貨幣政策利率

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貨幣政策利率范文第1篇

關鍵詞：利率傳導渠道；新型貨幣政策；VAR模型

一、引言

隨著我國經濟步入“新常態”，我國金融市場呈現出整體流動性充裕而結構性短缺的局面（余振等，2016）。傳統貨幣政策工具不能良好解決當前問題，因此，中國人民銀行接連推出常備借貸便利、抵押補充貸款等一系列新型貨幣政策工具。為將貨幣政策傳遞實體經濟中，自1998年來，我國便將貨幣供應量作為貨幣政策傳導的中介目標。然而近年來，由于金融市場的不斷發展創新，影子銀行的快速發展使貨幣供應量已經不能夠良好的傳遞貨幣政策意圖（高蓓等，2020）。為此，我國自2015年開始逐漸將貨幣政策調控方式由數量型轉為價格型（李成等，2019）。在此過程中，中國人民銀行于2015年決定全面放開金融機構存款利率浮動上限，我國利率市場化改革制度層面已基本完成（張炎濤等，2019）；2019年中國人民銀行將貸款市場報價利率與中期借貸便利掛鉤，進一步打通貨幣政策利率與金融市場利率的傳遞渠道。隨著利率市場化改革不斷深入，新型貨幣政策也不斷通過利率渠道傳到經濟當中，那么當前貨幣政策向金融市場利率傳導進而向作用于實體經濟的效果究竟如何，值得進行深入研究。基于此，本文可能的貢獻在于，選用市場化利率作為新型貨幣政策與宏觀經濟間的中介，分別構建VAR模型，通過脈沖響應和方差分解觀察各貨幣政策對市場化利率的影響度以及市場化利率對宏觀經濟的影響效果。

二、新型貨幣政策工具對宏觀經濟的影響機制

常備借貸便利（SLF）是央行于2013年初推出的短期流動性調節工具，其前期以政策性銀行和全國性商業銀行為操作對象，后期又將城商行和農商行納入其操作對象的范圍中，央行接受操作對象內的金融機構以優質信貸資產以及高信用評級的債券類資產等為合格抵押品，提供期限為1個月～3個月的短期抵押貸款，進而可以提高短期利率的平穩性。常備借貸便利由金融機構依據自身流動性情況主動發起申請使用，與央行進行“一對一”交易，有貼近金融機構自身經營情況、針對性強、覆蓋范圍廣等特點。具體而言，常備借貸便利通過定向釋放短期流動性，進而增強特定部門貨幣供應量，在資金供給端成為利率走廊上限，引導市場短期利率下降，增加企業可得信貸；在資金需求端方面，引導企業形成融資成本降低的預期，增強企業借貸意愿，鼓勵企業投資，最終引導經濟產出。為降低小微企業與“三農”等領域的融資成本，央行在2014年9月設立了中期借貸便利（MLF），通過招標等方式，與符合宏觀審慎的商業銀行與政策性銀行進行“一對一”交易，接受其將國債、政策性金融債、央行票據和高等級信用債等優質債券進行為期3個月、6個月或1年的質押。中期借貸便利不僅可以提供大額長期的信貸資金，還能夠發揮中期政策利率作用，有效引導市場利率走勢。具體而言，中期借貸便利分別在資金供給及需求端分別通過引導中期利率上線和引導資金定向流入小微企業與“三農”等領域，增強企業信貸可得性，激勵企業投資，進而使產出增加。抵押補充貸款（PSL）由央行在2014年4月創設。與常備借貸便利和中期借貸便利不同，抵押補充貸款以央行主動發起為主，接受政策性銀行以高等級債券資產和優質信貸資產為質押，向其提供3年～5年的長期信貸支持。抵押補充貸款的使用范圍限于重大水利工程與棚戶區改造等特定政策或國家重點項目建設，資金流向更有針對性，并依據市場情況為其提供流動性支持。具體而言，央行通過接受金融機構合格資產的抵押，定向釋放資金，擴大信貸規模，引導中長期利率的下降，進而促進定向領域內的企業融資，加大企業相關項目投資，使相關項目產出增加。

三、新型貨幣政策利率傳導效果實證分析

（一）變量選取及數據說明

1.貨幣政策。本文選擇常備借貸便利（SLF）、中期借貸便利、（MLF）和抵押補充貸款（PSL）作為貨幣政策變量。從發行對象上看，三者的發行對象包涵了全國性商業銀行、符合宏觀審慎要求管理的商業銀行和政策性銀行，覆蓋較為全面；從期限上看，其涵蓋了隔夜、七天、3個月、3年～5年等短、中、長不同的時間期限。我國推出新型貨幣政策的時間多為2013年與2014年，由于數據可得性，所以選取自2016年1月至2020年5月的中期借貸便利投放量、常備借貸便利操作量以及抵押補充貸款提供資金當月新增量為貨幣政策操作變量。2.利率。我國現行的市場化利率有上海銀行間同業拆借利率（Shibor）、銀行間債券回購利率（Repor）與銀行間同業拆借利率（Ibor）。其中Shibor是由十六家信用等級較高的商業銀行形成的利率體系，其專業性更強，適用范圍上更廣；就報價連續性而言，Repor與Ibor在中長期利率報價上均有報價不連續的情況；相較于Repor與Ibor，隔夜Shibor的方差最小，表現出了其平穩性，Shibor與政策利率和其他市場利率的具有較強的相關關系。綜上而言，Shibor更能代表我國的市場化利率。而隔夜Shibor是其交易量最大的品種，所以本文選擇隔夜Shibor作為利率變量。3.宏觀經濟變量。本文選取固定資產投資完成額、社會融資規模、出口總值和消費價格指數（CPI）作為宏觀經濟變量。其中由于固定資產投資完成額缺失每年1月份的數據，不能進行單位跟檢驗，所以用多重插補方法將其補充完整。本文所有數據均來自國家統計局、中國人民銀行官網以及Wind數據庫（2016年1月～2019年5月），采用Eviews10.0軟件對數據進行處理和實證分析。為保證各指標的可信度，我們首先對其進行描述性統計分析，結果如表2所示。可以看出，各變量大體平穩，遂可以進行下一步分析。

