證券市場基本原則

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證券市場基本原則范文第1篇

現有證券法制的局限性

20世紀80年代以來，隨著改革開放和經濟發展的不斷深入，我國證券市場逐步成長起來，有關證券市場的規范性文件陸續推出，市場規范化建設得到加強。

在證券市場法制的發展過程中，證券市場的基本制度有了明顯的改進。但是，證券市場的規范化、國際化還存在不少問題，相關的法制建設還需要大大加強和完善。從WTO的相關制度來看，現有制度的局限性主要表現在如下幾方面：第一，在價值取向方面，現有制度對公平、公正、公開的價值目標體現不夠，在促進市場和交易自由化方面有明顯的缺陷。第二，在法制體系的內部協調方面存在不足，最突出的是地方法規與全國性法規的矛盾。第三，證券市場的法制化受到了非制度化的政策因素的干擾。第四，在具體的交易規則方面，影響公平、公正交易的因素尚未得到有效禁止，既有規則的執行效益并不明顯。第五，在對外開放方面，我國證券市場的開放程度是有限的，與WTO的法制要求相去甚遠。第六，對證券市場中券商的規范化管理和監督執法存在局限性，尤其是表現在對一些特殊主體監督的不力，如對少數證券公司在從事證券及非證券自營業務時存在違法、違規行為的監管和處理缺乏力度。第七，在規范上市公司的制度方面存在缺陷。

加入WTO后我國證券法制的完善

我國加入世貿組織，針對證券業所作的承諾將對證券市場制度化建設產生一系列影響，與WTO法律框架相抵觸的制度必須做出相應的修改，尤其是WTO所確立的一般責任和紀律，以及專門針對金融業的《金融服務協議》的相關要求，將直接影響我國證券法制建設。為此，證券法制的未來發展，必須遵循WTO法律制度的基本原則-市場準入原則、國民待遇原則、最惠國待遇原則、透明度原則和逐步自由化原則。

《金融服務協議》對證券市場開放的一般要求主要有：對各締約方開放證券和金融信息市場；允許締約國在國內建立證券服務公司并按競爭規則運行；締約國公司享受同國內公司同等的進入市場的權利；取消跨境服務的限制；允許締約國資本在投資項目中的比例超過50%.

對照這些要求，結合前文分析的我國證券法制的局限性，筆者認為，要適應世貿組織法律制度的要求，我國未來的證券法制發展須注意以下幾點：

1.在證券法制的立法取向上，應該立足確立公平、公正、公開的價值目標，并應有步驟地修正現有制度與這些精神相抵觸的規則。在今后的制度創建中，應該盡可能地選擇和借鑒國外先進市場經濟國家的立法范例，避免法制目標的滯后。

2.在適應世貿組織的基本原則要求方面，我國現有制度必須做出相應的變革。

首先，在市場準入方面，應在承諾的范圍內將世貿組織的制度要求反映到證券法制建設中來。世貿組織法律框架在證券市場方面所構建的準入原則要求；各締約方的證券市場應該向其他締約方開放，除非在承擔義務清單中有明確的排除性規定，否則任何締約方不得限制外資進入本國證券市場，包括限定其最高股權比例及對單個的或累計的外國投資實行限制；不得要求締約方必須通過特定法人實體或合營企業從事證券業務；不得限制境外投資者的數量，包括采用數量配額、壟斷、專營服務提供者等方式；不得限制外資經營證券業務的總量。我國在證券市場準入原則方面所作的承諾主要有：確保在華外資證券服務提供者在取得證券服務方面享有最惠國待遇；允許外國證券服務者在華設立機構并有開業權；確保外資證券服務提供者在境內提供本國暫缺的任何形式的新金融服務。鑒于此，現有的嚴格禁止準入制度將必須修改。

其次，在證券市場的國民待遇方面，我國相關制度更需要做出相應的修正。世貿組織的規則要求：締約方給予外國證券投資及投資者的待遇不得低于給予本國證券投資及投資者的待遇，包括投資品種、投資數量、投資比例等方面都不應有差別。我國已經做出的承諾主要有：外國證券服務提供者在取得境內證券組織成員資格，進入任何形式的證券市場時享有與本國證券服務提供者相同的待遇，包括投資品種、投資數量、投資比例等方面。但是，國內現有的制度在這些方面都處于空白狀態，需要及時地補充和完善。

