公司股權激勵機制

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公司股權激勵機制范文第1篇

[關鍵詞] 股權激勵 激勵模式 上市公司

一、問題的提出

隨著我國現代企業制度的不斷發展，企業的所有權和經營權越來越分離，委托人與人的矛盾沖突日益嚴重。股權激勵機制正是針對委托人與人之間缺乏有效的共同利益而提出的一套針對經營者的長期激勵制度。但由于現階段我國相關的法律環境及企業內部環境都還不具備股權激勵實施的條件，法人治理結構不完善，真正的經理人市場還未形成，股權激勵的效果并不理想。對我國股權激勵機制形成機理進行分析具有很大的現實意義。

二、股權激勵機制形成機理

1.股權激勵的概念。股權激勵是指上市公司將本公司發行的股票或其他股權性權益授予公司高管人員，以產權為約束，激勵高管人員從企業所有者的角度出發勤勉工作，實現企業價值最大化和股東財富的最大化，進而改善公司治理并推動公司長遠發展。股權激勵是一種有效地激發人的積極性和創造性的管理方式。

2.股權激勵機制的評價標準。隨著國內外股權激勵案例的不斷增多,股權激勵不僅在理論上而且在實際操作中都成了焦點，在以人力資本理論和以委托理論為基礎的股權激勵的研究中，學者們習慣用的衡量股權激勵機制成熟度的評價標準主要有以下四種:

(1)是否反應企業合約中人力資本與非人力資本的結合。現代企業理論普遍認為，企業是由不同的要素所有者所組成的，即人力資本與非人力資本所有者之間訂立合約而成立的一種合作組織。但是，由于不確定性的存在及人力資本特有的性質，這種合約并不完備。它不能準確描述與交易有關的所有未來可能實現的狀態及每種狀態下雙方的權利和責任。這就要求合約雙方在合約中追加規定。在這種情況下，剩余索取權和剩余控制權的安排是非常重要的。企業合約不同于一般的市場合約，關鍵在于企業合約中包含了人力資本的利用。(2)是否反映傳統企業和現代企業資本雇傭勞動的動因。在經營能力屬于私人信息的情況下，市場把貧窮的企業家和較少的個人財富當作較低的經營能力信號，但貧窮的企業家可能比富有的企業家有更強的經營能力，但仍然是富有的企業家被市場選中。這是古典企業中企業家和資本家合二為一的原因所在，也是古典企業中資本雇傭勞動的由來。資本的約束是一把雙刃刀，它有可能將有能力但缺乏資本的人排除在企業家的隊伍之外，而那些只擁有資本而不具有能力的人卻只能獲得要素價格。在這種情況下，低能力和高資本的人之間的合作機會便產生了，其結果是高能力者成為管理者，從事經營活動。高資本者成為持股者，負責挑選管理者，承擔管理者經營決策的風險。(3)是否反映企業剩余索取權與剩余控制權的對應。股份制公司是財務資本和人力資本之間的復合合約，由于現代企業中所有權和經營權的分離，人力資本的地位急劇上升，財務資本的重要性相對下降。如何體現現代企業產權結構的變化，其具體原則是“剩余索取權和剩余控制權的對應”，也可以說是“風險承擔者和風險制造者的對應”。財務資本所有者之所以有剩余索取權：首先，財務資本所有者依據其對勞動的信息優勢雇傭了勞動，承擔了雇用的風險；其次，財務資本所有者一旦成為委托人，就需要擁有一些“控制權”來監督人。根據所有權安排的最優原則，財務資本所有者擁有對企業的剩余索取權。管理者之所以擁有對企業的剩余索取權:首先,人力資源的相對稀缺性。人力資本的所有者保證了企業的非人力資本的保值、增值和擴張;其次,在現代企業制度下,管理者有權決定做什么以及如何去做,有權決定如何產生剩余以及產生多少剩余;他的決策伴有一定的風險性,是風險的制造者,與此相對應,他就必須為其制造的風險承擔責任，當然,也就有為其制造的利潤有分享的權利;再次,由于經營活動的重要性和監督的困難,為了使成本最小化,就必須建立起財務資本所有者和人力資本所有者之間的剩余分享制度。(4)是否剔除傳統薪酬的不完全特性。傳統薪酬制度不是一種完全的的事后結算形式。由于受信息不完全、市場信號扭曲等因素的影響，勞動市場不可能準確地調整管理者的工資。而且，工資的調整是個復雜的過程，受社會環境、社會風俗、企業文化等諸多因素的影響。實踐證明，傳統薪酬制度給管理者帶來的邊際收益遠不足補償其所做的邊際貢獻和承擔的邊際責任。為彌補傳統薪酬的不完全特性，股權激勵作為一種相對完全的支付形式得到了廣泛的應用。

3.股權激勵機制有效性的形成機理。股權激勵機制的目的是激發管理者的正確行為，使他們為公司業績上升而努力。其形成機理就是指公司股權激勵效應的形成過程，即股權激勵是通過什么因素和傳導機制來影響公司業績的。股權激勵機制有效性的發揮需要以下相應條件：(1)有效的資本市場。激勵的過程可以概括為“努力程度決定業績，業績決定股價，股價決定報酬”。因此,資本市場是否有效，股價是否能真正反映公司的價值，在一定程度上決定著股權激勵正效應的發揮。(2)有效的經理人市場選擇機制。有效的經理人市場選擇機制可以保證管理者的素質,對管理者的行為產生長期的約束引導機制。只有在良好的優勝劣汰市場競爭條件下，管理者才能在經營過程中，考慮自身在人才市場中的價值定位而避免采取投機的行為。(3)有效的產品市場競爭機制。市場的競爭程度反映企業業績取得和管理者努力程度的關系。通過反映產品價格信息進而反映生產信息，以及經營者隱性收入給企業造成的成本，以及反映管理者的經營管理活動，達到約束管理者的目的。(4)完善的公司治理機制。明晰的產權制度和完善的公司治理結構是股權激勵制度效應發揮的基礎。(5)相關政策的保障機制。完備的政策法規可以正面引導股權激勵制度的實施，制裁有違市場原則的行為。

公司股權激勵機制范文第2篇

【摘要】目前股權激勵在國內越來越受到重視,作為一種長期激勵制度安排,股權激勵的作用最終要落實到公司業績增長上。本文通過我國上市公司股權激勵實施中存在的問題分析,指出激勵方案總體設計不夠健全;經理人市場不夠完備等問題并闡述了從而完善我國股權激勵機制的措施研究。

【關鍵詞】上市公司股權激勵研究

一、我國上市公司股權激勵實施中存在的問題分析

1.激勵方案總體設計不夠健全

在推出股權激勵方案的上市公司中,普遍存在股票期權模式受寵、公司董事和高管獲得的激勵股票數量過多、激勵成本過低等現象。制定者沒有考慮到在市場低迷時期,股票期權可能失效、給子公司董事和高管過多的激勵數量會導致價值分配不均衡以及為了降低激勵成本,一些上市公司低的行權價削弱了激勵效應等問題這些都會直接影響到激勵的實施效果。

