公司股權激勵模式
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公司股權激勵模式范文第1篇
企業(yè)經(jīng)營者的激勵約束問題是現(xiàn)代企業(yè)理論的核心內(nèi)容，本文首先探討了對經(jīng)營者進行激勵約束機制建設的理論基礎，從委托理論和人力資本產(chǎn)權理論角度論述了對經(jīng)營者進行股權激勵的必要性，為完善上市公司的股權激勵制度提供理論支持。
在此理論分析的基礎上，本文從實際情況出發(fā)，分析了目前股權激勵在國內(nèi)企業(yè)中的具體實施模式，本文還以2003年進行股權激勵的上市公司2000年—2005年6年的會計資料為研究對象，實證分析了我國目前股權激勵中各種激勵模式的激勵效果和異同之處。
針對股權激勵實施過程中存在的問題，本文最后提出了完善我國股權激勵應采取的對策和建議，以期通過實施股權激勵達到解決目前我國國有企業(yè)中存在的對經(jīng)營者激勵機制不足的問題。[1]
關鍵字：股權激勵，上市公司，會計指標，效果
Compare the effect of incentive stock option
in listed corporate by accounting index
ABSTRACT
The separation of ownership rights from control rights brings forth the principal---agent problem between the tangible assets provides (the principals) and the intangible assets provide (the managers). In general， the owner's objective is different from the manager's. The corporate owner needs to establish the incentive and obligation mechanism， which can align the interests of the manager with shareholders， to supervise and motivate the manager. All constitute the core units of the theory of the firm.
The problem of the operator's incentive mechanism is the core of the theory of the film. First of all， the theoretical foundation of the incentive mechanism has been discussed. In this chapter， I resort to the principal---agent theory and the theory of the property rights of human capital， which belong to the theory of the modern corporation. So the incentive mechanism for the operator should be established in our country， supporting in the theory for the implementation of the incentive stock option in the listed company.
On the basis of the theory， the main models of the implementation about the incentive stock option mechanism have been listed. The incentive stock option mechanism make the operator's compensation and Enterprise Performance together， which is an important mechanism about the incentive compensation .In this paper， an empirical analysis based on the accounting datum of Chinese Listed Companies from 2000 to 2005， find the effects in different incentive models. As stated above， it should be wise to implement the incentive stock option， and to improve the incentive stock mechanism of the operator's of listed company.
Key words: incentive stock option， listed corporate， accounting index， effect
目 錄
一、引言1
（一）股權激勵的概念和發(fā)展過程1