（二）模型設定

向量自回歸（VAR）模型是分析多個內生變量間相互聯系、相互影響的計量經濟模型，VAR（p）模型矩陣表達形式可以寫做：其中，A0是常數項向量矩陣，A0～Ap代表變量滯后值與其當前值的n×n階系數矩陣，εt為隨機干擾項本文旨在研究新型貨幣政策能否有效的傳導至宏觀經濟中。遂根據上述選擇的變量分別構建新型貨幣政策向市場利率傳導和市場利率向宏觀經濟傳導的VAR模型。模型如下：其中，B0和C0分別是常數項矩陣；t、t-1、t-i分別表示各變量為當期值、滯后1期值、滯后i期值；各變量符號如表1所示。

（三）實證檢驗與結果分析

1.單位根檢驗為避免所建立的VAR模型有偏且出現偽回歸，所以在建模前需對所有數據進行單位根檢驗。本文使用Eviews10.0計量軟件對所涉及的變量采用ADF檢驗法進行單位根檢驗，檢驗結果如表3所示。檢驗結果表明，所有變量均在0.05的顯著性水平下通過單位根檢驗，為0階平穩時間序列，可以利用其建立VAR模型。2.滯后階數確定與平穩性檢驗首先建立貨幣政策與利率間的VAR模型。構建VAR模型的首要問題，便是確定最優滯后期。滯后期太長，會使模型的自由度降低，影響其估計的有效性；滯后期太短，便可能導致殘差出現自相關現象。本文根據LogL、AIC、SC、LR、FPE和HQ等準則確定VAR模型滯后階數，檢驗結果如表4所示，其中LogL、AIC等五個檢驗指標均在模型滯后階數為2時最顯著。據此，本文建立VAR（2）模型。VAR（2）模型建立后，還需進一步對該模型進行平穩性檢驗，以保證模型的穩定性以及貨幣政策與利率間關系的穩定性。平穩性檢驗結果如表5所示，該模型所有特征根倒數的模均小于1，表明該模型是穩定的。3.結果分析（1）貨幣政策向利率傳導的VAR模型結果分析①脈沖響應分析在貨幣政策與利率的模型中，選取的沖擊變量為中期借貸便利、常備借貸便利投放量和抵押補充貸款，響應變量為上海銀行間同業拆放利率，觀察新型貨幣政策工具一個標準差的正向沖擊在未來12期給利率所帶來的影響。其脈沖響應函數如圖2所示從脈沖響應圖來看，市場利率對于中期借貸便利的一個標準差的沖擊在第一、二期達到-0.085，在第三、四期變為0.02，于第五期后逐漸穩定于0。市場利率對常被借貸便利的沖擊有一期的滯后期，然后逐漸增加，在第三期達到最小值-0.025后逐漸減小，在第六期達到-0.004后逐漸穩定于0。對于抵押補充貸款的一個標準差的沖擊，市場利率的變化在第二期達到最小值-0.053，于第八期后逐漸穩定于0。表明給予貨幣政策一個標準差的正向沖擊，均能有效引導市場利率的下降；從反應時間上看，中期借貸便利的反應相對迅速，抵押補充貸款的引導市場利率下降的作用期限更久；從引導效果上看，中期借貸便利在短期內的抑制效果最為明顯。結合現實，中期借貸便利與抵押補充貸款的操作力度較大且釋放流動性期限較長，因此可以對市場利率的引導效果更為顯著；而常備借貸便利投放量的資金投放量相對較小，所以市場利率的影響有限。由方差分解圖可以直觀看出每一個結構沖擊對內生變量方差的貢獻度。從圖3中可以看出，各個貨幣政策變量的貢獻率在第六期后趨于穩定。其中，中期借貸便利的貢獻率約穩定于19.4%，抵押補充貸款的貢獻率在9.3%左右，常備借貸便利的貢獻率為2.2%，由此可見，中期借貸便利對利率方差的貢獻度遠大于抵押補充貸款與常備借貸便利。結合現實，自2019年來，我國貸款基礎利率（LPR）報價便與中期借貸便利利率掛鉤，而貸款基礎利率會對上海銀行間同業拆借利率產生一定影響，從而中期借貸便利既可以由自身直接影響利率，又可以通過影響貸款基礎利率進一步影響利率。（2）利率向經濟傳導的VAR模型脈沖響應分析圖4　經濟對市場利率沖擊的脈沖響應在利率與經濟指標的模型中，選取的沖擊變量為利率，響應變量為固定資產投資完成額、社會融資規模增量、出口總值和消費價格指數，觀察利率一個標準差的正向沖擊在未來12期給經濟所帶來的影響。其脈沖響應函數如圖4所示。從圖4中可以看出，消費價格指數對于市場利率一個標準差的變化由第一期的0逐漸增加，到第四期達到峰值后逐漸下降，收斂于0。表明市場利率對消費價格指數的影響存在一定的滯后期，但其影響效果持久。食品約占我國消費價格指數權重的1/3，食品民生之本，遂國家會對食品價格進行有力的調控，從而造成食品價格粘性增加，所以，消費價格指數對于市場利率一個標準差的沖擊會產生滯后期，且影響產生后也相對不宜衰減。對于市場利率一個標準差的沖擊，固定資產投資完成額在第一期沒有影響，但第二期便達到最小值后逐漸減小。說明市場利率對固定資產投資完成額的影響存在一定滯后期，但其效果顯著且可以達到長期影響。房地產業與制造業占我國固定資產投資的很大比例，資金使用周期長為其一顯著特征，所以市場利率對固定資產投資完成額的沖擊會產生較為持續的影響。出口總值受到市場利率一個標準差的正向沖擊后立即發生變化，在第一期即達到峰值后波動下降，趨于收斂。社會融資規模增量響應在第二期即達到最小值，但在第四期時出現正向反應，市場利率的上升可以在短期內降低社會融資規模，但持續時間較短。其主要原因是市場利率為隔夜拆借利率，并非社會融資的長期成本，所以其不能對社會融資造成長期持續的影響。