2.經理人市場不夠完備

發達國家的經驗表明,職業經理市場可提供很好的市場選擇機制。在競爭和淘汰機制的作用下,經理人由市場選擇,經理人的價值由市場確定,形成一種合同契約關系。出于重復交易的考慮,經理人在經營過程中會更看重自己的聲譽,而避免采取投機、偷懶等行為,即經理人為提高自己的身價會千方百計努力工作。這是一個重要的約束條件,也是股權激勵發揮作用的前提條件之一。然而,我國目前經理人市場還比較落后并且發展緩慢,現有的公司制企業靠市場競爭機制選拔的經理人所占的比例非常小,我國的國有上市公司中,絕大多數經營者是由政府部門任命的。

3.個別存在使用股權激勵機制時激勵過度

在企業中,一些資深管理者,基于當前“能上不能下”的用人制度,避免高位決策失誤給自身帶來的風險而喪失開拓進取的動力,滿足于現狀,喪失了許多企業發展的機會。激勵過度同樣會削弱激勵機制的最終效果,目前激勵過度還包括企業高層管理人員利用手中權利以激勵的名義損害企業利益,中飽自己。

4.考核指標體系不健全

我國現有的業績評價體系的財務指標體系不夠全面、細致,非財務指標涉及較少,不能全面、客觀和科學地反映企業的經營業績和管理層的努力程度,在一定程度上削弱了股權激勵的效力。在我國目前還沒有一個通用性、權威性很強,并且能夠作為各行各業參考的統一評價規范與標準。各企業業績評價體系各式各樣,指標參差不齊。部分企業曾嘗試使用財政部頒發的業績考核體系,但由于此考核體系設計較為復雜,可控性和可操作性差,而且多重指標之間的關系不夠明晰,甚至指標與指標之間存在矛盾,執行效果不是很理想。缺乏一個統一的標準,如何量化經營者人力資本價值的問題并沒有很好地解決。股權激勵缺乏一個有效的操作平臺,其可行性難以令人信服。

5.股權激勵中約束力明顯不足

管理者違背委托人的利益目標,其最主要的條件就是雙方的信息不對稱。即管理者了解的信息比委托人準確完整。避免“道德風險”和“逆向選擇”的出路就是委托人獲取更多更準確的信息,對管理者進行約束。但有許多的國有上市公司直接所有者的國有資產管理公司或者主管部門,其本身的產權與責任關系就比較模糊,再通過其間接對國有上市公司進行約束和管理,客觀上必然造成“所有者缺位”問題,甚至會造成內外勾結的嚴重惡果。

二、完善我國股權激勵機制的措施研究

1.結合企業實際,制定切實可行的股權激勵方案

精細的設計是保證股票期權激勵效用的必要條件,因此股票期權激勵方案合理設計是至關重要的。上市公司應在不違背國家有關規定的基礎上,制定切實可行的股權激勵方案,避免與證券會有關規定相違背而被叫停的難堪局面。激勵過度,很可能會影響高管及員工的工作積極性,人都是有惰性的,不需努力輕而易舉就可以得到,反而對公司的發展不利。同時會引起市場與股東的質疑。而激勵的門檻太高了,經過努力拼搏也無法達到的目標,只能讓人望而卻步,同樣也無法調動高管及員工的工作積極性。那么以什么樣的行權價來實行股權激勵?權激勵的范圍和措施怎樣?們何日能行權?制定力案時就必須全盤考慮的問題。

2.注重企業治理結構、加強內部控制作用

企業治理結構關鍵是解決內部人控制問題。力絕公司經營者或日常管理者“既當裁判又當運動員”的現象。股權激勵事關公司資本結構變動和公眾股東利益,與一般的薪酬方案不同,它需要更嚴格的審議和決策機制,獨立董事、薪酬委員會在其中應發揮更積極的作用。上市公司的股權計劃除了需要股東大會特別決議的批準外,公司外部的律師、獨立財務顧問和咨詢機構的意見或建議也應得到充分的利用和重視。建議建立公司內部人、股東出資人、期權理論專家三方期權激勵科學治理機制。公司內部人是期權受益人,股東出資人是期權決策人,理論專家是期權評審人或設計人。其次,完善公司治理外部機制。政府可以設置一個管制機構。在公司治理的外部機制中,一個有效的政府管制機構是非常重要的,尤其是在新興市場經濟國家的早期發展階段。政府的政策制定水平、管制過程的效率、機構的廉潔性,對于公司治理體系的形成至關重要。

3.所有者與經營管理者建立共同目標

委托人與人的具體行為目標是不一致的。造成了人的道德風險與逆向選擇。然而企業價值最大化是委托人的最終目標,而人也要借企業的經營獲取報酬,雙方都不希望企業面臨暗淡的前景,這就為雙方的目標協調提供了契機。在委托契約既定的前提下,人的報酬應當是相對固定,委托人適當的讓渡一部分增量價值于人,使企業能夠分享增量價值。這就在很大程度上確立了委托雙方的共同目標,產生雙贏效果。現實中,在委托雙方之間建立柔性契約是比較可行的。

4.注重資本市場的有效性,發揮金融衍生工具等作用

股權激勵制度因其股票來源、行權價格等原因而與資本市場有密切的聯系,因而資本市場的有效性對股權激勵制度的實施效果產生了巨大影響。所以,完善資本市場,穩定股市行情,是目前政府及有關部門首要的工作任務。首先是解決大小非問題。建議“大小非”解禁期限設計應該延長些,可以考慮設定10年甚至更長時間解禁完畢,每年只能解禁部分。這樣,就不會對股市造成太大的壓力;對大小非解禁后的交易,央企大小非解禁應該明確時間表,市場需要一定時間來吸收股改大小非解禁的壓力。其次,引入賣空機制。“賣空”交易是指投資者在高價上賣出他們并不擁有的股票,然后再在低價上補進等量的股票,從而獲得差價收益的交易行為。在有“賣空”機制的情況下,如果股東們對公司的改組還有期望,他們就可以繼續持有公司的股票,但會通過“賣空”的操作手法,一方面減少損失,另一方面也向董事和經理傳遞出不滿的信號。此外也會促使所有投資者,關注有關企業的負面消息,他們可以通過“賣空”機制在股價走低的過程中交易獲利。如果做空機制能夠到位,當價格偏離價值的情況發生時,很多可以選擇做空,就可以把價格逼回價值,從而起到了穩定市場的作用。

