三、對(duì)若干領(lǐng)域國(guó)債投資績(jī)效的實(shí)證研究
（一）國(guó)債與固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的相關(guān)性和趨勢(shì)性分析
在影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)的因素中除了經(jīng)濟(jì)體制、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、宏觀經(jīng)濟(jì)政策等外，投資始終是影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)的重要因素之一。90年代“投資主導(dǎo)型”經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式取代了80年代“超前消費(fèi)”主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式。投資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響力和貢獻(xiàn)率的增速開始大于消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響力和貢獻(xiàn)率。研究證明，在影響中國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的諸多因素中，資本因素始終是第一位的。1952－1978年間，其貢獻(xiàn)份額為58.36％；1979－1995年間為40.40％。資本投入的增速與GDP的增長(zhǎng)存在著明顯的正相關(guān)性。參照國(guó)際上的經(jīng)驗(yàn)，情形也大致如此。1979－1997年間中國(guó)總投資與實(shí)際GDP增長(zhǎng)率相關(guān)系數(shù)為0.68，與名義GDP增長(zhǎng)率相關(guān)系數(shù)為0.85.固定資產(chǎn)投資在總投資中又占據(jù)著重要的地位。固定資產(chǎn)投資實(shí)際增長(zhǎng)率與GDP實(shí)際增長(zhǎng)率間的相關(guān)性已經(jīng)由1978－1990年的0.628上升到1991－1997年的0.891.1989年投資僅下降343.4億元，總需求減少達(dá)1000億元，GDP比1988年下降7.2個(gè)百分點(diǎn)。由此可見，固定資產(chǎn)投資對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起著舉足輕重的作用，固定資產(chǎn)投資的先期快速增長(zhǎng)往往是經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)的重要先決條件之一。通過對(duì)1982－1996年間固定資產(chǎn)投資與GDP增長(zhǎng)關(guān)系的實(shí)證分析也可見一斑。1982－1988年和1991－1996年兩次經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)均是在固定資產(chǎn)投資率先增長(zhǎng)之后出現(xiàn)的。1982－1988年，GDP的平均增長(zhǎng)速度為11.4％。而固定資產(chǎn)投資在1982年就率先啟動(dòng)，當(dāng)年現(xiàn)價(jià)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)21.8％，可比價(jià)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)13.6％，分別比上一年現(xiàn)價(jià)及不變價(jià)的固定資產(chǎn)投資增幅高19和8個(gè)百分點(diǎn)。1991－1996年可比價(jià)固定資產(chǎn)投資增幅高達(dá)19.2％，高出同期GDP增幅7.2個(gè)百分點(diǎn)。長(zhǎng)期以來形成的信貸依賴型經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式導(dǎo)致中國(guó)固定資產(chǎn)投資與貨幣供應(yīng)量（M2）的變化存在著明顯的相關(guān)性。1984－1996年間統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)貸款增長(zhǎng)率的變動(dòng)基本與M2增長(zhǎng)率變動(dòng)同向。而固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率往往隨著M2起落而變化。1989年M2增長(zhǎng)率減至18％，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率一下跌為7.2％；隨后各年的M2增長(zhǎng)率從27.29％一直攀升到37.3％，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率也直線上升到1993年的最高水平61.8％。1995年開始，M2下降到30％的水平，固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率也隨之遞減。從1997年到現(xiàn)在，投資增長(zhǎng)率持續(xù)低于15％，1997年至1999年全社會(huì)固定資產(chǎn)增長(zhǎng)率分別為8.8％、13.9％、5.8％。其中非國(guó)有經(jīng)濟(jì)部門固定資產(chǎn)投資則呈負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。這種狀況是與中國(guó)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)大調(diào)整和保持國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)后勁的要求都是不相適應(yīng)的。
國(guó)債在全社會(huì)固定資產(chǎn)投資中占據(jù)著重要位置，是固定資產(chǎn)投資的主要支撐力量。固定資產(chǎn)投資與貨幣量之間的相關(guān)性進(jìn)一步強(qiáng)化了國(guó)債在固定資產(chǎn)投資中的重要地位。從1982－1997年數(shù)據(jù)的相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果來看，國(guó)債發(fā)行增長(zhǎng)與固定資產(chǎn)增長(zhǎng)存在著較高的相關(guān)性。在此期間，1984、1989年的實(shí)際固定資產(chǎn)增長(zhǎng)大幅回落均與該年度國(guó)債發(fā)行額減少有著直接或間接的關(guān)系。從兩者比率總體變化趨勢(shì)來看（扣除1984，1983年外），國(guó)債對(duì)實(shí)際固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率（國(guó)債發(fā)行增長(zhǎng)額÷實(shí)際固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)額×100％）基本上經(jīng)歷了一個(gè)由大到小，而后趨于穩(wěn)定的過程。
