融資融券的交易規則

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融資融券的交易規則范文第1篇

美國

信用交易模式：美國采用的是分散化信用交易模式，也是典型的市場化融資融券模式，美國有發達的金融市場、貨幣市場、回購市場，因此美國對信用交易主要依靠無形之手，對券商的借貸關系并不積極主動地干預，采取了市場化的授信模式。美國《1933年證券交易法》規定了市場化的授信模式，券商可以向任何一家合法的聯邦銀行借款借券。融資融券的資金來源包括券商自由資金、信用賬戶中的貸方余額、銀行貸款、保證金、擔保價款。而融資融券的證券來源包括券商自有的有價證券，保證金賬戶中由融資擔保品、從其他券商或銀行等金融機構借貸的證券。

監管：美國信用交易監管機構主要有美聯儲、聯邦證券交易委員會以及各交易所，其中美聯儲根據各項法律，如1993年證券法、1934年證券交易法，對信用交易進行管理，負責制定各項制度規則，并根據市場狀況進行修訂。聯邦證券交易委員會對各項信用交易進行專門的嚴格管理，而各證券交易所則根據政府法律指導、制定本所的交易規則，包括對投資者資格、交易程序、交易限制等方面進行規范。

參與主體資格：美國對客戶資格方面的要求比較寬松，但是在一些方面還是有要求的，紐約交易所條例431和納斯達克交易所條例2520明確規定：最低融資融券交易開戶資金為2000美元，并保持在此值以上；從事日交易的融資融券交易的最低開戶資金為2500美元，并保持在此值以上；賣空賬戶保證金必須維持在資產凈值的30%以上。在對券商資格限制方面，1934年證券交易法規定了負債流通資產比在15:1以下等要求，即具備辦理信用交易資格。T規則中規定可以作為信用交易的有價證券包括在國家證券交易所上市的證券、店頭可融資證券，以及根據1940年投資公司法注冊的投資信托基金。

保證金比率與賣空限制：美國目前信用交易的初始保證金比率為50%，而維持保證金比率由交易所自行制定，如紐約交易所規定融資和融券的維持保證金比率為總市值的25%和30%，如果證券市價低于5元，融券的維持保證金比率增加至總市值的100%。1938年的X規則規定：禁止交易商以低于最后一次交易價格進行賣空，以防止股價下行時投資者的過度拋售行為。美國《1934年證券交易法》第78條規定了展期信貸的規則，對于首次展期的信貸，其數額不得超過目前證券市場價格的55％或者該證券前36個自然月中最低市場價的100％，但不得高于現市場價的75％。另外，聯邦儲備系統委員會可經常性地，對全部或特定的證券或股票，或者各類交易，規定首次展期或保持信貸的較低的額定保證金，以及規定首次展期或保持信貸的較高額定保證金。

日本

信用交易模式：日本是典型的集中授信模式，由于日本金融體系上的主銀行制度，為防止銀行資金在證券市場中可能的滲透性，日本實行了以證券金融公司為主的專業化授信模式，日本《證券交易法》專門規定了集中的授信模式。日本現在主要有三家證券金融公司，即日本證券金融公司、大阪證券金融公司和中部證券金融公司。這三家公司在日本信用交易市場中處于完全壟斷的地位，他們提供股票抵押貸款、股票融資和債券融資等方面的融資融券服務，而券商在信用交易中的主要功能是作為中介客戶融資融券，并且可以從證券金融公司得到融券資金或借款。券商融資的資金來源主要是自有資金以及轉融資所得資金，融券資金主要來源是自有證券及轉融券所得證券。

監管：日本信用交易的監管有較深的政府監管氣氛，在融資融券開展的很長時間內都是由大藏省證監局負責監管信用交易，如證券金融公司的設立，都是經過它的批準。1998年金融監管體制改革后，金融廳接管了金融監管事務，負責對證券金融機構設立許可的發放、監督、撤銷和暫停等，以及對證券金融機構的各項業務進行監督。交易所根據證券交易法，制定相關具體交易規則來對信用交易進行規范。

參與主體資格：日本對客戶資格要求是很寬松的，凡是開戶并繳納一定保證金的均可進行信用交易，而券商辦理融資融券業務的主要要求是自有資本比率大于120%以上。可進行信用交易的證券主要是借貸股票。

保證金比率與賣空限制：日本《證券法》對信用交易的初始保證金有明確的授權規定：對于證券公司向顧客提供信用進行有價證券的買賣及其他交易，該證券公司必須依大藏省令規定向該顧客收取不低于該交易的有價證券的時價乘以大藏大臣在不低于30％范圍內規定比率的保證金，可以用有價證券充抵。在1975至1988年間，初始交易保證金率調整次數高達47次，1990年將初始保證金率調整并固定為30%。而維持保證金比率一般在20%左右。融資融券期限一般為6個月，一些特定的為3個月，信用交易的清算時間為6個月。