5.完善評價指標,形成科學的績效考評體系

股權激勵是建立在對經營者的經營評價之上的,有效的業績評價體系是股權激勵效果得以體現的保證。股權激勵的實施,實際上也是對我國上市公司業績評價體系和薪酬體系的考驗。建立一套能夠科學、合理、全面地反映經營者努力程度和經營效果,綜合評價企業未來發展潛力的考評指標,對于推行股權激勵機制至關重要。合理的業績考核指標應該是全面而又系統的,絕對指標和相對指標并重,縱向比較和橫向比較并重,財務指標和非財務指標并重,物質獎勵和非物質獎勵并重。經營者業績評價體系中應包括上級主管部門、行政和工商稅務等政府部門,也應該包括各種專業的金融、會計和審計等獨立的機構,從而確保對公司經營狀況進行準確的、科學的考核:既要應用財務指標,也要考慮企業成長的相關非財務指標,體現企業潛在的競爭優勢和對經營者的長期激勵效果。

公司股權激勵機制范文第3篇

關鍵詞:經營者;股權激勵;公司價值

Abstract:Establishing and perfecting the enterprise operator option motivation mechanism is one of the important ways that deepen the reform of state-owned enterprise and enhance the vitality of enterprise. The state-owned shareholder (holding state-owned capital injection) and the circulation stock shareholder (medium and small shareholder-owned stock) have different effects of stock option motivation in the operator-owned stock. And， the operator-owned stock has the strongest motivated function， and is advantageous to improve the enterprise achievements and promote the enterprise value; state-owned capital under the principal-agent relationship is easy to present the question which investors lack the protection mechanism， expanding the distance of principal-agent relationship and the degree of information asymmetrical， and causing the low enterprise efficiency; under the environment of circulation stock shareholder motivation， the split of stock option fluidity has fundamentally harmed the uniform benefit among shareholders of listed companies， possibly weakening the motivation of the operator-owned stock and state-owned stock. On the basis of previous research， this paper sums up the results， chooses the machinery， equipment and measuring appliance of manufacturing industry of listed companies as the research samples， explores the above issues from the empirical point of view， and draws the conclusion.

Key words:operator;stock option motivation;enterprise value

現代產權制度下所有權與經營權相分離成為企業的最基本特征，從某種意義上講股東的所有權一般表現為剩余索取權，而經營者則憑借所擁有的專門知識和經營信息，掌握著企業的控制權。在歐美等成熟的資本市場中，將股權激勵和企業價值相聯系是企業管理體現激勵機制和解決兩權分離問題的一種重要途徑。股權激勵可以促進企業經營者與股東形成共同一致的利益，被譽為企業激勵的“金手銬”。

隨著我國股權分置改革的成功推進，資本市場在制度層面上發生了深刻的變化，但仍處于逐步完善的過程中，各上市公司也積極探索用股權激勵方式來激發高層管理人員的工作積極性和創造性。證監會《上市公司股權激勵規范意見》的公布，也反映了政府部門對股權激勵計劃的支持，更引起了投資者對股權激勵計劃的關注。股權分置改革后，激勵機制發生了從靜態目標到動態目標的變化，非流通股股東的股票可以上市進行流通轉讓，可以實現其溢價收益，國有股股東的利益也將受到股價波動的影響，并與流通股股東利益趨向一致。因此，公司價值逐漸實現市場化，大股東和小股東的利益逐漸重疊，這樣就會改善公司治理結構，對提升上市公司價值起到非常重要的作用。

大股東在利益的驅使下會有更好的監督與激勵動機，并得到充分有效的發揮。此時，上市公司對管理層的激勵不再是形式上的安排;小股東也開始有了一定的權力，可以參與公司的治理。通過股權激勵將投資者和管理層的利益聯系起來，使管理層也擁有公司的所有權，從而極大地調動管理層的積極性和創造性，實現自己和股東財富的保值和增值，促使我國資本市場上微觀主體內部激勵機制的強化，內部運行狀況的改善以及 “內部人控制”現象的消除，使公司成為真正意義的市場主體，并通過市場化的競爭和發展，一步步走向成熟。實施股權激勵不僅與公司的產權有關，還與其他的法律、監管等方面有關系，同時還需要有一個完善的市場機制。在國內尚不成熟的外部市場環境下，經營者股權激勵能否顯著有效，與公司價值到底表現為何種關系?這一系列問題都有待于檢驗。本文在總結前人研究成果的基礎上，選擇制造業機械、設備、儀表次類上市公司為研究樣本，從實證的角度對上述問題進行探索，得出結論。

一、文獻回顧

(一)國外文獻回顧

從實證研究的角度看，國外學者對管理層股權的激勵效果有著不同的看法，代表性的觀點有以下四類:

1.顯著的激勵效果。Jensen和Meckling(1976)在其關于成本的奠基性論文《企業理論:經理行為、成本和所有權結構》中，從外生性角度研究經營者股權與企業價值關系，認為經營者持股能有效降低成本，經營者股權與企業價值正相關。Hall和Liebman(1998)認為經營者報酬和企業業績強相關，原因是股票期權具有強激勵作用，經營者報酬結構中增大股票期權的比重，經營者報酬和企業業績的相關性顯著增加。

2.不顯著的激勵效果。Jensen和Murphy(1990)用回歸方式估計了現金報酬、購股權、內部持股方案和解雇威脅所產生的激勵作用，得出的結論是:大型公眾持股企業的業績和經理報酬有微弱的相關性。Rosen(1992)關于經理報酬實證分析的結論是，經理報酬對股票收益的彈性在0.10-0.20之間，也就是說，股票收益率從10%漲到20%，該企業的經理報酬將增加1%。此外，Holderness和Sheehan(1988)及Loderer和Martin(1997)的研究顯示企業價值與經營者股權結構無相關關系。上述研究結果表明，經營者報酬對企業業績表現出不顯著的激勵效果。

3.區間性的激勵效果。第三種代表性觀點認為，隨著高管人員持股比例的提高，對企業業績會產生兩種完全相反的效應:利益趨同效應和利益侵占效應。利益趨同效應指的是持股會使高管人員的利益與股東的利益趨于一致，在一定的持股比例范圍內與企業價值存在著一種持續的正相關關系;利益侵占效應指的是如果此比例超出一定的范圍，則資本市場的監督與激勵效果變弱，業績與持股比例之間就會呈負相關。

Morck(1988)用Tobin’s Q值、董事會成員持股比例分別作為企業績效、經理人員持股的衡量指標進行實證研究，結果表明，持股比例在0-5%的范圍內，Tobin’s Q值與董事持股比例正相關;在5%-25%的范圍內，Tobin’s Q值與董事持股比例負相關;超過25%二者又正相關。進一步表明，當持股比例在0-5%之間及大于25%時，利益趨同效應大于利益侵占效應，而在5%-25%之間時，后者大于前者。McConnel和Servaes對Tobin’s Q與經理持股比例、經理持股比例平方的關系進行了線性回歸分析，發現Tobin’s Q值與經理持股比例在0-50%范圍內顯著正相關，而與經理持股比例平方顯著負相關。Stulz(1988)則用模型證明，企業績效最初隨經營者持股比例的增加而增加，而后開始下降。其原因是經營者股權的增加有利于增強股東監控動力，同時也可能阻礙企業控制市場機制的有效發揮，從而降低企業績效。