（二）論文的研究意義及研究范圍1
二、文獻回顧1
（一）理論部分的文獻回顧1
（二） 實證部分的文獻回顧2
三、 我國不同股權激勵模式的比較3
（一）我國目前的股權激勵種類3
（二）各種股權激勵方式的比較分析4
四、不同股權激勵模式的激勵效果的實證分析5
（一）實證分析的有關說明5
（二）不同激勵效果的實證分析過程6
（三）實證分析的結論11
五、我國上市公司的股權激勵的改進建議12
（一）提高證券市場的有效性12
（二）完善績效指標考核體系12
（三）選擇適當?shù)哪Ｊ胶图顚ο?2
附錄12
參考文獻27
一、引言
（一）股權激勵的概念和發(fā)展過程
根據(jù)《上市公司股權激勵管理辦法》（試行），股權激勵是指上市公司以本公司股票為標的，對其董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他員工進行的長期性激勵。
股權激勵機制最早在美國產(chǎn)生。產(chǎn)生之初，它只是一種對付高稅率的變通手段。1952年，美國個人所得邊際稅率升至92%。菲澤爾((Pfizer)公司第一個推出股票期權，以降低雇員收入中的納稅部分。隨著股票期權的實施，形式不斷發(fā)展，其本身的激勵作用不斷顯現(xiàn)。[2]
我國自改革開放以來，在對公有制多種實現(xiàn)形式的探索中，也有一部分國有企業(yè)以公開上市為契機，設計并實行了針對企業(yè)高級管理層的股權激勵計劃。2005年5月，中華人民共和國證券監(jiān)督管理委員會經(jīng)過長時間的醞釀，啟動了事關國有企業(yè)改革成敗的上市公司股權分置改革試點工作，并在隨后的幾個月中全面鋪開。以此為基礎，證監(jiān)會會同國務院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會、財務部、中國人民銀行和商務部五部委，于2005年8月24日頒布了《關于上市公司股權分置改革的指導意見》。該《意見》明確規(guī)定，完成股權分置改革的上市公司可以實施管理層股權激勵。作為配套法規(guī)，2005年12月31日證監(jiān)會進一步出臺了《上市公司股權激勵管理辦法》并于2006年1月1日起施行。這一管理辦法的頒布與實施，為在我國推行股權激勵政策奠定了必要的法律基礎。
（二）論文的研究意義及研究范圍
現(xiàn)代上市公司治理中普遍存在委托問題，而股權激勵，這項起始于20世紀50年代美國的機制，在很大程度上解決了股東與經(jīng)營者之間的利益沖突。隨著《證券法》與《公司法》的修訂以及各項有關股權激勵辦法的出臺，我國也有越來越多的上市公司將這一機制納入到薪酬體系中。西方社會對此問題的研究大量集中在管理層持股比例與公司績效的相互關系上。在我國，股權激勵剛剛起步，管理層持股比例相當?shù)?，實證研究意義不大。本文選取上市A股公司為研究對象，旨在從會計指標分析目前我國各種股權激勵模式的效果。
本文的分析指標分為四大塊，分別是盈利能力分析，成長能力分析，營運能力分析以及償債能力分析，選取各公司2000年至2005年共計6年的財務數(shù)據(jù)，多角度地分析股權激勵效果。二、文獻回顧
（一）理論部分的文獻回顧
1.委托理論
委托理論的創(chuàng)始人包括威爾森（Wilson，1969）、斯賓塞和澤克海森（Spence， Zeckhayser， 1971）、羅斯（1973）、莫里斯（Mirrlees，1974，1975，1976）、霍姆斯特龍（1979，1982）、格羅斯曼和哈特（1983）等。[3]、[4]、[5]
隨著企業(yè)規(guī)模的擴展，其所有權和經(jīng)營權出現(xiàn)分離。委托人和人作為追求自身利益和效用最大的“經(jīng)濟人”，彼此的利益是不完全一致的。由于信息的不對稱，委托人（股東）無法準確地知道人（管理者）是否以企業(yè)價值最大化為導向來經(jīng)營企業(yè)。[6]解決委托問題通常有以下兩種思路：一是解決信息不對稱的狀況，即建立一套符合股東利益的業(yè)績評價體系，并且在管理者的薪酬與這些評價指標之間建立直接的聯(lián)系；另一種是消除問題根源，即讓管理者也成為股東。后者的核心不是監(jiān)督而是激勵，其中股權激勵就是最有效的方式之一。[7]、[8]
2.人力資本理論
如果說委托理論是股權激勵的動因，那么人力資本理論就是股權激勵的前提。人力資本理論不單純強調(diào)作為生產(chǎn)要素的勞動力的作用，更突出了人力資本的內(nèi)在質(zhì)量。作為一種資本，它的投資效率要高于物質(zhì)資本的投資效率。后天的環(huán)境、教育、培訓是提高人力資本的核心。[9]、[10]、[11]
20世紀90年代興起的知識資本理論作為人力資本理論的新發(fā)展，更好地解釋了股權激勵的重要性。其觀點是人力資本與結構性資本之間是互動的，由于人力資本屬于個人，但其使用權是可以讓渡的，人力資本的使用者必須尊重其所有者。[12]正如周其仁教授說，“人力資本的運用只可激勵而無法‘擠榨’”。[13]
（二）實證部分的回顧
1.股權激勵具有激勵效果
Core和Larcker（2002）分別檢驗了接受管理層持股的樣本在簽約前后的績效變化。這些樣本公司在簽約前管理者所擁有的股份都很少，公司的股價在資本市場上表現(xiàn)也十分糟糕，然而在管理者持有的股份大幅度增加之后的6個月，不僅股價表現(xiàn)良好，公司的實際經(jīng)營績效也有顯著提高。