四、結論及建議

通過本文的分析，可以得出如下結論：（1）央行通過對新型貨幣政策進行調整，可以對市場利率產生影響，但其影響效果有限，新型貨幣政策向市場利率傳導存在阻滯。（2）相較于常備借貸便利投放量，中期借貸便利與抵押補充貸款的變動對市場利率的影響更大且更為持久。（3）市場利率對經濟的影響有一定的滯后性，但滯后期比較短暫。（4）市場利率向經濟的傳導效率較低。這使得央行無法很好的通過新型貨幣政策調整市場利率，進而影響經濟。歸結其原因，有如下幾點：（1）貨幣政策傳導有時滯效應，加之信息披露不完全，不能有效引導市場預期，導致新型貨幣政策向市場利率間傳導存在一定阻滯。（2）利率市場化程度不足。近年來，我國利率市場化改革已經取得很大進展，但市場化利率主要面對的是貨幣市場，商業銀行作為我國企業與居民進行信貸活動的重要渠道，其存貸款利率仍然受到一定的管制。（3）我國企業與居民對利率變化不敏感。國有企業作為主要資金運用者，由于國企政府隱性擔保以及企業結構等方面的問題，導致其對利率敏感性不強，而我國多數居民理財方式單一且儲蓄負債比較大，這使得市場利率的變動難以傳導到我國企業與居民。根據以上實證分析，為有效提升我國貨幣政策實施效果，提出以下建議：（1）提高貨幣政策實施前瞻性。由于貨幣政策實施后傳導到經濟存在一定時滯，為避免財政政策與宏觀經濟環境變化影響貨幣政策實質效果，所以提高貨幣政策傳導速度，加大對國家政策與宏觀經濟的研究。（2）加快利率“并軌”腳步，加深利率市場化程度。在我國利率體系中，存在著市場化利率與受管制的存貸款利率，盡管在2019年我國通過了貸款市場利率與中期借貸便利利率的掛鉤，基本實現了貸款利率的“并軌”，但存款利率依然“兩軌并存”，而利率管制將嚴重影響利率對貨幣政策的傳導作用，所以應提高商業銀行的自主定價能力，減輕金融抑制對利率的干擾。（3）提高企業與居民利率敏感度。當前應不斷推進國有企業市場化改革，促進金融市場發展，豐富金融產品種類，吸引居民參與到金融交易活動中。

參考文獻：

[1]余振，顧浩，吳瑩.結構性貨幣政策工具的作用機理與實施效果——以中國央行PSL操作為例[J].世界經濟研究，2016（03）：36-44+69+134.

[2]高蓓，陳曉東，李成.銀行產權異質性、影子銀行與貨幣政策有效性[J].經濟研究，2020，55（04）：53-69.

[3]李成，呂昊旻.中國貨幣政策調控方式轉型：理論邏輯與實證檢驗[J].現代經濟探討，2019（11）：1-12.