4.其他。還有一些研究文獻表明，股權激勵只是為了解決監督困難的問題，與企業價值并不存在任何關系。

(二)國內文獻回顧

由于我國的證券市場還處在逐步完善的過程中，國內學者對上市公司經營者股權激勵的實證研究也處在激勵機制計量研究的初級階段，但歸納起來主要有三類:

1.顯著的激勵效果。周兆生(2003)以上市公司的經濟增加值以及凈資產收益率作為企業績效指標，分別檢驗了上市公司總經理年薪報酬、股權凈收益以及職務任免形成的三種激勵效應。檢驗的結果表明年薪報酬、股權凈收益及職務變動都與企業績效呈正相關性，且激勵效果明顯。

2.不顯著的激勵效果。魏剛(2000)、楊瑞龍和劉江(2002)等利用我國上市公司的年報數據，研究了上市公司高級管理層的激勵狀況、高級管理層激勵與企業業績之間的敏感性、高級管理層報酬與企業規模、國有股股權比例之間的相關關系。結果顯示，近年來我國上市公司高級管理層激勵效果不顯著，經理報酬和企業業績不存在顯著的正相關關系，與高級管理人員持股比例不存在顯著的負相關關系，與企業規模存在顯著的正相關關系，國有股比例對高管報酬存在一定的負面影響，原因是我國上市公司管理者的持股量過低，因而激勵效果差。

3.區間性的激勵效果。黃之駿(2006)從內生性視角研究中國上市公司經營者股權激勵的影響因素及其與企業價值的相關性問題。遵循內生性的研究思路，選取高科技上市公司為研究對象，以2001-2004年的原始數據為基礎構建均衡的平行數據，并以此為研究樣本，采用廣義最小二乘法、固定效應模型、廣義的兩階段最小二乘法、HAUSMAN檢驗以及聯立方程來控制和檢驗企業的外生因素和內生因素(董事會組成)對經營者股權激勵和企業價值所造成的內生性影響，得到了眾多與前期研究差異較大的結論:(1)當考慮到企業可觀測和不可觀測的外生因素對經營者股權激勵水平的影響時，企業負債水平對股權激勵有正向影響，但不顯著。當以Tobin’s Q值表示企業價值時，在外生因素的影響下，經營者股權激勵與企業價值之間仍然存在強烈的區間效應，即經營者股權激勵水平與企業價值之間存在倒U型關系，隨著經營者股權水平的上升，企業價值出現先升后降的趨勢。當經營者股權比例為12.89%時，企業價值達到最大值。(2)在考慮到經營者股權激勵的內生性影響下，經營者股權激勵和企業價值之間依然存在顯著的區間效應。該結果表明經營者股權激勵和企業價值之間存在穩定的關系。

二、研究設計

(一)樣本選擇與數據處理

本文選取2006-2008年滬、深兩市262家制造業機械、設備、儀表次類上市公司為研究樣本，所采集的上市公司價值和股權激勵相關指標的數據資料來源于中國證券監督管理委員會網站、巨潮資訊網站、上海證券交易所網站以及深圳證券交易所網站。在數據整理過程中，首先剔除數據不全的企業，其次剔除首次發行新股的上市公司，截至2008年首次發行新股不滿3年的上市公司，因其數據不完整，不能滿足本研究的要求，故全部剔除。最后，在無綱量化過程中，剔除出現極端值的企業，得到最終的有效樣本197家。

(二)變量選取

1.解釋變量——股權激勵。根據本文研究需要，更好地解釋股權激勵對公司價值的影響，采用經營者(包括董事、監事、董事會秘書和經理)持股比例(EOWN)作為股權激勵的變量指標，計算公式為:EOWN=經營者持股數之和/公司總股本。

2.被解釋變量——公司價值。公司價值以Tobin’s Q值表示，考慮到中國上市公司存在非流通股的實際情況，采取郎咸平(2002)的計算方法。計算公式如下:

Tobin’s Q=企業總資本的市場價值/企業總資本的重置成本= (年末流通市值+非流通股凈資產金額+長期負債合計+短期負債合計)/年末總資產=(企業年末股價×流通股數量+每股凈資產×非流通股數量+企業負債合計)/年末總資產

3.控制變量。考慮到國有股、流通股也具有不同的股權激勵效果，引入國有股比例、流通股比例加以反映。此外，還考慮債務融資、企業規模、企業成長性、企業資產結構、企業風險對公司價值的影響，分別引入資產負債率、年末總資產自然對數、總資產增長率、無形資產比例、BETA系數值相應指標加以反映。

(三)模型建立

本文采用多元回歸分析對上市公司經營者股權激勵與公司價值的關系進行實證研究。根據上文的分析，建立以下多元回歸模型:

Tobin’s Q=β0+β1EOWN+β2STATE+β3LTG+β4DEBT+β5SIZE+β6GROWTHA +β7IAA+β8RISK+ε

三、實證結果分析

(一)描述性統計分析

根據表1、表2可知， 2006-2008這3年中，公司Tobin’s Q的均值為2.1748，且逐年下降，最大值為5.7621，最小值為0.8916，標準差為0.3755，中位數也逐年變小。經營者持股比例的均值為0.4845%，亦逐年下降，最大值為2.1609%，最小值為0，標準差為0.1043;從年度變化看，中位數有轉折。究其原因，可能是與2006-2008年的“牛市”向“熊市”的轉變有關。同時，我們還發現，各上市公司國有股比例的均值為35.8208%，其中最大值為70.6201%，最小值為0，標準差為0.1926，持股水平差距較大;資產負債率均值為0.4366，其中最大值為0.8727，最小值為0.0617，標準差為0.1891，債務融資水平差距較大;總資產增長率也是相差很大，均值為0.1614，最大值為2.5581，最小值為-0.4298，標準差為0.2408;無形資產比例則更低，均值僅為0.0472;BETA系數均值為0.9154。

(二)線性回歸分析

通過表3的回歸結果分析表可以看出，經營者持股比例的回歸系數為0.8639，在5%的顯著性水平上通過檢驗，并且符號為正，說明經營者持股有利于提升公司價值，經營者持股比例與公司價值存在顯著的正相關關系;國有股比例的回歸系數為-0.0043，但沒有通過顯著性檢驗。流通股比例的回歸系數為0.0024，在10%的顯著性水平上通過檢驗，符號亦為正，說明流通股比例對公司價值有影響，并與公司價值呈顯著的正相關關系。