美國投資者責任研究中心的凱西B魯克斯頓對美國1997年經(jīng)理報酬的研究表明，市值超過100億美元的公司中實施股權制度的比例是89%，在市值小于2.5億美元的公司中，之一比例是69%。[14]
Hall & Lieman在1998年根據(jù)美國上百家公眾持股的最大商業(yè)公司最近15年的數(shù)據(jù)，研究了經(jīng)營者報酬與經(jīng)營業(yè)績之間的關系，得出經(jīng)營者報酬與企業(yè)業(yè)績具有強相關特征的結論。[15]
2.股權激勵不具有激勵效果
詹森和墨非（Jensen M， C. and K.J. Murphy，1990）的研究結果表明雖然美國企業(yè)的經(jīng)理股票期權收入遠遠高于日本、德國，但是在20世紀70~90年代期間，日本、德國企業(yè)及其國家的經(jīng)濟實力增長很快，美國企業(yè)的競爭力卻在下降。他們的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)股東財富每增加1000美元，經(jīng)理人員的財富才增加3.25美元。因此，股權激勵與企業(yè)業(yè)績并無直接聯(lián)系。
斯蒂格里茨（Stiglitz， 1993）也指出，在美國經(jīng)濟陷入衰退的80年代，公司利潤下降了37%，而經(jīng)理報酬卻提高了7%，可見經(jīng)理報酬增長與公司利潤增長并不完全一致。
魏剛對我國813家上市公司的經(jīng)理持股比例與公司業(yè)績進行了相關分析，結果顯示，兩者不存在顯著的正相關關系。[16]、[17]
3.股權激勵效果隨持股比例變化
Morck等（1988）對美國1980年“財富500強”中的371個公司為樣本進行研究，結果發(fā)現(xiàn)：當管理層持股比例介于0%和5%之間時，托賓Q（即公司市場價值與公司的資本重置成本之比）隨董事會所有權的增加而提高；在5%和25%之間，托賓的Q隨董事會所有權的增加而下降；當持股比例超過25%時，托賓的Q又隨董事會所有權的增加而提高。[18]、[19]
吳淑琨（2002）對我國1997~2000年上市公司實際數(shù)據(jù)的研究表明，持股比例與公司績效呈顯著的倒U型相關關系。[20]
三、我國不同股權激勵模式的比較
（一）我國目前的股權激勵種類 [21]、[22]、[23]、[24]、[25]
作為一種設計合理的金融衍生工具和具有長期效果的激勵模式，股權激勵在世界知名大公司的公司結構設計和經(jīng)營管理中廣泛應用，對于成長中的中國上市公司的體制和管理創(chuàng)新具有重大的借鑒意義。目前中國的上市公司中已有相當一批企業(yè)實行了股權激勵計劃，股權激勵收入在企業(yè)員工尤其是經(jīng)營者的收入中所占的比重正日益增大。股權激勵制度的具體安排因企業(yè)的具體情況而異，一般可分為以下幾種形式：
1. 業(yè)績股票
業(yè)績股票是指公司在年初確定一個較為合理的業(yè)績目標，如果激勵對象到年末時達到公司預定目標，則授予其一定數(shù)量的股票或提取一定獎勵基金購買公司股票。業(yè)績股票的流通變現(xiàn)通常有時間和數(shù)量限制。
2. 股票期權
股票期權激勵是股票期權概念的一種衍生，是指公司授予高級經(jīng)理人員或?qū)景l(fā)展有特殊貢獻的專業(yè)技術人員，在未來一段時間內(nèi)，以事先確定的價格或條件去認購上市公司股票的一種權利。持有這種權利的公司人員可以在規(guī)定時間內(nèi)以股票期權的行權價格購買本公司股票。激勵對象有權選擇行使或是放棄該期權。通常情況下，當股價高于行權價時，激勵對象會通過行權獲得股價與行權價之間的差額來獲取收益；當股價低于行權價時，激勵對象會放棄行權。
3.延期支付
延期支付是公司為激勵對象設計一攬子薪酬收入計劃，其中有一部分屬于股權激勵收入，股權激勵收入不在當年發(fā)放，而是按公司股票公平市價折算成股票數(shù)量，在一定期限后，以公司股票形式或根據(jù)屆時股票市值以現(xiàn)金方式支付給激勵對象。
4.員工持股計劃
員工持股計劃是目前通行于國外企業(yè)的內(nèi)部產(chǎn)權制度，它是指企業(yè)內(nèi)部員工出資認購本公司部分股權，委托專門機構(一般為員工持股會)集中管理運作，并參與持股分紅的一種新型企業(yè)內(nèi)部股權形式。
員工持股計劃中員工所持的股權是不可以隨意轉讓，只能在員工退休或離開企業(yè)時才能得到股票(或由企業(yè)購回，得到現(xiàn)金)，進行處置。這樣，可以避免企業(yè)員工只注重股份轉讓收益而放松對企業(yè)發(fā)展的關切。
5.虛擬股票
虛擬股票是國內(nèi)公司最早采用的激勵模式之一，是指公司授予激勵對象一種“虛擬”的股票，如果實現(xiàn)公司的業(yè)績目標，則被授予者可以據(jù)此享受一定數(shù)量的分紅，但沒有所有權和表決權，不能轉讓和出售，在離開公司時自動失效。其本質(zhì)為，通過其持有者分享企業(yè)剩余索取權，將他們的長期收益與企業(yè)效益掛鉤。它實際上是獲取企業(yè)的未來分紅的憑證或權利，其持有人的收益是現(xiàn)金或等值的股票。此外，只要企業(yè)在正常盈利條件下，持有人就可以獲得一定的收益，因為他享有分紅的權利。
6.股票增值權
企業(yè)授予管理層（持有人或受益人）一定額度的股票增值權，在規(guī)定一段時間（等待期）之后，按照約定的指標如每股凈資產(chǎn)、股票價格或者某個綜合公式等，計算出股票增值權的價值，并將收益支付給持有人。