貨幣政策利率范文第2篇

一、利率機制是貨幣政策傳導的重要機制

貨幣政策傳導機制是貨幣政策影響實體經濟的機制，是貨幣政策轉化為真實GDP和通貨膨脹變動的過程。一般來說，貨幣政策通過利率、資產價格和信用傳導等三個渠道，經過貨幣市場、金融機構和實體經濟三個環節，作用于投資、消費和進出口三個變量影響實體經濟，發揮調節宏觀經濟的功能。在我國貨幣政策的傳導機制中，信用機制依然是當前的主導性渠道，中介目標為貨幣供應量。但利率是金融理論界文獻所討論最多的傳導途徑，是公認的最為重要的傳導機制，已成為西方發達國家日益倚重的貨幣政策中介目標。

在我國，盡管采用包括行政手段在內的各種手段來實現貨幣供給的增長目標，但是從90年代中期以來，M2增長率基本處于下滑狀態，使中央銀行感到堅持貨幣供應增長目標這一數量指標已經越來越困難（見表1）。而利率是連接商品市場和貨幣市場、宏觀運行與微觀運行的紐帶，能夠很大程度反映資本稀缺程度和運行狀況。

利率機制的機構傳導路徑為：央行金融市場金融機構經濟主體（企業和消費者）。中央銀行通過各種間接調控的手段去影響基準利率，基準利率的變動將導致貨幣市場利率、資本市場收益率以及商業銀行的存貸款利率的改變，而這些市場利率的改變將引起收入的再分配，進而影響到企業的利潤和居民的收入，改變他們的經濟行為，最終達到貨幣政策的目標。

如果貨幣政策中介目標轉向利率，充分發揮利率機制的作用，則需要利率市場化為依托。目前我國利率政策的制定、利率水平的調整并不是以客觀經濟規律和資金的供求關系來決定，而是側重于央行、財政、商行、企業等方方面面利益的調整上，導致宏觀利率政策的實際效果并不令人滿意。從1996年5月起，為刺激消費和投資，央行連續八次降息，然而效果并不理想。通過分析1996年1月至2002年12月的月度數據，發現利率變動與儲蓄、消費、貸款、投資增長的相關性都不強 。造成這種結果的原因，除了我國正處于體制轉軌時期，經濟運行有諸多特殊性之外，最重要的原因之一就是貨幣政策的傳導機制特別是利率機制存在障礙，影響了貨幣政策的有效性。

二、當前我國利率傳導機制存在的問題

盡管1998年以來我國利率市場化取得明顯進展，金融改革不斷深入，但當前我國貨幣政策的利率傳導機制在各個環節依然存在諸多問題。

1. 中央銀行

利率作為貨幣政策手段，中央銀行可以通過對利率的調節來影響金融市場的資金供求，引導社會投資和消費，達到預期的貨幣政策目標。但我國的利率管制，使利率兼有調節國民收入再分配和資金供求的雙重職能，央行不能完全獨立地根據貨幣政策的需要自主決定，并且每一次的調整都是各方討價還價的結果，決策過程復雜、滯后，大大降低了利率機制的有效性。

2. 金融市場

我國已初步形成比較統一規范的貨幣市場和初步發展的資本市場，但總體來講仍不成熟。金融市場缺乏足夠的中介機構和市場參與者，交易品種或缺，金融工具和手段創新滯后，貨幣市場缺乏流動性，市場間分割嚴重，交易不活躍，導致利率機制傳導缺乏光度，低速低效。

在貨幣市場方面，我國目前貨幣市場業務主要集中于同業拆借市場和債券回購市場，而且交易量不夠大，無法大量吞吐資金，加之各市場分割，利率之間并無太大關聯，利率市場化遠未形成；票據市場方面，我國至今沒有匯票交易市場，企業不能發行單純以投資為目的的商業本票，持有的匯票只能向商業銀行貼現，商業銀行再向中央銀行貼現，影響了貨幣政策工具的實施力度和廣度；債券市場方面，我國的債券市場包括國債市場、金融債券、企業債券市場。目前只有國債市場比較有影響力，但交易種類也不多，使公開市場缺乏載體，而且市場參與主體不夠廣泛，嚴重阻礙了利率機制的發揮；股票市場方面，中央銀行通過提高或降低基準利率應引起股票價格的變化。然而中國的股票市場尚屬發展幼稚期，規模過小，經濟證券化程度低，長期沒有退出機制，股指變動與經濟走勢呈現出明顯的異動狀態，隔斷了相應的貨幣政策傳導機制。另外，我國在金融市場的發展過程中，貨幣市場與資本市場不能形成互動和競爭的關系。短期債券利率與長期債券利率信號傳遞欠靈敏，二者所形成的利率及收益率不一致，扭曲了市場資金收益率的曲線，導致利率機制難以有效發揮，貨幣政策效果不明顯。

3. 金融機構

從商業銀行來看，長期以來我國商業銀行的業務比較單一，利差收入占利潤的80%以上，這種利潤模式制約了央行的利率調控行為。若提高存貸款利率，同時保持利差不變，則對商行經營行為沒有任何激勵約束效果；若提高存貸款利率，同時縮小利差，銀行經營安全性就要受到影響；若只提高貸款利率，擴大利差，會刺激銀行擴大貸款，收縮銀根的效果就會減弱。

從商業銀行體系角度看，國有商業銀行仍然擔負著國家一些政策性貸款業務，并且在銀行業內存在嚴重行業壟斷，呆、壞帳問題尚不能馬上解決。同時，商業銀行的激勵約束機制不相匹配，一味強調貸款責任，沒有很好的重視激勵，導致逐利動機不強，其結果只能是全面“惜貸”，也使得貨幣政策傳導受阻。最近進行的國有商行股份制改造走出了重要一步。