第三，在證券市場的透明度方面，我國雖已經有所落實，但是還有諸多不足。世貿組織規則要求：除緊急情況之外，每一締約方必須將其與證券市場有關的法律、法規、行政命令及所有的其他決定、規定以及習慣做法，最遲在生效之前予以公布，以便使國內外市場主體有充分的時間予以了解和掌握，盡量使得市場環境變得可以預見，并進而決定自身的行為取向。鑒于此，現有的證券市場制度建設，一方面，應堅持以明確而公開的規則為真正的市場規則，盡可能減少或避免通過不透明的政策性的干預來調整證券市場；另一方面，應該在法律、法規和規章制度的透明化方面，加強常設性的、專門化的服務機構建設，以確保制度的透明化。

第四，在逐步自由化原則方面，我國一方面要積極利用該原則對我國（發展中國家）的優惠性待遇，另一方面更應積極地推進市場法制建設。

3.在現有法律體系構建的科學性、協調性方面也需做出努力。迄今為止，我國證券法制體系已經形成了以證券法、公司法為核心，國務院及證監會的行政法規、監管規章為補充的體系。組建該體系的規范性文件已經較為豐富，但是體系內部的協調性問題沒有得到重視，今后的建設需要注意以下幾點：一是確保證券法、公司法的權威性，不能簡單地通過行政法規或者行政規章來修改，其中確有滯后或缺漏的，應該及時地通過修正案來解決；二是行政法規和監管規章內部的協調問題應予重視，尤其是對于那些過時的規章制度應該及時地清理，不能只管推出新的規章，忽視了新舊規章之間的協調；三是必須加強監管規章發展的計劃性和系統性，不能發現什么問題就立規，而需增強規范性文件的系統性、前瞻性，以便于監管機構和被監管者對規章的實踐。

證券市場基本原則范文第2篇

會計監管還能及時發現企業間的關聯交易等不合法行為，及時有效的制止損害證券交易市場規則行為的發生，從而更好的維護證券市場交易的基本原則。從宏觀角度講，會計監管保證證券市場的交易安全，從而實現資金的自由合理流動，最終實現社會資金及資源的合理配置，保證國家宏觀經濟調控整體目標的實現。

我國證券市場會計監管現狀及問題

我國證券市場形成和發展的歷史較短，加之其自身發展過程中形成的政府主導的監管模式和會計監管自身存有的一些問題造成了該種監管效果難以保證。在證券市場會計監管常見的問題主要有：

首先，缺乏完善的會計監管體系。由于我國證券市場發展的歷史特點，使得市場監管主體不明確，分工和責任的承擔存有交叉和混合，這些都給證券市場的監督管理帶來的一些問題，如監管主體相互推卸責任扯皮等。對于監管的客體而而言也存在有客體不明確，監管內容過簡單化等問題。如對于企業提供的財務報表等文本的監管很難發現企業報表背后隱藏的行為，而這些都可能對證券市場帶來負面影響。

其次，會計從業人員的專業素養欠缺給證券市場的監管帶來不利影響。上市公司誠信水平和會計從業人員的專業素養對于證券市場會計監管效果有著重要的影響。市場上，上市公司與會計師事務所或者與會計師合伙制作假賬目以實現上市融資的行為并不鮮見，這樣一種勾結行為破壞證券市場秩序的同時也對投資者的利益造成了侵害。

最后，我國會計監管相關法律體系不完善。對于證券市場監管法律隨市場的發展而不斷的增加，但對于會計行為監管的法律只限于少有的幾個法律準則，這樣一種法律的缺失給監管帶來了法理依據的缺失，并且法律中懲罰機制的不完善和懲罰力度較輕，都從某種程度上降低了企業和個人的違法成本，導致了違背證券市場規則行為的屢禁不止。