和虛擬股票類似，股票增值權也是管理層分享企業(yè)剩余索取權的一種激勵模式。不同的是，管理層收益的來源不是分紅，而是行權日凈資產(chǎn)或者股票價格的增值部分。
一般來說，股票增值權模式是指公司授子經(jīng)營者一種權利，如果經(jīng)營者努力經(jīng)營企業(yè)，在規(guī)定的期限內(nèi)，公司股票價格上升或公司業(yè)績上升，經(jīng)營者就可以按一定比例獲得這種由股價上揚或業(yè)績提升所帶來的收益，收益為行權價與行權日一級市場股價之問的差價或凈資產(chǎn)的增值，激勵對象不用為行權支付現(xiàn)金，行權后由公司支付現(xiàn)金、股票或股票和現(xiàn)金的組合。
7. 管理層收購
管理層收購（MBO）是指收購主體即目標公司的管理層或經(jīng)理層利用杠桿融資購買本公司股份，從而改變公司股權結構、資產(chǎn)結構、治理結構，進而達到持股經(jīng)營和重組公司的目的，并獲得預期收益的一種收購方式。
由于管理層收購實質(zhì)上是對公司控制權的轉移，而不是激勵特定員工增加公司的長期收益，所以本文的實證分析中不包括管理層收購。
（二）各種股權激勵方式的比較分析
1. 按擁有的股票形式分類
業(yè)績股票、股票期權、員工持股計劃以及一部分延期支付中，激勵對象最終得到的激勵形式是與流通市場并無二致的股票，在到達一定期限或在一定期限內(nèi)，他們可以任意賣出或持有這些股票。
虛擬股票和股票增值權授予及執(zhí)行的都不是真實的股票，不會影響公司股本總額及股權結構，不存在股權稀釋效應。
2.按行權的支付方式分類
業(yè)績股票、延期支付、虛擬股票和股票增值權中，激勵對象所得到的股票均不需要支付任何費用，市場風險很小。
股票期權和員工持股計劃，激勵對象需要自行支付價款獲得股票。不同的是，股票期權下，激勵對象支付的是行權價，而員工持股計劃中的購買價格則根據(jù)企業(yè)的具體情況有所不同。
3.按收益來源分類
業(yè)績股票和延期支付的收益是行權日股票的價格，股價越高，收益越大。
股票期權和股票增值權，激勵對象的收益是市價高于行權價的部分。同樣，股價越高，收益越大。
員工持股計劃和虛擬股票，由于前者激勵對象所持有的股票不可隨意轉讓，后者不存在真實的股票，兩者的收益都來自股票的分紅。
四、不同股權激勵模式的激勵效果的實證分析
（一）實證分析的有關說明
在實證分析之前，論文將先從樣本的選擇以及研究方法等反面進行闡述。
1.實證分析的樣本選擇
因有些公司2006年年報在本文編寫過程中還未公布，因此本文選取在2003年實施股權激勵的公司作為樣本，數(shù)據(jù)采集從2000年至2005年，以保證前后各有3年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)進行比較。
為保證樣本的準確性，論文中的股權激勵對象均在其2003年的年報中明確指出其股權激勵的方式和時間，計劃進行但還未實施以及因為國家政策等原因未能實施的企業(yè)不在本文的樣本范圍內(nèi)。但是股票增值權中僅中國石化一家上市公司，雖然其2001年上市，為求比較的完整性，仍選取了其2001-2005年的年報數(shù)據(jù)。另外，用友軟件也是2001年的上市公司，選取的也是2001-2005年的數(shù)據(jù)。
同時，為了保證數(shù)據(jù)的有效性，樣本的采集是嚴格按照股權激勵的劃分標準，挑選發(fā)行A股的上市公司。實施股權激勵當年上市的公司均被剔除，因上市前后對業(yè)績的影響較大；數(shù)據(jù)殘缺、相關數(shù)據(jù)變化幅度明顯異常的公司也被剔除，主要由于樣本量不是很大，個別數(shù)據(jù)的異常可能會直接影響最終結論。
據(jù)此，本文收集了共24家A股上市公司的各項財務數(shù)據(jù)，按照股權激勵模式進行分類，詳見下表4-1。
從表中可以明顯看出，實施業(yè)績股票的企業(yè)最多，達到10家，可見其在我國目前的情況下可操作性較強，實施員工持股計劃的企業(yè)數(shù)目次之，有5家，股票增值權和管理層收購分別只有一家，說明在2003年，這兩種股權激勵方式的實施難度和風險還是相對較大的，應用范圍相對較窄。
表4-1 2003年開始實施股權激勵的A股上市公司分類表
激勵模式 總數(shù) 公司名稱
業(yè)績股票 10 安彩高科、申達股份、星湖科技、晨鳴紙業(yè)、億陽信通、佛山照明、交大南洋、農(nóng)產(chǎn)品、巴士股份、浦東金橋
員工持股計劃（ESOP） 5 新湖創(chuàng)業(yè)、用友軟件、ST三木（三木集團）、華立藥業(yè)、風華高科
股票期權 3 S武石油（武漢石油）、S哈藥（哈藥集團）、飛樂股份
延期支付 3 寶信軟件、北京城建、江蘇舜天
虛擬股票 2 巨化股份、廈門國貿(mào)
股票增值權 1 中國石化
管理層收購（MBO） 1 伊利股份
注：公司名稱中括號內(nèi)為2003年末該公司的上市名稱
2.實證分析的研究方法
本文以2000年至2005年共6年的年報數(shù)據(jù)為依據(jù)，從各項財務指標分析企業(yè)業(yè)績的綜合情況。分析指標分為四大部分，包括盈利能力分析、成長分析、營運分析和償債分析。指標中的數(shù)據(jù)均為樣本公司數(shù)據(jù)的算術平均值減去當年全部A股該指標的數(shù)值，這樣做的目的是為了剔除大盤整體的波動對數(shù)據(jù)趨勢的影響。[26]、[27]