4. 經濟主體

經濟主體包括企業和居民，是貨幣政策傳導的神經末梢。目前我國經濟主體活力嚴重不足，對政策反應能力較差。從企業來看，國有企業改革尚未完成，預算軟約束在一定程度上依然存在，對中央銀行貨幣政策操作，如利率的升降等反應不夠靈敏。能夠獲得信貸的多為享有特權的國有企業，對它們來說，利率的高低與經營狀況沒有多大聯系，從而加劇了信貸中的道德風險，嚴重破壞了社會信用基礎，給央行貨幣政策傳導制造了人為的障礙。

居民方面，從理論上分析，利率調整能夠通過影響居民在金融市場上的負債成本，影響其收入和支出。但是當前我國轉型時期，各項改革的實施缺乏過渡時期的配套政策，包括教育、住房、醫療和養老保險，造成消費者對未來預期不確定性的增加，從而抑制了消費。加之我國居民的實物資產比重低，居民資產缺少投資渠道，而且非實物資產也大都集中在銀行儲蓄上。這樣導致居民對利率變化的敏感性較差，大大影響了利率傳導機制的作用。

三、結論和建議

從國際經驗和中國逐步開放的事實來看，利率機制必將在中國貨幣政策傳導過程中發揮主導作用，要使利率機制更好地發揮作用，利率市場化的改革是最重要的一環。上文從利率傳導機制的各個環節分析了我國目前存在的主要問題，要解決這些問題，制度性改革必須先行。

貨幣政策利率范文第3篇

9月21日，根據此前的安排，日本央行決定對“量化與質化寬松貨幣政策”的整體作用進行綜合評價，就刺激計劃引入3年以來經濟與物價動向以及政策效果進行綜合驗證。當日，日本央行宣布，維持現有-0.1%的利率不變，且繼續實施量化與質化寬松政策（QQE），繼續購買日本國債，直至10年期國債收益率降至零。

2013年，日本實行量化與質化寬松政策，開始了貨幣政策的寬松之旅。今年1月，日本央行更是祭出負利率以提振經濟。然而，“QQE+負利率”的超級寬松政策卻未能推動通脹加速邁向2%的目標。

對寬松貨幣政策患上“路徑依賴”

長期以來，為提振經濟，日本可謂對貨幣政策患上了“路徑依賴”。早在上世紀末，日本就開始實行寬松貨幣政策，并層層加碼。

1999年2月至2000年8月期間，日本央行首次宣布實施零利率政策，并引入前瞻性指引，宣布在通縮壓力消除之前維持零利率政策。2001年3月至2006年3月期間，日本開始實施量化寬松政策，同時對前瞻性指引加以明確。2010年10月至2013年4月期間，日本量化寬松政策開始加碼。

2013年4月，日本央行宣布將通脹目標從1%提高至2%，維持基準利率在0～0.1%不變，并承諾無限量購買資產。自2014年1月起，日本央行每月購買13萬億日元資產，其中包括2萬億日元國債。

然而，2%的通脹目標卻遲遲未能實現。今年1月，日本央行最終選擇實施負利率政策，試圖通過“QQE+負利率”的超寬松政策組合刺激經濟。

一位日本央行觀察人士向《中國經濟周刊》記者介紹，日本央行對當前的賬戶采用三層體系，包括正利率、零利率和負利率。正利率適用于銀行的現有余額;零利率適用于銀行的存款準備金;負利率適用于超額準備金賬戶。

事實上，金融危機后，從降息、央行資產購買計劃到負利率政策，各國央行紛紛祭出大手筆的非常規貨幣政策。2009年以來，歐元區、丹麥、瑞士、瑞典和日本陸續實施負利率政策。其中，瑞士央行設定的利率為-0.75%，歐央行是-0.4%，日本央行為-0.1%。央行希望通過把商業銀行在中央銀行的存款利率下調到負利率，促使商業銀行借貸放款，以期向實體經濟注入更多資金，從而達到刺激經濟活動的目的。 2013年3月出任日本央行行長的黑田東彥可謂“安信經濟學”堅定不移的執行者

今年7月，日本央行宣布，因受英國脫歐、新興國家經濟減速等問題影響，決定進一步加強貨幣寬松政策，包括兩項措施：一是擴大購買交易所交易基金ETF，從目前的年購約3.3萬億日元擴大到年購約6萬億日元，幾乎翻倍;二是穩定外幣融資環境，增加美元借貸計劃，其執行時間為4年，將美元貸款計劃規模擴大一倍，至240億美元。美元貸款計劃可以支持日本公司海外活動。

政策“副作用”引發擔憂

2012年，日本首相安倍晉三提出“三支箭”設想，包括寬松的貨幣政策、積極的財政政策和經濟增長策略。根據設想，日本經濟會迅速恢復增長，通貨膨脹水平將達到2%，并在2020年之前實現預算平衡。2013年3月出任日本央行行長的黑田東彥可謂“安倍經濟學”堅定不移的執行者。