證券市場會計監管完善方向

市場經濟的背景下，市場實現自我調節的同時還需要政府有力的宏觀調控的保證，對于證券市場的監管而言，在充分尊重其自身規律的基礎上，在我國以政府監管為主導這樣一個大背景下，我們可以從以下幾個方面來完善證券市場的會計監管。

1、從監管的主體而言，明確證券市場監管主體及各自權責劃分。在證券市場上，監管主體包括政府監管部門、專業機構的監督和單位會計監督，為保證證券市場的交易秩序，保護投資者的利益，應明確每個監管主體特別是單位會計和專業機構的監管職責，通過交易環節或者各監管主體自身特點進行分工，實現各主體即各司其職又能實現有力的配合，最終實現證券市場會計監管的目標。

2、明確監管客體和監管內容。監管的客體是監管行為的直接承受者，監管客體和監管內容的明確對于監管目的的實現有重要的意義。監管客體即證券市場的參與者——上市公司和會計師事務所，因此，我們要明確會計師事務所既可能作為專業機構成為監管主體也可能作為提供上市服務的輔助者而成為監管對象。對于會計監管內容是證券市場上的會計行為而非簡單的財務報表和財務數據，會計監管應該透過報表看到其背后的行為，保證該份報表的真實可靠性，從而保證交易的真實和安全。

證券市場基本原則范文第3篇

【關鍵詞】經濟法 證券 自律監管

一、經濟法與證券自律監管

（一）經濟法

經濟法是國家從整體經濟發展的角度，對具有社會公共性的經濟活動進行干預，管理和調控的法律規范的總稱。目前法界權威認為：經濟法具有自己獨立的調整對象。經濟法的調整對象是指經濟法所干預、管理和調控的具有社會公共性的經濟關系可以概括為：①國家規范經濟組織過程中發生的經濟關系。②國家干預市場經濟運行過程中發生的經濟關系。③國家管理、規范經濟秩序過程中發生的經濟關系。經濟法體現的基本原則分別是社會本位原則、實質公平原則、經濟效率原則和可持續發展原則。

（二）證券自律監管

證券自律監管是證券監管體系中非常重要的一部分，在發達的市場經濟國家，自律監管發揮著重要的作用。證券自律監管起源于西方市場經濟國家，是相對于政府監管而言的，證券監管可以從證券業的發展歷程來理解，證券行業的工作人員自發的形成的自律組織，組織制定相應的規則來約束自身的行為，對整個證券行業都進行監管，維護自身的利益，促進證券行業的發展。

（三）我國證券監管體制

從我國的證券市場整個發展歷程來看，我國證券市場的管理體制可以分為四個階段：①1981年到1985年，這期間是由財政部門進行管理的階段；②1986年到1992年，這期間中國人民銀行主管證券市場；③1992年的年底到1998年的八月份，是國務院證券委員會為主管的證券監管體制；④1998年8月起，正式確定了國務院證券監督管理委員會為主管的證券監管體制，簡稱證監會。

二、自律監管的優點和缺點

（一）自律監管的優點

（1）自律監管具有靈活性的優點。靈活性指的是自律監管機構能夠在最快的時間里發覺和理解比較復雜的問題，并且能夠及時的采取措施，使得在危機發生之前解決問題。自律監管機構還可以根據問題發生的原因，采取創新的、適合的解決方法，來滿足不同情況的不同需求。如果監管機構的做法不恰當，被監管的組織可以對監管機構提出異議，使監管機構進行修改，實行切實有效可行的監管方法。

（2）自律監管具有專業性的優點。自律監管機構是由被監管組織組成的，自律監管機構的監管人員是來自被監管組織的專業人才，這些人才是證券市場的參與者，更為熟悉證券市場的運作和問題，在自律監管機構他們能夠充分發揮自己的專業優勢，所以，自律監管機構能夠更直觀的看清證券市場的運作，并能夠提出科學有效且專業的解決方案。

（3）證券自律監管有效率高的優點。自律監管機構是在證券業內的參與者都可以接受的基礎上建立的，是被普遍認同的機構，這樣的監管機構在執行監管規則時可以減少很多不必要的阻力。監管機構是要對被監管者負責的，所以在自律監管的過程中不會產生對市場有不良影響的事情。自律監管機構一定要時刻注意市場的發展方向，制定有益于成員的規則，提高商業效益。