（二）不同激勵效果的實證分析過程[28]
1.盈利能力分析
盈利能力分析中選取了每股收益、資產(chǎn)凈利率、銷售凈利率三項指標。
每股收益（Earnings Per Share 簡稱 EPS）反映的是某年度企業(yè)平均每股普通股獲得的收益，它是投資者評價公司的經(jīng)營業(yè)績和管理效率，估計投資風險和回報，判斷公司股利政策并預測公司未來盈利水平，從而最終做出“買——賣——持有”決策的重要依據(jù)。
每股收益=（凈利潤-不可轉換優(yōu)先股的股利+約當普通股調(diào)整+其他潛在的稀釋證券的利潤）/（外發(fā)普通股加權平均股數(shù)+可發(fā)行的約當普通股加權平均股數(shù)+可發(fā)行的其他潛在的稀釋證券的加權平均股數(shù)）
銷售凈利率反映的是企業(yè)主營業(yè)務收入的最終獲利能力，該比率越高，企業(yè)最終獲利能力越高。
銷售凈利率=凈利潤 / 主營業(yè)務收入
資產(chǎn)凈利率=銷售凈利率*資產(chǎn)周轉率
資產(chǎn)周轉率是反映企業(yè)運用資產(chǎn)以產(chǎn)生銷售收入能力的指標。對資產(chǎn)周轉率的分析，則需對影響資產(chǎn)周轉的各因素進行分析。
從以上六張圖表不難看出，在總體趨勢上業(yè)績股票、員工持股計劃和延期支付都呈現(xiàn)出較為明顯的下降趨勢，而股票期權、虛擬股票和股票增值權則在三項指標上大多出現(xiàn)上升趨勢。
業(yè)績股票：作為直接以某些特定業(yè)績來決定管理者當年是否能得到股權獎勵基金的激勵方式，業(yè)績股票在盈利能力分析中的三項指標均為逐年下滑多少讓人感到有些意外。為此，筆者參閱了2003年這10家實行業(yè)績股票激勵的上市公司的年報，發(fā)現(xiàn)了以下可能的原因。第一，10家公司中有7家的年報中明確的公布了當年股權激勵基金的提取比例和提取金額，但是只有億陽信通一家公司公布了激勵計劃的具體指標，其余公司都是“業(yè)績和股權激勵基金掛鉤”的籠統(tǒng)說法。在這個信息越來越透明的時代，業(yè)績指標的不透明顯然是不利于激勵作用的。第二，唯一一家有具體激勵目標的億陽信通其指標又過于單一，要求 “公司凈利潤指標達到1 億元人民幣”。在年報中該公司也稱在2004年將采取更加細分的績效考核辦法。
虛擬股票、股票增值權：這兩種使用公司最少的股權激勵方式反倒在盈利能力分析中表現(xiàn)出了顯著的正向趨勢。從每股收益來看一種可能的原因是股票增值權和虛擬股票方式都不影響股本總額，不存在稀釋效應，所以不會造成每股收益的減少。但這僅僅是理論上的一種原因，具體原因需要更多數(shù)據(jù)的支持分析。
按照定義銷售凈利率為凈利率與銷售收入的比值，在4.2.4中凈利潤同比增長率從2003年開始是穩(wěn)步增長的，而主營業(yè)務收入同比增長率，即銷售收入同比增長率則出現(xiàn)了較大的波動。從而我們可以得出銷售凈利率的不增長主要是受到主營業(yè)務收入的影響。資產(chǎn)凈利率中股票增值權、虛擬股票和股票期權自2003年都有不同程度的提升，業(yè)績股票、ESOP和延期支付則略有下滑。因為資產(chǎn)凈利率為銷售凈利率與資產(chǎn)周轉率的乘積，在以上的銷售凈利率的分析中，我們已經(jīng)看到六種股權激勵下的銷售凈利率沒有增長，那么，資產(chǎn)凈利率的提高直接受到了資產(chǎn)周轉率的影響，在股票增值權、虛擬股票和股票期權中資產(chǎn)周轉率逐年提升。
2.償債能力分析
償債能力分析選取了流動比率和資產(chǎn)負債率兩項指標。
流動比率表明企業(yè)每1元流動負債有多少流動資產(chǎn)作為償還的保證，反映企業(yè)用可在短期內(nèi)轉變?yōu)楝F(xiàn)金的流動資產(chǎn)償還到期流動負債的能力。
流動比率=流動資產(chǎn)/流動負債
資產(chǎn)負債率表明企業(yè)資產(chǎn)總額中，債權人提供資金所占的比重，以及企業(yè)資產(chǎn)對債權人權益的保障程度。
資產(chǎn)負債率=負債總額/資產(chǎn)總額*100%
流動比率主要考察了企業(yè)的短期償債能力，而資產(chǎn)負債率則著重于長期的償債能力。
流動比率
2000 2001 2002 2003 2004 2005
業(yè)績股票 1.85 1.83 1.67 1.97 1.71 1.59
ESOP 2.24 2.72 2.55 2.55 2.15 1.80
股票期權 1.00 1.14 1.10 1.20 1.28 1.20
延期支付 1.22 2.17 1.71 1.52 1.57 1.42
虛擬股票 1.18 1.16 0.97 1.03 0.98 0.92
股票增值權 0.83 0.82 0.80 0.81 0.85
資產(chǎn)負債率
2000 2001 2002 2003 2004 2005
業(yè)績股票 38.71 40.06 38.83 39.46 42.17 43.48
ESOP 44.63 45.09 48.01 46.54 52.48 56.11
股票期權 59.57 53.94 54.38 50.81 44.64 43.59
延期支付 62.96 45.12 54.23 59.43 54.62 58.40