臺灣

信用交易模式：臺灣融資融券交易模式屬于集中信用交易模式。早期的信用交易主要由《授信機關辦理證券融資業務暫行操作辦法》正式指定交通銀行、臺灣銀行與土地銀行等三家金融機構辦理信用融資交易。而1980年后，復華公司幾乎完全壟斷了臺灣市場的信用交易辦理。只是在1993年后環華、富邦和安泰等三家證券金融公司陸續設立，復華的壟斷局面被打破，但是臺灣信用交易市場還是比較典型的集中授信模式。

監管：有三方面，立法院主要從立法角度對從事融資融券業務的證券金融公司、券商以及各類投資者進行監管，其制定相關法律主要有《證券交易法》和《銀行法》。行政院及其他證券主管部門通過相關法規的制定規定了從事融資融券交易的主體資格標準、融資融券標的證券標準、證券金融公司的業務范圍、證券金融公司和券商的內部控制與市場風險控制指標等，相關的主要法規有《證券金融事業管理規則》、《證券商辦理有價證券買賣融資融券管理辦法》、《轉融通業務操作辦法》、《證券商承銷融資業務操作辦法》、《有價證券交割款項融資業務操作辦法》、《有價證券信用交易之融資融券限額》等。

證券交易所主要根據行政院制定的法規制定了相關的業務操作和市場監督控制規定。證券交易所制定的相關規定主要有：《有價證券得為融資融券交易具體認定標準及作業程序》、《辦理有價證券得為融資融券額度分配作業要點》、《信用交易資券相抵交割之交易作業要點》、《券商辦理有價證券買賣融資融券業務信用交易賬戶開立條件》、《券商辦理有價證券買賣融資融券業務操作辦法》等。

參與主體資格：客戶從事融資融券交易必須符合一定的資格條件，申請開立信用賬戶應當具備以下條件：年滿20歲且有行為能力的自然人，或者是依法登記的法人；開立受托買賣賬戶已滿三個月；最近一年內委托買賣成交10筆以上，累計成交金額達所申請融資額度的50%；最近一年所得各種財產需達所申請額度的30%，申請融資額度未逾新臺幣50萬元者不適用。能夠成為融資融券標的證券必須符合《有價證券得為融資融券標準》中的規定：普通股股票上市滿六個月，每股凈值在票面以上，由證券交易所公告得為融資融券交易股票；非柜臺買賣管理股票、第二類股票及興柜股票上市滿六個月，每股凈值在票面以上，且該發行公司應該設立登記結滿五年以上，實收資本達新臺幣3億元以上，最近一個會計年度結算無累積虧損，且營業利益及稅前純益占年度決算實收資本額比率達3%以上。上述兩類股票如有股價過度劇烈波動、股權過度集中、成交量過度異常等情況之一的，不得作為融資融券交易股票。受益憑證上市滿六個月，由證券交易所公告得為融資融券交易，但指數股票型證券投資信托基金受益憑證除外。

融資融券的交易規則范文第2篇

華泰證券河南鄭州經三路營業部總經理陶明清在接受《投資者報》記者專訪的時候稱，她找到的“棉衣”就是實現營業部定位的轉變，讓營業部不僅是一個投資處所，也是提供融資需求的地方，而轉變的突破口就是融資融券。

在她的藍圖中，融資融券不僅僅是讓錢在股市中輾轉那么簡單，它可以擴展到更大的范圍，營業部提供的融資可以運用在其他領域，這就為營業部的發展提供了無限的可能性。

兩年下來，陶明清管理的營業部融資融券收入快速飆升，去年在所有華泰證券營業部排名中位列第二，利潤排名也隨之上升到第六名。

搶跑融資融券

為什么這個貌不驚人的營業部能在融資融券業務中脫穎而出？陶明清告訴記者：最主要的原因就是加強了對員工創新業務的培訓，在融資融券剛推出時，他們就對員工做了大量培訓。

培訓很官方，培訓真有魔力？陶明清說：“融資融券與傳統經紀業務最大的區別是：融資和做空功能，這項業務因其杠桿效能改變了客戶的盈利方法和營業部的服務模式，這種杠桿效應是雙刃劍，運用得好會給客戶帶來更多機會，運用不好則會讓客戶遭受重創。所以，只有員工充分了解融資融券的風險和功能，才能引導客戶把控風險，分享創新業務給投資者和營業部帶來的政策紅利。”

記者在采訪中了解到，早在2010年，融資融券剛開始試點時，陶明清就確立了融資融券作為營業部彎道超車的利器。

在陶明清看來，這不僅僅是一個創新產品，而且還能帶來傭金和息差收入，融資融券的市場發展潛力巨大。

創新做出了花樣

而更令陶明清自豪的是，她的營業部注重在創新業務中還不斷創新，“創新做出了花樣”。

其一，手把手教客戶用融資融券做T+0交易。目前A股市場規則實現不了“T+0”交易，但是通過融資融券就可以實現。比如當看空市場或標的股票時，可先融券賣出，然后再買股還券，根據華泰證券融資融券規則，當天不用付任何融資或融券成本即可輕松實現“T+0”。