就債務融資水平來說，資產負債率對公司價值產生顯著的負相關作用;而總資產增長率則對經營者股權激勵產生顯著的正相關關系，在1%的顯著性水平上通過檢驗，說明公司傾向于實施股權激勵，以留住經營管理人才;總資產自然對數的回歸系數為0.7602，在5%的顯著性水平上通過檢驗，說明與公司價值呈正相關關系。此外，無形資產比例和BETA系數均對公司價值有負向作用;無形資產比例的回歸系數為-0.0516，但沒有通過顯著性檢驗。

四、結論及對策建議

根據實證結果的理論分析，經營者決策是影響公司價值的決定性因素之一，股權激勵對經營者行為產生重要影響，從而對公司價值產生顯著的激勵效應。為了進一步建立健全經營者股權激勵機制，改善公司治理的市場機制，給出以下建議:

(一)宏觀層面的建議

實證研究表明，經營者股權激勵對公司價值的影響較為顯著和穩定，我們更應該關注經營者股權激勵。公司要想讓經營者股權激勵發揮出應有的作用和效果，就必須加速推進市場化改革，為推行經營者股權激勵營造一個公平、透明的外部環境。主要包括:

1.發展和規范資本市場。現代資本結構理論認為，資本結構會影響經營者的工作努力程度和行為選擇方式，從而影響公司市場價值。在債權融資和股權融資中，債權融資具有更強的激勵作用，但我國上市公司承擔著較多的政策目標和社會負擔，它和國有銀行不存在根本利益上的制約關系，所以這種關系顯得有些“虛擬化”。另外，我國資本市場不夠完備，而上市公司的公司治理結構又極具特殊性，使得股東對公司的監控能力很弱，經營者便從自身利益出發，利用股權融資，以實現自身效用最大化。因此，必須改善我國的資本市場，以資本市場替代國家融資，使其向規范化、理性化方向發展。

2.建立較為完善的經理人市場。現代企業理論認為，經營者的勞動分為才能和努力程度兩個方面，前者只能通過選拔機制來實現，后者可以通過有效的激勵方式。一般來說，經營者的能力決定了激勵的效果，要使激勵機制真正對經營者發揮激勵作用，經營者必須有足夠的才能，因此經營者選擇的公開化和市場化是必須的。此外，經營者才能的識別成本很高，因此需要通過使經營者職業化，以及系統的培訓來提高其素質，降低其識別成本來提高選拔的效率，完善經理人市場。

(二)微觀層面的建議

本文選擇制造業機械、設備、儀表次類上市公司為研究樣本，對經營者持股影響公司價值進行實證分析，但實際上，不同公司和行業具有不同的文化特征，這也是制定經營者股權激勵計劃時要考慮到的因素之一。各公司只有塑造具有自身特色的文化，同時樹立新的人才資本運營觀，才能使公司內部文化和經營者的價值觀真正融合到一起，才能最大限度地發揮他們的知識技能和創新潛力，把公司的目標當成自己的奮斗目標而努力工作，實現經營者股權激勵的最優水平。所以在制定經營者股權激勵計劃時應考慮公司自身特征，采取以點帶面、逐步推廣的做法。

參考文獻

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公司股權激勵機制范文第4篇

關鍵詞：上市公司；股票期權；激勵機制；對策

一、研究目的

《上市公司股權激勵管理辦法》出臺以后，我國上市公司也根據新辦法，陸續將股票期權激勵機制運用到了企業經營管理實踐當中去，取得了很好的效果，同時也暴露出了一些亟待解決與防范的問題。本文的研究目的就在于在探討股票期權激勵機制理論基礎的前提下，發現問題，總結經驗，進而為我國上市公司制定有效的激勵方案提供建議及意見。

二、股權激勵的相關概念

股權激勵（Stock holder rights drive），是指公司資產的所有者在對企業經營者及骨干員工實施契約化管理以及落實資產責任制的基礎上，為了實行長期激勵，采用多種不同的形式，給予企業經營者及骨干員工以產權激勵，授予激勵對象以股份形式的現實權益或是潛在權益，目的在于激勵上述員工更加努力的工作，實現企業價值最大化和股東利益最大化①。

根據《上市公司股權激勵管理辦法》的規定，將激勵對象分為公司董事、監事、高級管理人員以及核心技術人員、業務骨干等。具體的操作方式是除了使用工資的形式給予報酬，另外將這些人員薪酬中的一部分以股權收益的形式體現，將公司的經營業績、市場價值的提升與個人收入的實現相掛鉤，在這種條件下，經營者個人利益和公司利益有機的聯系起來，就可以有效的激勵經營者勤勉盡責地為公司的長期發展獻計獻策，把股東利益、風險與激勵對象的利益和風險有機結合，將經營者的利益納入到公司的總體利益之中，使得經營者能夠從自身利益出發，自發的去關心公司的長期價值和長遠發展，形成自發性、持續性、高激勵、低成本，利益與約束共存的激勵機制②。作為重要的激勵工具，股權激勵機制在公司主要經營者及骨干員工薪酬體系中發揮著越來越重要的作用。健康良好的股權激勵機制，能夠擴大公司所有者與經營者之間的利益聯系，為了共同的奮斗目標而共同努力，從而實現企業價值最大化及可持續性發展的目的。

股票期權是上市公司股權激勵的一種重要方式，是指公司授予激勵對象的一種可以在規定的時期內以預先確定的價格（行權價格）購買一定數量的本公司流通股票（即行權）的一種權利，在激勵收益未達到激勵對象的預期時，激勵對象也可以選擇放棄這種權利，股票期權有行權時間上和數量上的限制且一般需要激勵對象自行籌措為行權支付現金③。

股票期權可以看做是一種看漲期權，當股票市場價格高于行權價格時，持有者就可以行使這種權利，從中獲利。當然實施股票期權也是有假定前提的即證券市場是有效的，也就是說公司的內在價值在證券市場得到了真實的體現。在這種有效的市場條件下，股票價格能夠反映公司長期盈利能力和成長能力，同時公司盈利水平的提高直接反映在股價的上升上，然而授予的股票期權的實現要在一段等待期之后，這樣激勵對象為了能夠獲得股票升值的價差收入，會盡自己最大的努力保證公司業績的長期穩定的增長，從而促使股票價格的穩步增長，因此就實現了股票期權的長期激勵功能。

在事先約定的行權期內，如果股票市價高于行權價，股票期權受益人就可以行權，從中獲得價差收入；當股票期權受益人行權以后，股票的市價仍然不斷上升，受益人還可以轉讓股票從而獲得轉讓收入，行權價差收入和轉售增值收入的合計，就是激勵對象從公司股票期權中獲得的總收益④。在股票市價低于行權價格時，激勵對象可以放棄購買股票，放棄期權不會對激勵對象造成經濟上的損失。