（4）證券自律監管有成本低的優點。證券自律監管的靈活性可以使監管機構能夠迅速解決問題，與政府相比而言更加節省成本。另一方面，自律監管的所有經費是來自監管機構的所有會員，而政府監管的所有經費是來自納稅人的，所以在這方面，既節省了政府的監管成本，同時也能節省納稅人的稅收。

（5）自律監管具有跨越國界的優點。隨著經濟的不斷發展，證券市場慢慢走向國際，一個國家的證券市場出現波動，也會影響到其他國家的證券市場，所以，證券市場的監管開始向國際化發展。只要得到被監管者的同意，自律監管機構可以通過簽署合同的形式對另一個國家的證券組織進行監管，比政府間跨國監管簡單的多。

（二）自律監管的缺點

（1）自律監管存在偏見的缺點。偏見指的是自律機構容易受到機構中成員的影響，并且加上獲取信息的不充分性，會導致在決策時有失公平，有的時候會由于為了維護機構會員的利益而損害非會員的利益。產生這樣的問題，一個是因為自律盡管組織是由會員組成的，所有的決策都是在有利于會員的基礎上做出的，另一個是由于自律監管機構只關注證券行業的信息，沒有進行全面的分析，形成了認知上的偏見。

（2）自律監管機構容易形成壟斷，阻礙競爭。自律監管機構容易被會員所控制，使監管機構中的會員數量常年保持不變，即便有新加入的成員也無法享受原來會員所享受的權利。自律監管組織有時會制定一些新加入會員無法滿足的標準，阻礙市場競爭。

（3）自律監管機構容易造成歧視。在自律監管組織內，每一個會員對監管事物都有投票的權利，但是因為會員在組織內的利益不同，所以有些會員可以控制自律組織的決策和監管規則的制定。自律監管機構就是為了維護成員之間的利益而建立的，所以自律機構始終存在著利益沖突。

三、經濟法下的證券自律監管措施

（一）制定有效的自律監管體系

我國的自律監管體系還處于不斷的完善之中，證券市場中的自律監管在保證成員利益的基礎上，由政府進行有效的監控，@種監管模式是一種效果較好的監管模式。作為一個完善的、有效的自律監管體系，還需要具備以下幾方面的重要內容：①自律監管機構要具備專業的知識，金融市場復雜多變，自律監管機構必須具備金融行業的專業知識，以保證制定規則時可以表現出專業的原則。②要有明確的目標，自律監管體系可以建立一個公平公正、經濟上有競爭力的市場。③自律組織和成員之間保持一種契約關系，契約關系可以使自律監管不限制于本國，可以聯系全球各個市場。④自律監管體系構建應保持透明度，規定行業內必須遵循的行業標準和道德規范，自律監管體系可以將計劃向公眾公開，接受公眾的監督。

（二）明確政府監管與自律監管的關系

有效的監管模式要求自律監管體系構建必須在政府的監管框架之內進行，政府監管也是自律監管中重要的一部分，政府監管對自律監管有一定的限制，兩方各自發揮自己的優點，各取所需，提高證券市場的監管效率和監管質量。

證券市場基本原則范文第4篇

一、中國證券市場國際化的背景

(一)國際背景

經濟的全球化、證券化發展使得世界各國的生產、貿易、市場等各方面都參與了國際分工，同時帶動了證券籌資、證券投資和證券服務業的國際化。隨著這一形勢的發展，世界各主要證券市場正發生著深刻的變化。其一，世界各大證券交易所正走向國際化，它們擁有越來越多的外國上市公司。2000年底上市的外國公司占全部上市公司總數的比例，紐約證券交易所是15．6％，倫敦證券交易所是2O％，阿姆斯特丹證券交易所是4O％，新西蘭證券交易所是34％，布魯塞爾證券交易所是42％，瑞士證券交易所是42％。其二，世界各主要證券市場大量吸收外國上市公司的同時，積極尋求與其它證券市場結盟。比如歐洲的巴黎、阿姆斯特丹、布魯塞爾三大證券交易所一直在尋求結盟；倫敦、法蘭克福、斯德歌爾摩證券交易所也正在探討合并；NASDAQ正在嘗試將其市場延伸至日本東京和中國香港；新加坡證券交易所與美國證券交易所也在商討合作事宜等等。世界證券市場發生的這些變化無不顯示著當今世界各主要證券市場正在朝著國際化方向發展這樣一種趨勢。