虛擬股票 50.71 50.96 57.93 62.60 62.64 61.80
股票增值權 54.91 53.68 51.56 52.71 52.94
全部A股 56.92 59.40 63.44 88.56 88.09 85.10
一般情況下，流動比率越高，反映企業(yè)短期償債能力越強，債權人的權益越有保證。按照西方企業(yè)的長期經(jīng)驗，一般認為2：1的比例比較適宜；1：1則為該比率的下限，此時的流動資產(chǎn)等于流動負債。只有所有流動資產(chǎn)都能及時、足額變現(xiàn)，債務清償才有物質(zhì)保障。根據(jù)上表，除員工持股計劃之外，其它五種實施股權激勵的企業(yè)在2003年之前流動比率均不到2，有的甚至不到1，如果股權激勵對企業(yè)的短期償債能力的提高是有幫助的，那么，這些企業(yè)的流動比率應當是有所提高的。而反映長期償債能力的資產(chǎn)負債率越小，表明企業(yè)的長期償債能力越強。所以，說明股權激勵有效的最佳圖表應當是反映流動比率的曲線上揚，而反映資產(chǎn)負債率的曲線下降。
圖表中很清楚地看到，股票期權和股票增值權的兩張圖表中正是一升一降的兩條曲線，說明這兩種股權激勵方式對公司的償債能力提高是有幫助的。其他四種激勵方式，雖然流動比率的總體趨勢是下降的，但是資產(chǎn)負債率的趨勢也是下降的。在財務實踐中，由于資產(chǎn)負債率的分母是負債總額而非長期負債，所以資產(chǎn)負債率中的長期負債意味著是償還了短期負債后的債務，在短期償債能力沒有提高的情況下，資產(chǎn)負債率的下降更加說明了企業(yè)長期償債能力的提高。
3.營運能力分析
營運能力分析選取了存貨周轉率、應收賬款周轉率和總資產(chǎn)周轉率三個指標來分析。
存貨周轉率是反映企業(yè)銷售能力強弱、存貨是否過量和資產(chǎn)流動性的一個指標，也是衡量企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營個環(huán)節(jié)中存貨運營效率的一個綜合性指標。
存貨周轉率（次數(shù)）= 主營業(yè)務成本（銷貨成本）/ 存貨平均余額
存貨平均余額=（期初存貨+期末存貨）/ 2
應收賬款周轉率是反映應收賬款周轉速度的指標。
應收賬款周轉率（次數(shù)）= 賒銷收入凈額/應收賬款平均余額
賒銷收入凈額 = 主營業(yè)務收入-現(xiàn)銷收入-銷售折扣與折讓
總資產(chǎn)周轉率是用來分析企業(yè)全部資產(chǎn)的使用效率。
總資產(chǎn)周轉率 = 主營業(yè)務收入凈額/資產(chǎn)平均占用額
如以上六圖，除了存貨周轉率中的延期支付和應收賬款周轉率中的業(yè)績股票，在營運能力上各種股權激勵方式都表現(xiàn)出了良好的激勵效果。
在其他條件不變的情況下，存貨周轉越快，一定時期企業(yè)盈利能力越高，反之亦然。從4.2.1的盈利能力分析中，我們發(fā)現(xiàn)只有股票增值權和虛擬股票的盈利能力是提高的，和這里的存貨周轉率的統(tǒng)一提升看起來是矛盾的。但是，正如分析中的“其他條件不變”，只有股票增值權和虛擬股票兩種激勵方式下股本總額是不變的，這可能從另一角度證實了我們在盈利能力的分析。
4.成長能力分析
成長能力分析中選取了主營業(yè)務收入同比增長率、凈資產(chǎn)同比增長率、凈利潤同比增長率三項指標來分析。
在成長能力分析中，六張圖表顯得相對凌亂。不過結合附錄中的數(shù)據(jù)仔細分析之后，不難看出，依舊是虛擬股票和股票增值權的表現(xiàn)較好。具體分析如下：在主營業(yè)務收入同比增長率中，由于全部A股的均值在2004年有了很大提高，所以在剔除其影響后，2004年度的樣本指標都出現(xiàn)的明顯的下降。相比較而言，虛擬股票在該年的下降幅度最小，實施股票增值權的企業(yè)2003年之后的增長率較之前也有顯著提高。凈資產(chǎn)同比增長率在2003年之后各個企業(yè)的增長幅度非常接近，說明股權激勵方式對凈資產(chǎn)的增長幅度影響不大。最后是凈利潤同比增長率，除員工持股計劃，另五種股權激勵方式下，凈利潤的增長幅度都遠高于全部A股的均值，尤其在2003-2004年出現(xiàn)了相當大幅的提高。
（三）實證分析的結論
1.從能力分析角度
在盈利能力方面，股權激勵并沒有起到令人期待的激勵作用，六種激勵方式的三項指標絕大多數(shù)都呈現(xiàn)下滑或平行趨勢。
在償債能力方面，雖然在分析中短期償債能力未出現(xiàn)提升，但長期償債能力有了較為明顯的提高，這在一定程度上顯示了股權激勵的長期效果。
在營運能力方面，股權激勵的效果是非常明顯的，三項營運指標從不同側面表現(xiàn)了企業(yè)在存貨管理、資金運營等方面的改進。
在成長能力方面，總體上企業(yè)的增長幅度穩(wěn)步中略有上升。
2.從股權激勵方式角度
業(yè)績股票和員工持股計劃是2003年實施股權激勵企業(yè)最常用的兩種方式，其樣本數(shù)量相對較多，數(shù)據(jù)分析的可信度較大。從我們的分析中可以看出，雖然這兩種方式從操作上較為容易，符合國際慣例，但是實施的效果在三年后的現(xiàn)在看依然不能令人滿意。在盈利能力的三項指標、償債能力的流動比率中，這兩種方式都是下滑的趨勢；在其他指標，諸如存貨周轉率、凈資產(chǎn)同比增長率上，雖然有所提高，但與此同時其他股權激勵方式也在這些指標上表現(xiàn)出上升趨勢，業(yè)績股票和員工持股計劃并顯現(xiàn)不出優(yōu)勢。