不過，即便是在負利率政策的刺激下，日本經濟形勢仍未見好轉，金融業似乎更是每況愈下。

事實上，在負利率政策執行之初，市場最為擔心的就是其對于金融機構的負面影響。實際情況也是如此，在今年2月16日負利率政策執行后，日本銀行間同業拆借市場交易量迅速下降。“一方面，金融機構計算機系統沒有針對負利率的相應設置。另外就是大家對這種交易的積極性和信心不足。”前述日本央行觀察人士直言。

8月13日，《日本經濟新聞》報道稱，金融廳預估負利率將導致日本三大銀行在截至2017年3月的財年獲利至少減少3000億日元（約合29.6億美元）。

不過在上述觀察人士看來，就經濟基本面而言，日本央行實施的擴張性貨幣政策已經觸發了企業投資與房地產開發的增長。根據日本央行的短觀調查（指日本央行所做的企業短期經濟調查），日本企業2016財年設備投資計劃增長了4.8%，企業對于設備投資相對積極。同時，日本企業超長期（20年、30年、40年）公司債發行金額在增長。“這種效果是我們所期待的。”

然而，超級寬松政策所期待的通脹目標仍“難覓其蹤”。短觀調查顯示，日本企業對未來一年消費物價指數（CPI）升幅預期進一步放緩至0.7%，未來3年通脹率預期維持在1.1%，未來5年通脹率預期降溫至1.1%。

其實，在“QQE+負利率”這樣空前寬松的貨幣政策下，日本政府和央行本身也遭遇了不小的挑戰。日本央行大量購買國債，支持政府借貸。美林銀行分析日本債券2016年第三季度損失已經累計達2.75%，是1998年以來的季度最高損失率。長期國債的拋售更加兇猛，10年期以上國債季度損失達5.9%，這是13年來最嚴重的損失。

在此種壓力下，黑田東彥仍向市場表達進一步實施寬松貨幣政策的決心。9月初，黑田東彥曾在講話中就日本貨幣量化寬松的概念與方法進行評述。他表示，日本貨幣量化寬松沒有到達極限并依舊有充分的空間，貨幣政策仍然以實現2%的通脹率中期目標為標準。日本財政寬松與貨幣寬松相結合的QQE與負利率政策對于反轉經濟低迷有非凡的效用。

內部意見分裂，負利率難踩剎車

其實，早在今年1月負利率推出之初，日本央行內部就曾對此出現過不同意見，當時負利率派以微弱之勢險勝。

“目前，日本央行貨幣政策委員的分歧比較大。”前述觀察人士向記者表示，綜合評估之后日本貨幣政策呈現出多種可能，繼續放寬或者收緊都有可能。“有一點是可以肯定的，本次綜合評估的最主要目的是希望實現2%的通脹目標。我個人認為并不是為了縮小寬松而進行評估。”他補充道。

貨幣政策利率范文第4篇

關鍵詞：量化寬松；貨幣政策；長期利率；金融危機

中圖分類號：F830 文獻標識碼：B 文章編號：1674-2265（2016）11-0034-03

全球金融危機中，一些發達經濟體的短期利率下跌到1%以下，中央銀行為了支持本國經濟的恢復，相繼實施了量化寬松貨幣政策，大量購買長期債券，以期降低長期舉債成本。盡管如此，各國經濟復蘇進程仍然緩慢。最近，一些國家的中央銀行為了推動經濟快速恢復，進一步將短期利率壓低到零以下。經濟復蘇緩慢和負利率政策引發了市場對量化寬松貨幣政策及其債券購買計劃效果的質疑。從目前情況看，多數經濟學家都認為，量化寬松貨幣政策緩解了流動性危機，支持經濟恢復增長，取得成效。我認為，在全球金融危機時期，量化寬松政策有效；在常態下，量化寬松政策仍然有效。

一、量化寬松政策是如何起作用的？

常規貨幣政策主要是通過降低短期利率而發揮作用，即通過降低短期利率，鼓勵企業多投資和居民多消費。量化寬松貨幣政策主要是通過降低長期利率而發揮作用，即通過降低長期利率，鼓勵企業多投資和居民多消費。目前經濟學界還在討論，是否要將量化寬松貨幣政策作為常規工具，放入貨幣政策工具箱？一些經濟學家認為完全可行，因為量化寬松貨幣政策會像常規貨幣政策一樣發揮作用。

在“大衰退”期間及其之后，量化寬松貨幣政策主要是通過三條渠道發揮作用：一是降低風險利差，避免市場恐慌；二是降低短期利率預期；三是通過減少長期債券供應，降低長期收益率。

二、量化寬松政策對債券收益率的影響

迄今為止，通過量化寬松貨幣政策購買的債券大都是政府債券，或者是由政府擔保的債券，量化寬松政策因此而降低了政府債券的收益率。兩類最常見的關于量化寬松的研究是事件研究和時間序列研究。事件研究圍繞著量化寬松貨幣政策的中央銀行公告計算債券收益的動態，使用事件窗口從公告前后的30 分鐘到3 天，較短的窗口有錯失市場反應的風險，較長的窗口有包括與量化寬松貨幣政策無關的其他事件影響的風險。總而言之，結果對時間窗口并不特別敏感。