(二)國內背景

首先，中國證券市場走向國際化是由本國國民經濟日益穩步發展的要求決定的。自從改革開放以來，我國逐步實行了更加自由、開放的社會主義市場經濟，經濟發展速度令世人矚目，人民生活水平迅速提高，市場潛力也隨之增大，吸引了越來越多的外國投資者，這些外國投資者有的是直接投資，也有的希望通過證券投資來參與中國經濟建設、分享由此帶來的收益。同時國內也有大量企業希望到國際證券市場按國際慣例進行投資、籌資以博取更大的收益。其次，中國證券市場國際化是由中國證券市場自身發展的要求決定的。中國證券市場自成立以來已經走過了11年的風雨歷程，在其發展過程中存在著不少問題，如股權結構分割、資金供給不足等等，這些問題只有在借助外力的情況下才能得到更快、更好的解決。再者，中國證券市場對外開放，走向國際化也是中國加入WTO的重要承諾之一。中國加入WTO在證券市場對外開放方面的承諾是在5年之內對外開放本國的證券服務業，允許外資持有中外合資證券投資基金管理公司股份(3年后最高可達49％)從事基金管理業務，享受與國內基金管理公司相同的待遇；當國內證券商業務范圍擴大時，中外合資證券商亦可享受同等待遇；外資少量持股的中外證券商將可承銷國內證券發行，承銷并交易以外幣計價的有價證券。

我國證券市場面對世界證券市場國際化發展形勢，以及加入WTO后開放國內證券業的要求，最終必然走向開放、實現國際化。也只有這樣，才能為我國企業的發展壯大提供有力的支持，才能為國民經濟的發展創造良好的金融環境。

二、中國證券市場國際化的障礙因素

1982年中國國際信托投資公司發行國際債券，標志著中國證券市場國際化的開始。隨后1991年底發行第一只B股——上海電真空B股，到2002年3月底，我國B股市場有上市公司112家。此外，還發行了H股、紅籌股、N股和ADR(美國存托憑證)、國際債券，籌集了大量國際資金。但是，我國證券市場的國際化發展仍處于起步階段，即注重證券市場籌資功能突破國界，而國際化程度較高的證券市場則更注重籌資主體和投資主體的國際化。影響我國證券市場國際化的障礙因素主要有以下幾個方面。

(一)存在結構性缺陷

1．股權結構不合理。我國證券市場不僅按投資對象的權利和義務劃分為普通股和優先股，而且按投資主體的身份劃分為國家股、法人股和個人股等。在上市公司中，能夠流通的股本只占總股本的30％左右，約占70％的國家股、法人股和內部職工股是不能流通的。這與國際證券市場股權全流通的要求相差太遠。而且在我國證券市場上，大多數上市公司的不能流通的國家股或法人股占絕對控股地位，造成“一股獨大”“同股不同權、同股不同利”等不合理現象，違背了證券市場“同股同權，同股同價”的基本原則。

2．股票市場與債券市場失衡。即一方面股票市場與債券市場之間發展失衡，債券市場亟待發展完善。資料顯示，在發達國家公司債券的融資額一般是股票融資額的3至10倍，2000年美國證券市場共有近1600家上市公司發行債券融資，只有不到200家上市公司發行股票融資。但在我國，2000年公司債券融資額與股票融資額的比例約為1：7。2001年188家企業發行股票籌資1046億元，而公司債券融資額不到170億元。滬深兩個交易所上市的企業債券更是少到僅有10只。另一方面單就債券市場本身來說也是失衡的：其一，債券發行市場規模龐大，而流通量卻很小；其二，國債市場大，企業債券市場小。