“進行這種交易，也是有技巧的。譬如對倉位選擇，要根據自身風險控制能力和投資能力量力而行，操作中不能超過融資融券額度，特別是看漲股票的T+0流轉需要提前預留足夠的融券額度，防止這些交易技巧無法實施。”陶明清告訴記者，“因此我們會手把手教客戶，怎么有效運用這些交易規則和策略。”

其二，提供套利方案。股票市場中總有股票會產生某種歷史相關性，或同漲、同跌甚至逆相關。

陶明清告訴記者，基于這種相關性，營業部會給客戶提供相應套利方案，實施效果不錯，從推出以來，到現在還沒有一單虧損的案例。尤其300ETF推出后，期現套利實現風險全覆蓋，融資融券既可T+0，又可利用杠桿增加套利收益。

“融資融券，由于杠桿風險很大，我們要幫助客戶控制風險。”陶明清說。

其三，幫客戶進一步融資。過去，“大小非”通常借道信托平臺發行股權質押融資計劃，將限售流通股提前“變現”，是風行一時的融資模式，營業部在其中起到穿針引線的中介作用，而現在營業部可以提供融資需求。

抓住一切套利機會

陶明清告訴記者，要使營業部能持續發展，就要滿足客戶的需求，抓住一切機會，幫助客戶實現盈利。

除了融資融券套利外，陶明清告訴記者，去年鄭州經三路營業部還做了期現套利。

“去年的收益率有10%～20%。今年由于基金、券商資管、保險等機構有資格參與股指期貨，套利機會減少，今年收益率僅有5%～6%左右，所以今年就沒有再推這樣的服務。”陶明清說。

除了融資融券，陶明清也提供流通受限股份的市值管理。

《投資者報》記者還注意到，陶明清的發展思路并不和多數營業部的管理者一致。目前，市場上流傳最廣的概念是，證券營業部要轉型成為財富管理中心，大力提高產品銷售等中間業務收入；營業部不僅可以賣基金、券商產品，等政策放開還可以賣保險、PE、私募、銀行理財產品等等。

陶明清認為這些業務趨同性比較高，每家營業部都會做，但只能當成常態化產品，不能打造營業部的核心競爭力，要做就要高技術含量的創新。

融資融券的交易規則范文第3篇

考查《十二五規劃綱要》，其中已描繪了金融創新的遠景藍圖。不過，對于2011年的金融創新，《政府工作報告》中的表達顯得含蓄與籠統，這決定了未來將是一個謹慎與漸進的過程，諸多金融創新的推出需要相時而動。2011年，證券市場將在已有創新基礎上進一步擴容與深化，并且會集中在融資融券等方面，具體包括增加標的證券范圍、放松投資者準入、推出第四批試點券商并將業務常規化，以及新三板擴容等。遠處著眼近處著手

數據顯示，證券行業2010年凈利潤776億元，同比下降17％；經紀傭金、承銷、資管和自營同比分別增長-24％、80％、37％和-11％；傭金率0.098％，同比降低22％。可見，國內證券公司業績波動依然明顯，原因在于券商盈利仍主要靠傳統的經紀與投行業務，而傭金率大降則反映了這種同質化競爭的激烈程度。

2010年證券行業承銷收入的高增長與創業板推出密切相關，但2010年上半年推出的股指期貨和融資融券卻對券商業績貢獻不多。其中原因在于金融創新具有復雜性，并且囿于證券公司曾經遭遇的綜合治理以及權證上的慘痛教訓，無論是已推出的創新試點業務，還是未來將推出的其他證券創新業務，都將有一個謹慎與漸進的過程。

《十二五規劃綱要》在“加快多層次金融市場體系建設”部分指出，要“大力發展金融市場，繼續鼓勵金融創新，顯著提高直接融資比重”。不過，《政府工作報告》的2011年工作計劃并未明確諸如新三板、國際板等被資本市場所熱議的事項，這說明需要對創新的準備工作與時機進行權衡。

證券創新三種路徑

綜合各方面動態及目前資本市場情況，我們認為未來證券創新將沿著三條主線進行。

1　已有創新擴容與深化。包括2010年推出的股指期貨與融資融券業務，會在市場準入、品種范圍等方面不斷深化拓展，以及新三板擴容及放寬投資者準入。

2　不同市場趨同與融合。其中包括內地交易所與港交所的合作與互通，以及未來與臺灣證券市場的更緊密結合等，趨同與融合的層面包括市場規則、投資品種及證券計價貨幣等。

3　根據需求相時推新制。包括統一場外市場、推出國際板、重啟權證創設、存量發行等。

應該強調的是證券創新中的第二個層次，即不同市場的趨同與融合，是一個長期的過程，并且與不同地區資本、外匯管制等方面密切相關，但已經成為一個大的趨勢。這種趨同與融合包括由淺入深的三個層面：一是交易所自身經營的整合，比如并購后管理上的協同效益，再如建立在松散型合作基礎上的技術手段方面相互學習與支持，以及交易數據共享等；二是吸引來自雙方地區的公司上市與不同偏好投資者交易，亦即互為提供投資與融資渠道，因為不同交易所的上市標準、行業定位及交易規則等方面不同，從而適應不同的上市公司與投資者；三是推出聯接兩個市場的衍生品，比如離岸股指期貨、備兌權證以及各種期權交易等。