當量化寬松貨幣政策出乎市場預料時，統計時間窗口內的收益動態是估算量化寬松對收益總體影響的一種合理方式，只要這一研究包含了在量化寬松貨幣政策實施期間的所有事件。2008―2009年，英國和美國的第一批量化寬松貨幣政策推出時，就存在著這些條件。對后來的量化寬松貨幣政策來說，效果并不好，因為市場開始基于經濟數據（在中央銀行宣告之前）預期到了中央銀行進一步實施量化寬松貨幣政策的可能性。對后來的事件研究而言，人們試圖研究包括中央銀行公告以外的其他事件。

關于量化寬松政策對債券收益總體影響的時間序列研究，一些研究者試圖分解其渠道，主要關注未來短期利率和期限溢價。大量要素被加入這些估算，它們依賴于對不同期限的美國國債的動態分析。研究發現，量化寬松貨幣政策對期限溢價的影響較小。

另一類研究是債券收益或長期債券供應的期限溢價的時間序列回歸。其中，大多數研究使用在量化寬松貨幣政策實施之前的樣本，一部分原因是它們在量化寬松貨幣政策實施時已經完成，另一部分原因是研究者擔心量化寬松政策會改變收益對債券供應的反應時機。這些研究更關注正常市場狀況，而中央銀行并不利用量化寬松貨幣政策來引導短期利率預期，因此，這些研究主要體現量化寬松貨幣政策對期限溢價的證券組合效應。

事件研究和時間序列研究只關注10 年期債券收益或是來自外部渠道的10 年期限溢價的量度。其他研究在收益曲線模型的背景下使用一系列不同期限的政府債券的收益信息，提供將收益分為預期短期利率和期限溢價的結構。就其影響程度而言，早期的簡單事件研究往往得出較大的估算值，因為它們包括量化寬松貨幣政策影響的三個成分：市場情況、指引和證券組合平衡效應。

截至2014 年量化寬松貨幣政策結束為止，美國政府累計購買的長期債券總額約為國內生產總值的23%，由此美國10 年期債券收益率降低了1.2 個百分點。在2014 年第四季度，美國10年期債券收益率為2.3%，與2007 年底的4.9%相比，降低了2.6 個百分點。

三、量化寬松政策的宏觀經濟影響

量化寬松貨幣政策實施的結果，推動債券收益率下行，促進了美國經濟恢復。研究發現，量化寬松貨幣政策造成的政府債券收益下降，外溢為私人債券收益率下降、股票市場價格上升、美元匯率走低和外國債券收益率下降，所有這些因素都較為有效地促進了美國經濟復蘇。

經濟學家估計，在2009 年，美聯儲關于長期債券的購買，對經濟增長的影響大約相當于下調了聯邦資金利率1個百分點。隨著時間的推移，美聯儲三輪量化寬松貨幣政策的累積影響，相當于下調了聯邦資金利率2.5個百分點。由此，截至2015 年初，美聯儲的量化寬松貨幣政策累計降低美國失業率1個百分點，提高通貨膨脹率0.5個百分點。

另外一種估算量化寬松貨幣政策的宏觀經濟影響，主要是基于利率的期限結構及其對宏觀經濟變量的歷史影響，來計算某種影子短期利率。構建這種影子利率是為了接近于正常時期的短期利率，但是，在短期利率停止于零時，它能夠低于零。當量化寬松貨幣政策將長期利率壓低時，影子利率下降。

估算表明，2013 年底，影子短期利率約為-2%，2014 年下降為-3%，在2015 年初，又回升為-2%。在資金利率超過0.25 個百分點時，就像自2015 年12 月中旬以來的情形，這種影子利率估算回到了聯邦基金利率水平。這反映了影子利率的缺陷，但并不意味著，當短期利率高于零時，美聯儲購買政府債券的效果就一定會下降。

迄今為止，還沒有人出版量化寬松貨幣政策對各國宏觀經濟影響的論著。不過，歐洲央行行長馬里奧?德拉基（Mario Draghi）估計，歐元區在啟動量化寬松貨幣政策之后，貸款利率下降幅度大約等于下調中央銀行利率1 個百分點。

2013 年，日本中央銀行啟動了量化寬松貨幣政策。2013 年之前，日本核心通脹率處在-0.5%到-1%之間。實施量化寬松貨幣政策以后，核心通脹率上升了2個百分點，超過1%，接近了日本中央銀行2%的通脹目標。鑒于全球經濟疲軟和2014年消費稅的大幅度提高，對通貨膨脹率上升的唯一解釋就是量化寬松貨幣政策的實施效果。

貨幣政策利率范文第5篇

摘 要 利率市場化在我國是個必然趨勢，是市場經濟發展的必然結果。但隨著我國經濟的發展，國際化的提高，以貨幣供應量為中介目標的貨幣政策的效應也越來越小，所以就引發了人們對新的中介目標思考。在我國，利率市場化的程度越來越高，對貨幣政策的最終目標的影響力也逐漸增大，用利率作為我國貨幣政策的目標的可行性越來越大。