股票期權也是在2003年股權激勵中使用得相對較多的模式，股票期權計劃為全世界應用最為廣泛的企業(yè)股權激勵模式，其效果我們可以從兩方面來看。其一，從各項指標的增長趨勢方面，股票期權在資產(chǎn)凈利率、流動比率兩項其它某些股權激勵模式負增長的指標中呈現(xiàn)了持續(xù)上升的勢頭；其二，股權激勵模式中各項指標的曲線最為緩和，說明股權激勵長期溫和的激勵效果。
延期支付模式在2003年也有3家上市公司采用。與業(yè)績股票和員工持股計劃基本相同，延期支付也只有在營運能力等個別幾項所有股權激勵模式激勵效果都存在的指標中是有效的，在其他指標中我們并不能看出其激勵效果。值得注意的是，2000年至2002年三年中，延期支付的波動較大，但2003年至2005年這三年中，在銷售凈利率、流動比率等指標中，曲線的震動幅度明顯減小，說明延期支付對增強企業(yè)的穩(wěn)定性是有一定幫助的。
虛擬股票和股票增值權是2003年實施數(shù)量最少的兩種股權激勵模式。盡管應用的范圍并不廣，但是通過數(shù)據(jù)分析，我們發(fā)現(xiàn)在選取的四大方面10項指標中，這兩種股權激勵模式全部是增長的。因為股票增值權只有中國石化一家公司，其代表意義是有待商榷的，為此我們參考了上海財經(jīng)大學李曜、管恩華對中國石化股票增值權激勵的實證研究[29]，他們的研究結論是股票增值權在一定程度上提升了企業(yè)的財務績效，改善了企業(yè)治理機制，有助于實現(xiàn)管理層和股東利益的一致性，減少管理層的成本。他們還特別提出行權當年的激勵效果十分顯著。
五、我國上市公司的股權激勵的改進建議
從前面的實證分析中，不難看出，目前在西方使用最廣、效果最明顯的股票期權和員工持股計劃在我國并沒有起到明顯的激勵作用。而虛擬股票和股票增值權兩種股權激勵模式雖然使用范圍并沒有前兩者廣泛，但在我們的數(shù)據(jù)分析中卻顯示效果是最顯著的。由此，我們提出了以下的改進建議：
（一） 提高證券市場的有效性
目前我國的證券市場處于弱有效狀態(tài)，股票價格不能正確反映企業(yè)的真實業(yè)績，上市公司信息披露不完善。更重要的是，我國并沒有建立功能完善的期貨期權制度，這是的股票期權激勵很難在我國推廣開來。因此，完善市場機制，提高信息披露水平，是股票期權在我國推廣的前提和保證。
（二）完善績效指標考核體系
無論哪一種股權激勵模式，都是以業(yè)績指標為考核對象的。完善的指標考核體系可以真實準確地衡量激勵對象的業(yè)績完成情況。中國石化在股票增值權中專門設立了關鍵績效指標，主要包括利潤、資本回報率和成本降低額等三方面的有關指標。持有人必須在各項關鍵績效指標都達到要求后才可以行權。
（二） 選擇適當?shù)哪Ｊ胶图顚ο?/p>
西方的股權激勵從產(chǎn)生到現(xiàn)在已經(jīng)經(jīng)歷了半個多世紀，股份制也發(fā)展得非常成熟，采用員工持股計劃這種激勵對象為公司全體員工的方法是合適的。我國的股權激勵還是處于起步階段，激勵機制還不成熟，所謂的員工持股計劃最后往往變成了全體員工的福利，而不是激勵。在這種情況下，采用面向企業(yè)核心人員的激勵方式更有效果。[30]
附錄
“平均”欄為每一種股權激勵方案中樣本股票的算術平均值
“全部A股”欄為當年所有上市A股的平均值
“差值”欄為“平均”欄與“全部A股”欄之差，即正文中圖表中所使用的數(shù)字
有顏色標注的單元格為計算平均值是剔除的極端
資產(chǎn)凈利率
2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 17.78 4.71 3.11 6.59 5.83 -4.39
申達股份 5.80 6.36 5.37 4.66 2.93 3.01
星湖科技 8.96 6.50 7.77 6.51 3.15 0.97
晨鳴紙業(yè) 5.32 2.22 4.73 6.64 3.86 3.56
億陽信通 13.07 11.84 14.00 15.01 14.04 10.37
佛山照明 8.87 7.85 8.92 9.51 9.38 8.63
交大南洋 7.26 8.92 5.42 4.05 2.78 2.62
農(nóng)產(chǎn)品 7.01 5.76 7.56 2.72 0.47 0.58
巴士股份 4.72 4.07 3.99 1.65 2.91 2.26
浦東金橋 2.49 3.37 3.45 4.01 4.53 3.98
平均 8.13 6.16 6.43 6.14 4.99 3.16
全部A股 3.84 2.55 2.31 2.62 1.48 1.34
差值 4.29 3.61 4.12 3.52 3.51 1.82
每股收益2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 1.20 0.33 0.22 0.52 0.53 -0.41
申達股份 0.41 0.44 0.40 0.40 0.24 0.17
星湖科技 0.39 0.23 0.24 0.22 0.09 0.02
晨鳴紙業(yè) 0.59 0.28 0.76 0.70 0.56 0.45
億陽信通 0.65 0.69 0.64 0.90 0.50 0.32
佛山照明 0.52 0.48 0.57 0.63 0.65 0.61