以圖1的方法解釋股票期權激勵機制的激勵效果：

三、A公司股權激勵方案失敗原因分析

A公司股權激勵方案要點介紹：

在A股票期權激勵方案中，激勵對象被授予700萬份股票期權，每份股票期權的權利是：在授權日起五年內以行權價格和行權條件購買一股A公司股票。激勵計劃的股票來源是：A公司定向發行700萬股股票給激勵對象，占激勵計劃公告時股本總額11，050 萬股的6.33%，其中240萬股給預留激勵對象，占本次期權計劃總數的34.29%。此次股票期權的行權價格為10.20元。

股票期權的行權條件（要點）

行嗲耙荒A公司扣除非經常損益后的加權平均凈資產收益率不低于10%。

行權前一年A公司扣除非經常損益后的凈利潤年平均增長率不低于 10%。

行權前一年A公司扣除非經常損益后的每股收益增長率不低于 10%。此成立條件為以本激勵計劃公告之日時A公司總股本11，050 萬股為期權有效期內計算每股收益增長率的基準股本。

本次激勵方案Ag公司以失敗告終，分析其失敗的原因，主要有以下幾個方面：

（一）股權激勵計劃范圍狹窄，激勵對象單一

A公司屬于服裝行業，以特許專賣為主要經營模式，高端的區域銷售及管理人才在企業提升業績方面充當著非常重要的角色，能夠緊跟潮流、富于創意的設計人才也是企業必須設法挽留的重要資源。然而從公布的激勵對象名單中，我們幾乎看不到上述兩類關鍵人才，選取的17名激勵對象除了公司總部的經理就是各行政部門的高管，選取的第一線的管理人員只有一名上海實業有限公司總經理。根據A公司審計報告顯示，公司在職員工為4502人，股權激勵對象僅占全體員工的0.378%，而且前五位副總經理級別的激勵對象所獲得的期權數量就占據了總體數量的 25%，相對國內外很多成功的激勵案例來說，A公司的激勵人數太少，而且范圍太窄，對業績提升作用巨大的各區域銷售高管及業務骨干均未授予股票期權，激勵方向存在偏頗，有失公平，沒有真正起到利益共享，風險均擔的激勵目的，對于公司的長遠發展非常不利，這也是17名激勵對象最終選擇自愿放棄期權的真正原因。

為說明A公司公司激勵對象人數偏少，本文隨機抽取了三十家實施過股票期權激勵方案的上市公司，收集各個公司的激勵方案，整理了其激勵人數與員工總數的比例，結果如表1：

在隨機抽取的這30家公司中，平均激勵人數為194人，是A公司激勵人數的11.41倍。從占公司總人數的比例來看，平均值為12.31%，而A公司僅為0.378%，再此印證了激勵對象太少，激勵范圍太窄是此次激勵方案失敗的主要原因之一。

（二）行權條件太過寬松，不能真正起到激勵管理層、提高公司業績的作用

通過案例分析可以發現，此次的行權條件過于寬松。基本上每一名激勵對象都能夠達到行權前一年扣除非經營性損益后的加權平均凈資產收益率不低于10%、行權前一年扣除非經常損益后的凈利潤年平均增長率不低于10%、每股收益年增長10%這樣的行權條件。此外，在較低的10%的標準下還規定了超過業績的獎勵基金，在這種較低的標準要求下，所有總部的董事、監事、副總經理等高管都能超額完成任務，根本達不到激勵的效果。這三個行權條件，在當時的經濟形勢下達成非常容易，根本不需激勵對象做出多大的努力。

這樣的行權條件，非但起不到激勵高管努力工作，提高業績的作用，反倒會給經營者一個錯誤的觀念，即所謂股權激勵是一種福利待遇，不需要太多努力即可得到巨大收益，對于非激勵對象的消極影響也不容忽視，收入差距過大，總部高管輕易即可得到超額收益，必然影響其他員工的工作積極性及創造性。

（三）激勵方案評價指標過于單一，容易受到操縱

A公司的股權激勵方案中關于行權的業績指標，只考慮了凈利潤年平均增長率和凈資產收益率。其中，凈利潤增長率通過計算企業本期凈利潤額與上期凈利潤額的差額與上期凈利潤額的比率得到。其主要反映的是企業實現價值擴張的速度。通過凈利潤增長率的分析也能夠很好的綜合衡量企業資產營運與管理業績、成長狀況和發展能力。此外，凈資產收益率反映投資者投入企業的自有資本獲取凈利潤的能力，是計算企業一定時期內的凈利潤與凈資產之間的比率得到的。該指標突出反映了投資與收益的關系，是評價資本收益的核心指標，也是通用的業績評價指標之一。但是，以這兩個指標作為實施股權激勵的評價指標，存在下面兩方面的弊端：

首先，僅以這兩個指標作為股權激勵的業績評價指標，過于單薄，容易受到操縱。以凈利潤增長率和凈資產收益率作為判斷上市公司能否實施股權激勵的數量條件，相當于向業績沒有達標的公司高層管理人員指明了實現股權激勵的著手點。本次激勵對象中有財務總監、財務部副經理、審計部經理等多位財務方面的高管，他們很容易通過一些手段來調增凈利潤或調減凈資產，使指標達到限制性條件規定的數值，而手段其實不外乎兩類，即增大凈利潤或減小凈資產。

其次，凈資產收益率指標本身就存在不足之處。ROE是投資者最關注的指標之一，它在所有者權益的角度來考核投資報酬。然而，ROE仍然存在著一些很難改變的不足。首先，它無法反映股東對財富貢獻的絕對值。凈資產收益率的計算基礎是凈利潤，然而凈利潤來源于一定時期的賬面收入與賬面成本費用的差，只是存在于權責發生制和會計分期假設基礎上的一種“觀念利潤”，因此，它反映的只是一定時期內企業“應計”現金凈流入和“預計”增加的財富，并不代表“實際”現金凈流入和“真正”增加的財富。但是在實際操作當中，股東財富的增加是在應計凈現金流量變為實際凈現金流量的基礎上實現的。此外，它也無法充分反映企業的投資報酬。在計算凈資產收益率時，凈利潤指標的產生缺乏對權益資本成本的考慮，僅僅考了債務資本成本。在此條件下成本的計算是不全面的。如果站在從傳統收益觀的角度來看，股東獲得了收益。但在實際過程中，一旦扣除資金成本以后，很容易會產生股東的財富非但沒有增加，反而被消耗了的情況。

如果要提高ROE，就要從兩方面入手。第一，提高資產凈利率，可以通過增強企業的銷售獲利能力，提高資產的運用效率等手段；第二，提高資產負債率。通過調整資本結構，從而提高凈資產收益率的手段。通過對這兩種方法的比較分析，可以發現，如果提高資產負債率，這在很大程度上會增加了企業的財務風險和投資者的投資風險，為企業和投資者收益帶來很大的不確定性。如果以凈資產收益率為指標作為股權激勵限制性條款，又可能會導致企業片面的增大資產負債率而從忽視財務風險，對企業的發展也會帶來阻礙。比較分析發現提高資產負債率的方法在理和實踐中都要比提高資產凈利率更加方便可行。