關鍵詞 貨幣政策 中介目標 貨幣供應量 銀行間拆借利率

一、引言

自1994年，中央銀行取消了對貨幣信貸總量的規模控制，貨幣供應量在20世紀90年代后期逐漸成為我國貨幣政策的中介目標，但在當時，這些中介目標的選擇合乎當時情理的，但隨著我國市場經濟的發展，貨幣供應量作為貨幣政策的受到質疑。早在2001年，夏斌和廖強就已經提出貨幣供應量已不宜作為我國貨幣政策的中介目標，熊鵬，王飛（2007）在我國貨幣政策中介目標有效性減弱的原因分析指出貨幣政策可控性和貨幣政策乘數不穩定，貨幣供應量不適合作為貨幣政策的中介目標。李春琦和王文龍（2007）也從可測性，可控性和相關性三方面對貨幣供應量作為貨幣政策中介目標進行實證分析，利率作為中介目標實施效果好于貨幣供應量。

本文主要是通過論述了貨幣供應量不適合作為貨幣政策中介目標的原因，利率的在經濟活動中的重要作用及其作為貨幣政策中介目標的好處。

二、貨幣供應量不宜作為貨幣政策中介目標

（一）基礎貨幣可控性降低

近幾年，我國的基礎貨幣投放非常不穩定，通過貨幣乘數的放大，導致市場上的貨幣供應量更加不穩定，其主要原因是：首先，我國的匯率制度影響基礎貨幣發放。1997年基礎貨幣比上年增長14%，而1998年增長率急劇下降為2.3%，1999年又上升到7.3%，這都是由于外匯市場的失衡造成的。其次，貨幣乘數不穩定。最后，貨幣供應量從整體上就具有內生性。貨幣乘數內生性導致我國貨幣供給量也具有內生性。根據李春琦和王文龍（2007）運用格蘭杰因果關系實證分析我國貨幣供應具有內生性，其在一定程度上M2比M1具有更強的內生性，且與經濟增長的關系更加的密切。

（二）貨幣供給的可測性減弱

決定貨幣供給具有可測性的因素是貨幣需求的穩定性和貨幣流通速度的穩定性。而在我國，貨幣流通速度不穩定，且年度內貨幣流通速度比季度貨幣流通速度穩定，波動性變化不定，降低了貨幣供給的可測性。

（三）貨幣供應量與通貨膨脹和經濟增長的關系

把貨幣供應量作為貨幣政策中介目標的理論認為貨幣供應量的變動是經濟增長率變動和通貨膨脹率變動的原因，貨幣供應量的增加應基本同步或超前經濟的增長和通脹率的上升，但根據劉明志（2006）對GDP增長率，CPI增長率和貨幣供應量增長率進行格蘭杰因果關系分析，結果發現貨幣供應量的變動并不能引起GDP增長率和CPI增長率的變動。這說明了貨幣供應量對經濟增長和通貨膨脹的相關性也在下降。

三、利率作為中介目標的可行性

在我國，銀行間市場利率是利率體系的代表，能夠直接反映銀行頭寸供求狀況，對市場變化反映非常敏感，銀行間市場在貨幣市場上居于指標性地位，且銀行間市場利率形成機制比較健全。

首先，銀行間市場利率的可控性。通過2003年-2010年的數據進行格蘭杰因果檢驗，結果如下：

有結果發現：對于滯后3-6個月期銀行間拆借利率檢驗結果，金融機構超額準備金率的變化可以引起銀行間拆借利率的變化，但銀行間拆借利率變化不可以引起金融機構利率的變化。但當對9-12個月期考察，兩者具有相互影響的關系，兩者呈現負相關關系。這一分析表明,銀行間市場利率在短期內對金融機構超額準備金水平的變化具有迅速反應,在長期內(半年以上) 會引起金融機構調整超額存款準備金水平。

其次，銀行間市場利率與中央銀行利率調整相互影響.由于中央銀行的利率政策直接影響商業銀行的資金來源成本和資金運用收益，因此作為銀行頭寸交易的利率對中央銀行利率調整信號做出反應是自然的。

最后，利率在經濟活動中其他變量的作用也越來越重要。根據謝平和袁沁（2000）實證分析利率對儲蓄、消費、投資和實際產出都有顯著影響；江春和劉春華（2006）發現名義利率作為貨幣政策的中間變量和目標變量能起到一定的調節作用；宋國青（2008）認為真實利率對財富分配具有很強的效應，二在快速降息過程中，低的真實利率對擴大消費具有正的作用。

鑒于以上的分析，在我國利率作為貨幣政策的中介目標是具有可行性的，這跟劉寧（2010）基于引入創新因素的擴展普爾模型分析我國貨幣政策中介目標的選擇一致的。

參考文獻：

[1]易綱.中國改革開放三十年的利率市場化進程.金融研究.2009(1).

[2]李春琦,王文龍.紅筆供應量作為貨幣政策中介目標適應性研究.財經研究.2007(2).

[3]謝平,袁沁.我國近年利率政策的效果分析.金融研究.2003(5).

[4]劉寧.我國貨幣政策中介目標選擇的實證分析--基于引入創新因素的擴展普爾模型分析.經濟師.2010(4).

[5]劉明志.貨幣供應量和利率作為貨幣政策中介的適應性.金融研究.2006(1).

[6]熊鵬,王飛.我國貨幣政策中介目標有效性減弱的原因分析.金融教學與研究.2007(5).