包括證券創新在內的金融創新不僅應需求而生，亦在一定程度上被外在壓力迫使，并且這種內在需求與外在壓力往往交織在一起。日前外匯期權的推出，便是在人民幣升值壓力下，為外向型企業提供的防范匯率風險工具。而2010年股指期貨與融資融券業務的推出，其中既是在機構投資者興起與財富管理升級大環境下，應投資者套保等需求而生，亦是為規避類似2007年與2008年證券市場大幅波動的風險。

這種情況下，在證券創新推出時間表方面，并非“炒得熱”的先推出，其中蘊含內在邏輯。我們認為，未來證券創新的推出時間順序將體現先基本后衍生、先國內后國際的原則，即先滿足證券市場的基本需求后再考慮諸多衍生品發展，先解決并完善國內各項制度再逐漸國際化。根據這種邏輯，與小企業融資需求及多層次資本市場建立密切相關的新三板擴容與交易機制改革首當其沖，在2010年殷指期貨與融資融券試點平穩的基礎上進一步深化亦將緊隨其后。

具體而言，在證券創新的時間上，我們認為2011年將在已有創新基礎上進一步擴容與深化，并且會集中在融資融券業務等方面，具體包括增加標的證券范圍、放松投資者準入、推出第四批試點券商并將業務常規化，以及新三板擴容等。

股指期貨方面，由于目前滬深300指數存在權重、行業代表性等方面的失衡，未來需要推出新品種，深交所負責人也在有關場合談及推出新的對沖工具，但由于試點近一年內期指交易略顯過熱，新品的推出不及融資融券擴容更顯得迫切。

融資融券的交易規則范文第4篇

關鍵詞:融資融券；積極影響；負面影響；相關建議

一、融資融券的內涵

融資融券業務,是指投資者向證券公司提供相應擔保物后,證券公司向投資者出借資金供其買入證券或者出借證券供其賣出的經營活動。通俗的說,融資交易是指投資者通過向證券公司提供擔保,向證券公司借入資金購買標的證券的交易行為。融券交易是指投資者通過向證券公司提供擔保,向證券公司借入標的證券并賣出的交易行為。

二、融資融券交易的特征

(一)具有財務杠桿效應

融資融券交易最大的特點就是借券賣券和借錢買券,與企業家向銀行融資性質相同，而融資融券交易的財務杠桿效應,就是投資者通過融資融券交易來實現資金的由小博大，利用手中有限的資金賺取更大利潤。

(二)與現貨交易原則相同

盡管融資融券的交易方式與現貨交易不同,但兩者的交割方法卻是一致的。買賣雙方在達成融資交易意向后,必須在規定時間內用現金或股票交付方式完成結算交割,這與現貨交易相同的方式。所不同的只是現金(或證券)中某一部分是借來的。

(三)兩融交易存在雙方信用關系

投資者在沒有足夠自己弄的情況下，也可以購買證券,其可以只支付部分資金,其余的不足部分可找券商來墊付。而這一行為的基礎是雙方的信用,也就是說,券商在評估了投資者有能力償還本金及利息之后才會借出資金。

(四)交易的行為具有特定含義

融資是看好證券的后市發展,借入資金以低價購入證券后,再將其抵押給借款方的交易行為。證券融券則是看空證券的后市發展,在向證券公司提交一定保證金之后,融券者借入證券并將其賣出,同時把獲得的資金抵押,在償還相關證券及費用,再將資金收回的交易行為,這實際上是一種賣空行為。

(五)保證金比例是調節交易規模的重要工具

保證金是指融券賣出或融資買入時,投資者向券商抵押的金額占總金額的比例。初始保證金和維持擔保比例是券商用來衡量投資者信用交易賬戶狀況的重要指標。從保證金的規模的角度看,相關部門可以隨時調整進入股市資金的規模。

三、融資融券相關數據研究

從表中數據可以清晰的看出，截止到2015年8月31日,我國滬深兩市當日的融資融券余額合計已經達到了10592.01億元,而試點第一個交易日僅僅是0.066億元,有16萬倍的增長，融資余額是10559.61億元,融券余額是32.4億元,所以融資余額是融券余額的326倍。但是國外發達證券市場融資融券交易規模占證券市場總成交金額可以達到16%的比例，所以，雖然我國融資融券的規模發展較快，但是仍然是遠遠落后于發達國家。融資融券業務的發展進程還需要進一步的推進。