2000年證券市場總融資額為6400億元，其中國債發行額為4800億元，股票籌資額為1400億元，企業債券籌資額為200億元；國債現貨交易總額為4200億元，回購交易額為1．47億元，企業債券全年交易總額為0．069億元，而滬深兩市的股票、基金年交易額為6．46億元。

證券市場基本原則范文第5篇

關鍵詞：證券市場；政府干預；有效性

中圖分類號：F830.91　文獻標識碼：A　文章編號：1006-1894(2008)01-0009-04

國家上調股票交易印花稅的政策使證券市場出現了較大的波動與調整，與此同時，人們關于政府調控股市的議論和評論也紛紛揚揚。在我國的證券市場中，政府調控市場的做法由來已久，甚至不少人認為我國的證券市場是個“政策市”，至少可以認為政府的政策對市場往往具有舉足輕重的影響，以至于從一般的大眾投資者到專業的注冊分析師也都無時無刻不在關心著政府的政策意圖與政策動向，其間的打聽與揣摩之風盛行。更有甚者，是不少的學者教授和政府官員紛紛出面頻發議論，積極建言，頗有“院外游說”之態。

面對如此之現狀，我們應當如何來認識這一問題呢?毫無疑問，這里有兩個基本問題需要弄清楚：一是政府可不可以調控市場?二是政府應當如何來調控市場?特別是后一個問題對于我國證券市場的健康發展尤其顯得現實、迫切和重要。

一、市場失效與政府干預

眾所周知，我國的經濟體制改革是一場“以市場經濟為導向”的制度性變革。從理論上來講，按照當今主流經濟學的一般認識，在市場經濟的運行中，市場有時是會失效的，我們稱為“市場失效”，因此，市場是需要“政府干預”的；與此同時，政府對于市場的干預有時也可能是失效的，我們稱為“政府失效”，并且認為“政府失效”的后果比“市場失效”的后果更為嚴重。那么，為什么會產生“市場失效”和“政府失效”的現象呢?那是因為在市場經濟的活動中，每個個體都希望最大化自己的利益，因而作為一個“經濟人”是理性的，但是，“個體理性”的總和并不能保證達到“集體理性”，也即保證社會總效應的結果是好的。恰恰相反，“個體理性”的總和往往產生的是“集體非理性”，其結果是不好的。所以，即使在市場經濟制度之下，政府干預仍然是必要的。那么，為什么又會產生“政府失效”呢?那是因為政府采取了不適當的“直接干預”方法破壞了市場經濟的基礎作用，而不是作為“游戲規則的制定者”適時地運用制度設計和制度變遷來誘導作為市場個體的經濟行為，從而達到“集體理性”的好的結果。當然，以上這些基礎理論特別是關于“政府失效”的理論討論還有待人們進一步深入研究與探討。

基于以上的基本理論認識，我們認為第一個問題即“政府可不可以調控證券市場”便自然有了結論，政府是可以而且應當調控市場的。接下來第二個問題就是“政府應當如何來調控市場”，這個問題直接關系到調控的有效性，從而涉及到“政府失效”的問題，因而顯得更為重要，也是我們在這里需要重點討論的。

二、政策失效與制度缺陷

毫無疑問，目前的證券市場的確存在著階段性的非理和市場泡沫化，一個集中的表現就是績差股的過度上漲和市場籌碼的過度換手，這反映了市場的短線投機盛行而長期投資不足。理性地看，這種市場狀況對市場的長期健康發展是不利的。在這樣的市場中，市場的價格信號已經起不到優化資源配置的作用，反而由于“逆向選擇”而產生了“劣股驅逐良股”的結果。那么，到底是什么原因產生了這種情況呢?是中國的投資者天生就不具備理性的素質嗎?不是；是政府對廣大投資者的風險教育不夠嗎?也不是。那么，問題到底出在哪里呢?毋庸諱言，我們認為問題就出在我國證券市場的“游戲規”上，就出在我國證券市場的制度性缺陷中。