那么，制定什么樣的財務指標對于激勵效果的檢驗最為有效呢？要想回答這個問題，首先要從激勵公司的行業特點入手，不同行業對于財務指標的敏感程度不同，再結合本企業實際發展階段及戰略目標進一步進行分析，選擇最適合本企業特點的績效考核指標。從行業來說，以產品銷售為主要收入來源的企業，例如服裝行業，其產品附加值較高，激勵對象的努力程度可以從銷售業績上得到充分體現，同時銷售額很難作假，在制定考核指標時就可以考慮選擇業績提高的絕對標準，例如主營業務收入增長率、公司總市值增長率等，這類指標的選擇也同樣適用于處于成長期的業績變化明顯的企業。而對于IT、醫藥等高新技術企業來說，由于其具有產品更新快、生命周期短、市場競爭激勵等特點，對于高端技術人才的需要就顯得格外重要，在這種背景下選擇激勵指標，就應該考慮使用凈資產收益率（ROE）、經濟增加值（EVA）、每股收益甚至市場占有率等可以體現公司贏利能力及市場價值成長性的指標。對于企業盈利能力與成本控制有密切聯系的交通運輸及倉儲物流行業來說，其績效考核的重點應放在成本費用的節約及主營業務的比重上，設計考核指標時就應當將凈利潤增長率、主營業務利潤占利潤總額比重等指標作為考核依據。

（四）股權激勵計劃可能被終止

A公司股權激勵計劃將在下述條件下終止實施：

1.最近一個會計年度財務會計報告被注冊會計師出具否定意見或者無法表示意見的審計報告；

2.最近一年內因重大違法違規行為被中國證監會予以行政處罰；

3.中國證監會認定的其他情形。

四、完善我國股票期權激勵機制的對策建議

股票期權激勵機制作為一種先進的績效激勵方式，與公司業績存在相互影響、相互促進的作用，但另一方面，我國上市公司的股票期權激勵機制與歐美等發達國家相比，在方案設計的合理性、監管機制的一貫性、資本市場的有效性、公司治理結構的完善性以及法律法規的全面性等方面還存在著一些亟待解決的問題。本文就我國上市公司股票期權激勵機制需要解決的幾個問題提出一些對策建議，希望對我國股權激勵機制的實施提供一些借鑒與參考。

（一）培育有效的證券市場，加強證券市場監管力度

穩定有效的資本市場是股票期權激勵制度順利實施的重要前提條件。從宏觀來講，我國目前資本市場還遠不能稱為規范有效，上市公司股票價格并不能夠充分有效的反映上市公司的經營業績，價格沒有完全體現價值，市場存在投的機現象，直接影響了激勵的合理性及有效性；從微觀來看，在等待期結束時，激勵對象可以利用內部控制進行利潤操縱，在短時間內影響股價進而影響激勵收益。要想解決這兩方面的問題，首先必須加強市場監督，加大政府管理力度，減少操縱及投機行為的發生。同時，優化市場信息傳導機制，盡量消除信息不對稱造成的損失，使證券市場形成約束和制衡機制，只有這樣，股價才能真實地反映公司的經營狀況，股權激勵也才能真正落到實處。只有資本市場充分有效地發揮作用，管理層激勵機制才能有效的發揮提高業績的促進作用，激勵方案的實施才更有意義。

（二）健全公司治理結構，保證股票期權激勵機制的有效運行

股票期權激勵方案能否順利執行，執行后能否真正起到激勵作用，在很大程度上取決于方案制定過程中是否真正以公司利益為出發點，激勵關鍵員工。這就牽涉到完善公司治理結構的問題。從目前的情況來看，我國的絕大多數上市公司雖然按照公司法的要求，建立了股東大會、董事會、監事會等機構，但，“內部人控制”的情況還較為嚴重。在“內部人控制”的情況下，激勵對象可以為自己確定激勵方案，自行決定行權條件，同時為了最終達到獲得激勵收益的目的，冒險激進，甚至做假賬粉飾財務數據，滋生道德風險。

健全的公司治理結構是發揮股票期權機制作用的重要前提基礎，同樣，股票期權激勵機制的正常運行也是公司治理結構完善的重要指標，二者相輔相成。我們在考慮激勵方案之前，應該首先考慮如何在企業內部建立規范化現代化企業制度，完善的法人治理結構，實現股權結構多元化，從而提高股權激勵制度的激勵強度進而保證激勵效果。在改善公司治理結構的同時，還應該建立健全投資者對企業經營情況的監督檢查制度，讓廣大投資者對企業經營者的行為進行監督，這樣既能保證激勵方案制定的合理性，又能在制定激勵要素時盡量保持公正公允。完善法人治理，還應該從制定相應法律法規入手，統一的法律規范是實現各項企業目標的基礎。只有如此才能虼俳激勵機制向健康良性的方向發展，最終起到提升效益的目的⑤。

（三）培育成熟的經理人市場，增強對經理人價值的評判

我國目前的經理人市場還處于起步階段，市場調節機制的欠缺使得經理人的市場價位很難準確估量，市場調節缺乏彈性，很難對高級管理人員及技術骨干等主要激勵對象的才能進行標準量化。由于高管市場的不成熟、流動性差直接導致了在職的經理人缺乏競爭替代的心理壓力，經理人市場價值的判定也缺乏有效的標準。需要激勵手段能夠吸引和留住人才，然而要想真正發揮激勵手段的作用，必須以競爭機制為基礎，以高級經理人職業化、市場化為紐帶，營造成熟活躍的經理人市場環境，建立健全經理人能力評價體系，為經理人良性流動創造平臺。只有真正把企業經理人推向市場，讓市場檢驗經理人自身的價值，激勵才能真正起到激勵當前，保障日后的作用。股票期權激勵機制與建立健全經理人市場二者之間可以說是互相依存的關系。股票期權激勵機制在一定程度上激發了經營者努力工作的動力，高素質的人才在成熟的人才市場上價值又得以充分體現。

（四）建立多種激勵機制相結合的綜合激勵體系

上市公司股票期權激勵制度的建立，應該與基本薪酬、年度績效獎金、延期支付、養老保險、住房基金等各項薪酬要素相配合，將物質獎勵與培訓機制、晉升制度、企業感情等精神支撐統籌進行考慮，以最大限度的激發員工的積極性、主動性以及創造性，進而達到實現企業經營目標的目的。避免孤立設計股票期權等長期激勵機制的做法，使我國公司高級管理人員的薪酬制度更加豐富多樣，科學有效。一般來說，長期激勵方式有利于規范經營者的長期行為而短期激勵則有利于激勵經營者較快提高企業經濟效益，如果能夠將二者有機的結合在一起，將起到事倍功半的效果。因此，上市公司應將經營者長期激勵與短期激勵有機結合，最大限度的挖掘員工的潛能，以綜合全面的績效激勵措施為企業發展保駕護航。