四、融資融券對證券市場的影響分析

(一)積極作用首先兩融業務的開展可以増強市場資金的流動性；市場的流動性的增加無疑可以帶來更多的參與者，融資融券主要從下面兩方面帶來流動性：首先,兩融業務改變了投資者的盈利模式，在還沒有誕生融資融券業務時,中國的證券市場只是一個單邊市場。即投資者只能通過做多的方式來獲利。而融資融券可以讓投資者既可以“做多”也可以“做空”從而改變了證券市場的盈利規則，大大提高了投資者的積極性。其次,由于杠桿效應是融資融券的一大特點，投資者希望可以用較少的資金去獲得更多的利潤，如果投資成交并且成功，投資回報率相當可觀，相反,如果投資失敗,投資回報的損失率也會是被大大的放大。2015年上半年,受股票市場“牛市”影響,場外資金的不斷入場，滬深兩市成交量也節節攀升。這種以小博大的杠桿化交也就直接放大 了市場交易量。

2、融資融券在一定程度上穩定股價的變動。融資融券的雙向交易制度是多方和空方在市場中的博弈，股市在單邊市場中很容易產生暴跌或者暴漲，因為投資者的追漲過度必然會引起股票價格的上漲;若股價開始下跌,投資者恐慌拋售家具股價下跌。這也是證券市場非理性股市暴漲暴跌的重要因素。而融資融券制度的完善也可以穩定價格。融資融券業務正是通過運種允許雙向交易機制讓股票價恪恢復到相對正常水平,從而穩定股市的波動,穩定市場價格。

(二)消極作用

1、融資融券業務提高了投資者投資風險。收益和風險都是相伴而生的,融資融券的杠桿作用可以讓投資者放大收益的同時，也隨時蘊藏著雙倍損失的風險，比如2015年6月以來隨著股票行情的走落,有些證券的價格甚至已低于其每股凈資產。在融資融券的杠桿作用下,那些證券價格的大幅下跌，那么投資者遭受的損失就會比原來的單邊市場要多很多。比如說，某投資者看好未來市場，在證券市場上正常某支股票，其成本是100/股，如若預測錯誤，其股票價格下跌到90元/股,即這位投資者虧損了10%;但是如果該投資者選擇的是融資該證券,假設杠桿為3,那么該投資者的虧損就會被放大到30%，除去交易需要的一些手續傭金費用，,杠桿的倍數就是風險放大的倍數。當然看空市場的融券投資者也面臨同樣的損失風險。現實中很多案例中都有破產的可能。

2、券商的信用風險和流動性風險增大。在融資融券的交易制度下，投資者所面臨的市場風險將會更大。如果投資者預測證券價格上升操作，但是市場實際反映相反，那么投資者就會面臨損失被成杠桿倍數放大的風險。與此同時,券商也會面臨無法收回債券的損失風險。雖然融資融券交易規則要求客戶參與融資敲券業務時,必須交于一定的擔保物,但是市場行情極不穩定時,券商就會存在無法全部收回債權的風險。融資融券業務是券商向投資者提供資金或者證券的行為,資金或者證券從被借出到收回通常需要被投資者占用一定的時間，這無疑會降低資金或者證券的流動性。

3、不夠成熟的融資融券交易制度可能會引發證券市場危機。在目前國內融資融券還不夠成熟，缺乏監管，券商盡可能得吸引更多的投資者來獲取息費收入,從而導致部分券商違規操作，在這種情況下，融資融券的規模很有可能會過大，集中度過高的問題。進一步引發資產流動性低，凈資產的規模和比例都會失調，由于在金融市場中銀行、券商、期貨、保險、信托等各個金融機構之間存在緊密的的債務債權關系,所以一旦券商出現了嚴重的風險失控問題,其他的銀行、期貨、保險、信托等都會受到沖擊,這就很有可能會波及甚至引發整個金融市場的恐慌和危機。

五、相關建議

1、加強對證券市場的適當監管，加大對違規過激操作的控制。

2、加快發展轉融券業務，相對放開一定的市場參與條件，不斷豐富融券標的，提高市場活躍性。

3、完善相關法律法規及規章制度融資融券的參與門檻比較高，很多投資者不僅不能參與，而且還要承受做空帶來的巨大損失，所以政府要制定相關法律，保護投資者的利益，特別是中小投資者的利益。

4、要注重提高資金的使用效率，將市場化利率深度推進，既有利于提高投資者的積極性，又可以防范風險。

5、投資者自身要提高風險意識，對市場價格的預期要理性判斷，不可盲目跟風，也要及時關注市場政策的變動，靈活應對。

作者:肖俊磊 趙蓉 張寧 單位:安徽財經大學金融學院

參考文獻：

融資融券的交易規則范文第5篇

盡管證券信用交易具有雙重性,但我國的現實則是因缺乏做空機制而使投資者被迫“用腳投票”,證券市場既喪失對公司治理的監督作用,又沒有國民經濟“晴雨表”的功能,因此引入證券信用交易制度成為我國證券市場改革與發展的現實選擇