在證券市場中，市場的波動是不可避免的，但是，市場的過度波動顯然是不利的和不可取的。政府干預的作用就是要平緩這種過度的波動，維持市場的穩定發展，以發揮證券市場優化資源配置的正常功能。市場的過度波動只會擾亂和扭曲市場的價格信號，弱化和破壞市場優化資源配置的正常功能。這里的道理與整個宏觀經濟調控的道理是一樣的，宏觀調控也是要防止整體經濟發展的過度波動。

眾所周知，我國證券市場的大起大落曾經經歷過好多次，期間又總伴隨著政府“看得見的手”之政策干預。但是，盡管政府這種干預的初衷是為了平穩市場的發展，但是實際結果往往是不理想的。究其原因，是因為我國證券市場存在著兩大制度性缺陷：一是沒有足夠的紅利回報；二是沒有穩定的政策預期。很顯然，在這樣的制度環境中，由于沒有足夠的紅利回報而追逐市場波動的資本利得是“個體理性”的，由于沒有穩定的政策預期而崇尚快進快出的短期投機也是“個體理性”的。但是，不幸的是這種“個體理性”的總和產生的恰恰是“集體非理性”的壞的結果。

三、有效調控的制度設計

筆者認為，要實現對我國證券市場的有效調控，僅僅依靠投資者的風險教育顯然是不行的，僅僅依靠傳統的財政貨幣手段也是不行的，而是需要將“宏觀調控微觀化，微觀分析行為化，理性投資制度化”。從理論上講，我國調控股市的一貫做法還停留在傳統的“凱恩斯時代”，希望在宏觀上運用財政貨幣政策手段來達到目的，現在看來是遠遠不夠的。根據當今前沿經濟學的最新理論認識，傳統的凱恩斯主義強調從經濟的總量特征作宏觀分析，忽視了宏觀經濟現象內部包含的微觀基礎，導致了宏觀與微觀經濟研究的脫節。實際上，宏觀經濟發展的變化趨勢是在微觀經濟個體的最優化選擇過程中實現的。這種“宏觀調控微觀化，微觀分析行為化”的理論對認識我國宏觀調控的有效性至關重要。

其實，從更大范圍來看，關于轉變我國經濟增長方式這一問題上同樣存在著如此的困境。我國從1997年亞洲金融危機爆發開始就及時地提出了要轉變我國經濟增長方式這一任務，即從主要依賴資源消耗的粗放型發展方式轉變為主要依賴技術進步的集約型發展方式，但是，至今成效甚微。究其原委，也正在于一些制度性的缺陷。在現行的制度條件中，企業作為個體在經濟活動中通過消耗資源和污染環境來追逐自身的最大利益是可行的，從而是“個體理性的”。只有當通過征稅等制度設計來改變企業的收益預期，使得節約資源和保護環境反而對企業的預期收益是有利的，企業才會改變自己的行為選擇，從而使我們最終得到“集體理性”的好的結果。以上的道理也同樣適用于我國的證券市場。我們只有通過制度設計和制度變遷來改變我國投資者的收益預期，使得投資者感到價值投資的收益優于短期投機的收益，如此這樣，我們才有可能改

變投資者的行為選擇，使人們感到在證券市場中進行價值投資對自己是有利的。我們并不反對使用宏觀政策手段來調控股市，只是這樣政策手段是“無差異化”的，只是在總量上影響市場行為，而起不到我們所說的“結構性調整”效果。結構性的調整效果只有通過差異化的制度設計才能達到。總量宏觀調控手段和差異化制度設計的有機結合應當成為我國政府有效調控證券市場的基本思路。

那么，我們所說的制度設計或制度變遷應當包括哪些內容。粗略地講，筆者以為最起碼需要符合以下3方面的要求：一是保證藍籌股的紅利回報；二是提高績差股的重組門檻；三是穩定市場發展的政策預期。

1　保證藍籌股的紅利回報　我們以美國為例來說明問題。美國證券市場中的藍籌股往往都是行業龍頭，這些上市公司不僅業績優良，而且紅利優厚。據統計，“道指”3成份股在2006年已實施的現金紅利分配中，每10股支付現金紅利在10美元之上的公司共有15家，占30只成份股的50％。其中，每10股支付紅利最高的是運通為76.4美元。分紅水平最低的也有近3美元，分紅水平低于5美元的只有5家。如此優厚的紅利回報是投資者長期價值投資的物質基礎，否則就是“空中樓閣”和“紙上富貴”。