綜上所述，股票期權激勵機制雖然有諸多亟待完善的不利因素，但作為一種已經較為成熟的長期績效激勵方式，其正面的積極作用是不容置疑的。只要上市公司以自身的特點出發，摒棄內部人控制因素，公正合理的制定激勵指標，股票期權激勵機制的實施必定能夠起到提高業績、穩定人才的積極效果。

注釋：

①郭福春，2004，《股權激勵機制研究》，浙江：浙江大學出版社

②楊華、陳曉升，2008，《上市公司股權激勵理論、法規與實務》，北京：中國經濟出版社

③張志強譯，2001，《股票期權的理論、設計與實踐》，上海：上海遠東出版社

④陳清泰，吳敬璉，2001，《股票期權激勵制度法規政策研究報告》，北京：中國財政經濟出版社

⑤李維安，2006，《新公司法實施 公司治理進合規階段》，北方網-時代財經，http：//.cn

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公司股權激勵機制范文第5篇

關鍵詞： 公司治理結構；股權激勵；影響

中圖分類號：F272 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2012）23-0128-03

0 引言

隨著現代企業制度的變遷和知識經濟的發展，人力資本越來越成為企業中最具有價值的資源，受到社會的普遍關注，尤其是掌握現代科技和管理知識，具有經營能力和創新能力的企業家人力資本，更是決定著股東的價值和公司的命運。在股份制公司治理結構經營管理下，經理人和股東形成委托關系，即股東委托經理人經營管理資產。由于信息不對稱，股東和經理人追求的目標是不一致的，股東希望其持有的股權價值最大化，而經理人則希望自身效用最大化。為了使經理人關心股東利益，為此設計出來的股權激勵機制受到越來越多企業家的青睞。

股權激勵最早起源于美國，目前已得到普及性發展。近三十年來，西方國家經理人的薪酬結構，已經從以基本工資和年度獎金為主體的傳統薪酬制度轉變為以股票期權為主體的薪酬制度。中國從1999年底開始試行股權激勵機制，高管層持股是目前國內股權激勵機制的主要形式。當委托問題通過這種機制得到解決時，公司治理結構才會有效，公司價值才能優化，因此本文研究上市公司股權激勵對公司治理結構的影響。

1 文獻綜述及研究假設

1.1 國內外研究現狀 國外學者Agrawal和Knober（1990）選取1987年福布斯500強中383家大企業的數據為樣本,研究發現外部董事會比例對企業價值有顯著的負向作用,經營者股權對企業價值具有負向作用但不顯著，經營者股權與外部董事比例之間互為負向關系（替代效應），但不具有顯著性。Barnhart和Rosenstein（1991）以1990年標準普爾500指數中的321家企業的數據為樣本，利用最小二乘法（OLS）和工具變量法研究發現,經營者股權激勵對外部董事比例產生區間效應，即二者存在U 型曲線關系,隨著經營者股權激勵程度的增加，外部董事比例出現先下降后上升的趨勢。另外，外部董事比例對經營者股權激勵不產生穩定的影響，隨著模型設定的差異,外部董事比例對經營者股權激勵的影響方向也在變化;外部董事比例對企業價值產生不穩定的區間效應,而企業價值對外部董事比例有顯著的負向作用。Lasfer和Faccio（1999）采用英國非金融上市公司為樣本，以1996年～1997年為數據窗口,通過實證研究發現，經營者股權水平與董事會組成之間呈顯著倒U型關系，其實質是經營者股權與董事會組成之間存在互補效應和替代效應。Mak和Li（1997）以1995年新加坡147家上市公司的數據為樣本，采用OLS法和兩階段最小二乘法實證分析發現，外部董事比例與企業價值互為負向關系，經營者股權與外部董事比例互為負向關系，經營者股權對外部董事比例影響在5%水平上顯著，而外部董事比例對經營者股權的影響不顯著。Ghosh和Sirmans（2000）采用1999年美國不動產投資信托公司的數據為樣本，實證表明，經營者股權與外部董事比例之間存在互為顯著負向作用，外部董事比例與企業價值存在互為正向作用。

國內學者邵少敏（2004）以2001年和2002年浙江省50家上市公司年報數據為樣本，研究表明總經理股權對獨立董事的比例具有顯著的正向作用。牛建波（2009）實證研究發現，獨立董事比例對總經理的長期股權激勵程度在5%的顯著性水平上呈正向作用。李豫湘和甘霖（2004）實證檢驗各種公司治理的相關性,結論表明股權制衡、高管層持股比例與獨立董事比例的負相關關系。王華和黃之駿（2006）首次從內生性視角研究中國上市公司企業經營者股權激勵、董事會組成與企業價值的內生性互動關系,實證結果表明，經營者股權激勵與董事會組成存在互動關系，表現為經營者股權激勵與獨立董事比例存在顯著的反向關系，而經營者股權激勵與非執行董事比例存在顯著的正向關系，但是其研究樣本僅僅限于高科技企業。

總而言之，中國關于公司治理機制互動關系的研究呈現一種零散狀態，學者眾說紛紜,甚至有些解釋和結論相互矛盾。目前的研究主要存在以下不足。①側重于驗證治理機制有效性，即公司治理機制對企業價值或績效的影響,前提假設是不同的治理機制在解決委托問題上是相互獨立運作，這種邏輯不僅忽視了各種治理機制之間的聯合效應，而且與復雜的公司治理實踐相偏離，因為公司運營依賴于一系列治理機制在控制問題上的有效性。②僅僅側重于股東對管理層的監督作用的效果，而忽視了管理層對股東的制衡作用。本文側重于研究股權激勵對公司治理結構的影響，將主要從股權集中度、董事會構成兩個方面來研究。

2.2 研究假設 在我國目前法律對投資者缺乏保護的情況下，實施股權激勵是為防止管理層尋租行為的出現。讓公司高管持股的重要目的之一，就是使公司的利益目標也成為他們自己的利益目標。管理層持股情況下，控股股東為加強監督能力，會增加股權的集中，而其他大股東為制衡控股股東，也會有股權的適度集中。因此提出第一個假設：

H1：在其他條件相同的情況下，公司管理層持股比例與由第一大股東至第十大股東所持比例之和存在正相關關系。

為了完善公司治理結構，需要從制度創新角度，在董事會成員中引進獨立董事，增強董事會的活力，使每個董事能公平對待所有股東。隨著激勵機制的不斷完善，董事會構成也會有所改善，其重要表現之一就是獨立董事制度的引用。因此我們提出第二個假設：

H2：在其他條件相同的情況下，管理層持股比例與獨立董事比例正相關。