(一)增強市場流動性,保持價格連續性,平衡證券市場運行機制

理論分析及海外的實踐表明,成熟有效的證券市場應該是一個做多機制與做空機制相互制衡的市場,并且,這種證券市場本身就具備價格穩定器的作用,證券信用交易制度不僅不會加大市場風險,相反還有助于降低市場風險這是因為,如果能夠建立證券信用交易制度,當市場過度投機導致股票價格下跌時,投資者預計股市將上升,就會提前購買股票,增加市場需求,從而托住股價的跌勢;而當價格的上漲過分偏離其投資價值時,空頭就會尋找時機對沖平倉,增大股票的供應,使其不至于過熱正是由于多空雙方不斷地尋求市場價差套利,使市場趨向帕累托均衡,市場本身便具備了價格穩定器的功能,能夠抑制股市的暴漲暴跌因此,證券信用交易制度可以增加市場的流動性,保持價格的連續性,平衡價格的短期失調

(二)規避投資風險,促進機構投資者的發展

我們知道,沒有風險和市場投機的證券交易從來都是不存在的,但并不會因此懷疑證券市場存在與發展的必要性和合理性而正是為了適應不同類型投資者的需要,證券市場才逐漸形成了多種可供選擇的金融工具和交易方式雖然證券信用交易風險較大不符合風險回避型投資者對交易方式的選擇標準,但它為投資者提供了進行多樣化投資的機會和風險管理的手段,能滿足風險偏好型投資者的投資需求和風險偏好畢竟,證券信用交易能夠使投資者以超出自身所擁有的資金量進行證券交易,甚至可以使其在沒有相應證券的情況下通過從證券公司借入證券來從事證券買賣,投資者手中掌握的資金或證券的數量不再成為制約交易規模的重要因素這不僅使預期的交易能夠順利進行,而且能夠以較大的杠桿效應獲得用較少資本取得較大利潤的機會,既可通過“股票持倉+賣空”組合規避股價下跌風險鎖定投資收益,又可通過“股票持倉+融券”組合改善盈利水平,還可以利用融資買空的財務杠桿效應提高資金的利用效率,進而提高投資者抵抗股市中短期波動風險的能力,增強投資者堅持價值型投資理念的信心

事實上,只要承認不同類型的投資者所產生的市場均衡和功能協調機制對證券市場穩定發展具有重要意義,只要承認證券市場需要風險偏好型的投資者,就不能更不應該否定證券信用交易制度的有效性同樣道理,既然管理層一直強調機構投資者對于我國證券市場發展的重要作用,并通過各種制度及政策措施大力培育和發展機構投資者,盡可能不斷地擴大合規資金進入股市,就必須考慮其投資工具及交易制度問題但實際情況是,本就稀少的優質股票隨著證券投資基金規模的不斷擴充凸現投資“瓶頸”,滿倉持股的基金往往因股市綿綿下跌而深陷“流動性陷阱”,大大影響了基金投資的收益在保險基金社會保障基金QFII等新增資金快速入市的情況下,機構投資者的博弈及投資理念的一致性進一步加劇了主流熱點籌碼的稀缺性,“羊群效應”不斷被放大,機構投資者重倉股高度集中的市場風險特別突出在極端情況下,將導致虛高的股價泡沫,損害市場運行效率,使我國股市變得更加脆弱這決定了我們應從實際出發盡快建立證券信用交易制度,為機構投資者構筑一個有效的市場避險機制和廣闊的成長空間

(三)增強證券公司資產的流動性,促進證券公司盈利模式創新,提高證券公司的市場競爭力

證券業是一個資本密集型產業,資產規模直接決定了證券公司的盈利能力及市場競爭力,而我國現有的融資渠道卻因證券公司自身存在公司治理盈利模式風險控制和職業道德方面的缺陷以及政府管制行為,不能滿足證券公司對資金的需求尤其是2001年6月14日以來我國股市的持續低迷,致使證券公司經紀業務利潤直線下降,自營委托理財業務虧損嚴重,南方證券華夏證券等證券公司以不同的方式被動退出,市場沖擊很大,迫使中央銀行采取多種政策措施對證券公司提供流動性救助資金,并由此引發新的道德風險

有鑒于此,引入證券信用交易制度,絕不僅僅是在不影響對相應股票的最終所有權的前提下,借助于保證金空頭交易,盤活證券資產,為證券公司提供一個重要的收入來源,更主要的是通過建立一條通暢的融資融券渠道,變對證券公司的被動救助為證券公司主動去創造市場,改資金救市為制度“救”市,轉變證券業盈利模式,使風險與收益狀況完全取決于證券公司的競爭力,改善證券公司的經營管理機制,實現對證券公司的綜合治理