許多人喜歡用巴菲特的長期投資故事來舉例，而且巴菲特是主張為避免征稅而將公司盈利再投資，不主張現金分紅，即所謂最大限度地追求復利。這樣的投資風格并不適合于廣大投資大眾。試想一下，如果沒有每年穩定的現金分紅，諸如養老退休等社保類基金何以維持長期價值投資呢?這些基金又何以滿足持有人的現金回報需求呢?片面地用巴菲特案例來引導投資大眾是不合適的。更何況按照行為經濟學的理論解釋，人們的投資行為受短期預期的影響要大于受長期預期的影響，投資者對當期紅利回報的重視程度要大大高于對遠期投資收益的重視程度。因此，用遠期投資收益來鼓勵部分群體進行長期價值投資也許是可行的，但對投資大眾是無效的。這里的關鍵是我們不能以個別事例來概括大數法，只有服從大數法的普遍規律才能合理解釋大眾性投資的市場。

應當看到，在我國經濟快速增長等一系列基本前提下，上市公司實行優厚分紅存在著客觀的基礎。當然，是否分紅屬于上市公司自身股利政策的范疇，法律和行政并不能直接規范它。那么，我國的制度設計如何來保證上市公司愿意來實施分紅呢?歸根結底一句話，那就是要讓上市公司感到實施優厚分紅比不實施對自己是有利的，從公司治理角度講對控股股東也是有利的。根據博弈理論的“激勵相容”原理，就是要讓上市公司從自身利益出發有積極性采取分紅的行為。在成熟的資本市場中，穩定高分紅的上市公司能夠贏得廣大投資者的青睞，從而可以導致上市公司較高的股價，較高的股價自然又可以讓上市公司較為容易地從資本市場低成本融資，如此良性循環。但是，這種以市場為基礎的良性循環在“新興加轉型”為特征的我國資本市場中并不能自然形成，市場需要培養，關鍵在于規則。譬如，筆者建議對上市公司再融資的審批就可以考慮加上歷年分紅的財務性要求等約束性規定。

2　提高上市公司重組門檻　就是要提高績差股的重組門檻。我國資本市場對上市公司“優勝劣汰”的功能是很差的，就是我國企業破產法的制定與實施也是步履蹣跚，困難重重。這里主要是存在體制性的障礙，其中包括不夠完善的社會保障體制和地方經濟利益限制。這些問題不僅在上市公司存在，而且在非上市公司也存在，是我國市場經濟中普遍存在的一個體制性缺陷。在這種體制性缺陷尚未能得到根本性解決的情況下，設法通過規設計來提高績差股的重組門檻應當是可行的和必要的。如果績差股重組仍然是比較容易的，甚至可以得到不少的財政性優惠，如果我國資本市場仍然是“烏鴉變鳳凰”的故事滿天飛，那么，市場“逆向選擇”的格局仍將繼續，理性價值投資的市場氛圍就仍然無法建立，證券市場健康穩定的發展依然難以企求。

3　穩定市場發展的政策預期　現在主要的問題還不是政出多門，而是不少政府官員根據個人想法隨意發表評論意見，這是很不妥當的。不僅是官員，而且具有官員和學者雙重身份的人士也是很熱衷于證券市場的評論。如此情況只會造成流言四起，人心惶惶，十分不利于市場的穩定與健康發展，甚至難免有叵測之徒趁機尋租牟取私利。證券市場的健康發展需要有一個穩定的政策預期，穩定的政策預期可以影響人們的投資行為，減少市場的短期投機行為。為維護我國證券市場的公平、公開、公正的基本原則和穩定發展，筆者建議政府有關方面應當盡快完善相關的發言人制度，并可考慮在重大政策出臺前先行“吹風”之舉，以減緩市場突發性的過度波動。目前我國央行在加息前就CPI等先行指標進行“吹風”的做法值得借鑒。