(四)規范地下證券融資融券交易,引導銀行信貸資金有效流入股市,實現貨幣市場與資本市場的協調發展

從理論上說,貨幣市場和資本市場是兩個既相對獨立又緊密相關的金融子系統,而證券信用交易是有效連接貨幣市場與資本市場,進而促進儲蓄向投資有效轉化實現金融市場均衡發展釋放金融市場風險的重要渠道和機制因此,盡管長期以來我們基于金融市場風險管理水平對證券信用交易一味地持排斥和否定態度,《證券法》《股票發行與交易管理暫行條例》等法律法規明令禁止證券信用交易,政府監管部門則通過各種形式的會議和文件強調證券公司不得為客戶融資融券,并不斷地查處證券公司融資融券行為但是,因我國證券市場只能單向做多的交易規則封閉了市場投機正常存在正當發揮建設作用的活動空間,造成本來可以而且應當參與投機的投資者被排斥于市場之外而基于利益與競爭的驅動,銀行信貸資金違規入市證券公司挪用客戶保證金及向投資者“透支”“三方協議貸款”始終或明或暗地存在且屢禁不止,并憑借其交易平臺反向做空獲利,使投機步入地下走向非法,引致我國證券市場向不利于規范化市場制度建設的破壞性方向發展特別是隨著我國證券交易規模的不斷擴大,證券公司為了吸引客戶,提高證券買賣業務量,增加傭金收入,往往把對客戶提供信用交易服務作為不正當競爭的重要手段

這種地下融資融券交易不僅造成我國證券市場投機性過強,而且往往引起證券市場的暴漲暴跌當監管部門放松監管時,大量資金就會涌入股市,推動股價猛烈上漲,而當加大查處力度時,又會有大量的資金從股市中撤出,導致股市劇烈下跌,并因這類借貸關系屬非法,一旦發生訴訟,雙方權益均不能受法律保護,從而對證券市場的健康發展維持正常的市場秩序具有很大的危害性這種狀況說明我國資本市場和貨幣市場具有相互滲透的需要和沖動,人為割裂非但不能解決問題和矛盾,反而會引發更大的風險和危機理想的辦法應當是放開對資本市場和貨幣市場的管制,引入證券信用交易制度,使信貸資金進入證券市場成為一種合法公開透明有序的活動,以此避免股市的大起大落,同時利用信用交易的資金和證券流動渠道,變信貸資金流入股市的各種暗道為明渠,規范資本流動,提高商業銀行信貸資金的使用效率,緩解和釋放整個金融系統的風險,實現漸進的混業經營制度變遷

(五)提高證券市場效率,完善宏觀調控,改進證券監管

國內外證券市場的實踐表明,只能做多的交易規則會將擴容與資金承受能力之間的關系人為對立起來,形成一旦加大擴容速度和力度,便擔心市場失血過多,不得不控制發行規模,放慢市場擴容的惡性循環怪圈,市場調控機制拘謹而無奈;相反,做空機制則能夠使股票市場上的供求關系在一個更為動態的過程中實現良性的平衡與互動,不論上行或者下行都會產生獲利機會,雙向操作所具有的自由度令投資獲利空間趨于對稱,完全可以在不影響現有市場格局的條件下,以最低的代價最小的市場阻力推進IPO股票發行,加大市場擴容速度與力度,使擴容與市場承受能力之間的沖突發展與穩定之間的矛盾得以統一而兩全

正是因為缺乏做空機制,新股發行成為我國證券市場運行中的“籠中之虎”和高懸于投資者頭上的“達摩克利斯之劍”,市場欣欣向榮之際往往是擴容山雨欲來之時,而一旦市場低迷不振,擴容便告平息,管理層只能依靠平衡發行盤子上市規模減緩擴容速度和力度的剛性手段進行調控雖有短期效果,從長期來看卻有非常明顯的副作用,只能成為收效于一時治標不治本的權宜之計筆者認為,如果我國證券市場能夠引入做空機制,改變投資者被動單調向上的簡單操作為多元立體化的全方位操作;變暗投機為明投機,讓賣空者去打擊市場中過度投機的行為,使市場本身對惡性炒作產生抑制,實現市場監管市場;變運用行政手段直接調控的剛性模式為間接調控的彈性模式,使制度建設走向成熟規范,提高監管效率

二中國證券信用交易制度的合理設計

客觀分析,我國證券市場引入證券信用交易制度的條件已經成熟首先,隨著我國證券市場市場化國際化進程的加快,投資者的風險意識不斷強化,自我控制能力日趨提高,為開設證券信用交易提供了理性的市場需求其次,由于市場化和有效保護投資者利益成為我國證券市場監管的基本取向,從根本上結束了過去那種由于監管思路不清晰而陷市場于經常性波動中的被動情況,出現因監管政策變化而導致市場激烈動蕩,甚至逆轉的可能性明顯降低政府監管的理性化為證券市場穩健運行提供了制度保證,為開展證券信用交易提供了適宜的市場環境尤其是考慮到上市公司股權分置改革是向著我國證券市場市場化方向邁進的最重要和最基礎的制度建設,能夠形成完善我國證券市場功能和保護投資者利益的制度基礎,重建市場預期,恢復市場信心,進而從根本上促進我國證券市場的規范發展,為我國證券市場引入證券信用交易制度提供了重要的制度和市場條件

(一)信用交易模式選擇

國際比較研究表明,證券信用交易具有雙重性,因不同國家及地區證券市場完善程度的差異,對證券市場發展具有不同的作用筆者認為,我國不宜采用證券金融公司主導的集中信用模式作為過渡型制度模式,而是應吸收市場化模式和專業化模式的優點,在把市場化信用交易模式作為總體目標的前提下,將證券公司融資融券許可證制度作為過渡模式,嚴格規定股票信用交易主體的市場準入條件,只有符合規定條件的創新類證券公司才有資格申請從事融資融券業務,同時要建立信用交易資信評估制度,使證券公司增強風險意識,建立健全風險控制機制,謹慎選擇客戶,防范違約風險和操作風險,有效承擔信用交易中介功能

(二)證券資格認定

由于不同股票的質量和價格波動性差異很大,并直接影響到信用交易的風險水平,并不是所有的股票都適合做融資融券交易,需要對其進行資格認定資格認定權應歸屬證券交易所,應根據股票的市場表現和上市公司的情況隨時修訂具有融資融券資格的股票名單,現階段可以上證50深證100成分股及掛牌基金作為融資品種

(三)證券公司信用額度管理

除依《證券公司融資融券業務試點管理辦法》要求證券公司最近6個月凈資本均在12億元以上外,筆者認為,應通過資本凈值比例管理加強對證券公司的信用額度管理,規定證券公司的最低資本充足率為8%,對投資者融資融券的總額與其資本凈值的最高倍率不得超過200%,在單個證券上的融資和融券額分別不得超過其資本凈值的10%和5%

(四)市場整體信用額度管理

對市場整體信用額度的管理包括對融資保證金比率和融券保證金比率的動態管理兩個方面借鑒臺灣的經驗,證券公司在融入資金購買證券時,必須繳納60%的保證金,并把購得證券交給商業銀行做抵押當證券價格下跌導致保證金比率低于60%時,商業銀行將停止向該證券公司繼續融資;當保證金比率低于30%時,商業銀行將通知證券公司補交保證金,否則將強行賣出抵押證券擔保證券的折扣率與證券的類型有關,政府債券可按10%計算,上市股票應按30%計算融券保證金比率也包括最低初始保證金比率和常規維持率,可分別定為70%和30%,其含義與融資保證金的最低初始比率和常規比率一致

(五)單只證券信用額度管理

為防止股票被過度融資融券而導致風險增加,應限制單只股票的信用交易量占公司總股本的比例,規定當一只股票的融資融券額達到上市公司總股本的25%時,交易所應停止融資買進或融券賣出,當比率下降到18%以下時再恢復交易;當融券額已超過融資額時,也應停止融券交易,直到恢復平衡后再重新開始交易

(六)投資者信用額度管理

首先,規定最低保證金,設定投資者進入證券信用交易的門檻,只允許具有一定風險承受能力及資信能力的投資者開設信用賬戶從事證券信用交易,并根據投資者的資信狀況設立不同等級的交易限額其次,考慮到期限過短可能會加大交易的投機性,造成市場的大幅波動,而期限太長又會加劇證券市場的風險,建議以一個季度為期限選擇股票信用交易合約再次,建立股票信用交易擔保制度客戶在申請融資時,除了按規定向證券公司繳納一定比例的保證金外,還要以融資買進的全部股票作為擔保品進行抵押;同樣,在融券時,應按規定的比率向證券公司繳納一定的保證金,要以融券賣出的全部價款作為擔保品進行抵押,以預防可能的未來風險此外,建立信用交易的資信評估制度資信評估機構將把信用賬戶分為良好預警惡化三種狀態,并根據實際情況確定信用交易主體的資信等級這是準確評價交易主體的資信狀況,授予證券公司信用交易業務的資格和對投資者進行融資融券的重要依據,以此實現證券信用交易風險的動態控制

(七)抵押證券的存管

投資者交付證券公司的資金和證券都是對證券公司的擔保物,證券公司應將其分別存入以自己的名義在商業銀行開立的客戶信用交易擔保資金賬戶和在登記結算公司開立的客戶信用交易擔保證券賬戶中,保證在第三方機構的有效監控下安全運行

(八)證券信用交易的監管

考慮到證券信用交易制度的建立及其效用的有效發揮是以市場預期機制的形成為前提的,沒有一個合理和有效的預期機制,做空機制可能對市場的正常運行起破壞作用或紊亂作用要形成有效的預期機制,必須從整體上推進我國證券市場制度的創新,制定與新《證券法》相配套的證券信用交易實時控制規則和業務操作規范文件,使制度約束成為市場運行的常量而非變量此外,由于市場波動與保證金比例呈同方向變化,保證金比率在證券信用交易中具有杠桿效應,對保證金比例的調控應成為我國證券信用交易監管的有效手段

參考文獻:

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