交大南洋 0.21 0.22 0.13 0.15 0.09 0.10
農(nóng)產(chǎn)品 0.63 0.47 0.81 0.18 0.03 0.04
巴士股份 0.40 0.33 0.28 0.11 0.22 0.18
浦東金橋 0.10 0.14 0.14 0.17 0.23 0.23
平均 0.51 0.36 0.42 0.40 0.31 0.17
全部A股 0.21 0.16 0.16 0.19 0.21 0.19
差值 0.30 0.20 0.26 0.21 0.10 -0.02
銷售凈利率2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 25.07 10.58 5.47 10.77 8.04 -7.93
申達股份 4.40 4.60 3.50 2.71 1.69 1.57
星湖科技 24.79 15.40 15.98 13.09 8.53 2.17
晨鳴紙業(yè) 9.59 5.90 8.55 10.79 7.13 6.20
億陽信通 13.07 11.84 14.00 15.01 14.04 10.37
佛山照明 23.45 21.04 21.39 22.17 18.97 18.09
交大南洋 7.26 8.92 5.42 4.05 2.78 2.62
農(nóng)產(chǎn)品 7.01 5.76 7.56 2.72 0.47 0.58
巴士股份 7.35 7.31 6.00 2.62 4.37 3.39
浦東金橋 12.33 24.52 15.91 20.82 28.52 23.10
平均 13.43 11.59 10.38 10.48 9.45 6.02
全部A股 7.25 5.42 4.78 6.44 5.85 5.06
差值 6.18 6.17 5.60 4.04 3.60 0.96
流動比率2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 1.99 2.41 1.91 2.17 1.41 1.39
申達股份 1.27 1.69 1.45 1.48 1.73 1.57
星湖科技 2.09 1.91 2.45 2.65 2.65 1.66
晨鳴紙業(yè) 2.16 1.71 1.01 0.91 0.93 0.81
億陽信通 1.81 1.97 2.08 1.98 2.20 2.04
佛山照明 4.29 4.18 3.70 6.54 5.64 6.14
交大南洋 1.54 1.34 1.38 0.83 0.79 0.82
農(nóng)產(chǎn)品 0.72 0.50 0.56 0.61 0.51 0.56
巴士股份 0.49 0.45 0.30 0.25 0.20 0.19
浦東金橋 2.11 2.11 1.88 2.29 0.99 0.76
平均 1.85 1.83 1.67 1.97 1.71 1.59
全部A股 1.22 1.13 1.04 1.11 1.06 1.00
差值 0.63 0.70 0.63 0.86 0.65 0.59
資產(chǎn)負債率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 32.61 28.63 32.36 35.03 39.53 43.81
申達股份 55.68 43.26 47.22 47.59 36.60 36.45
星湖科技 30.61 24.56 18.45 22.78 31.50 35.88
晨鳴紙業(yè) 36.17 47.11 50.25 48.21 58.34 59.99
億陽信通 37.66 33.11 30.94 32.65 35.47 36.40
佛山照明 13.29 14.71 16.27 9.09 10.32 9.12
交大南洋 37.14 47.57 34.15 50.04 51.19 51.56
農(nóng)產(chǎn)品 47.46 56.09 59.20 51.94 57.03 58.25
巴士股份 59.17 60.32 54.39 60.11 56.56 59.28
浦東金橋 37.30 45.27 45.08 37.11 45.20 44.04
平均 38.71 40.06 38.83 39.46 42.17 43.48
全部A股 56.92 59.40 63.44 88.56 88.09 85.10
差值 -18.21 -19.34 -24.61 -49.11 -45.92 -41.62
存貨周轉率2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 3.84 2.85 3.94 5.39 4.59 3.38
申達股份 13.18 14.02 16.85 20.37 18.00 19.22
星湖科技 1.79 2.37 2.53 2.54 2.50 3.97
晨鳴紙業(yè) 3.04 3.45 6.43 5.30 4.06 4.10
億陽信通 5.75 4.90 4.00 6.30 4.48 2.72
佛山照明 4.58 4.82 5.64 5.86 5.94 4.75
交大南洋 2.62 1.89 2.95 12.70 8.43 8.70
農(nóng)產(chǎn)品 6.25 5.23 4.72 4.97 4.11 3.94
巴士股份 31.03 19.95 28.13 57.04 73.27 99.41
浦東金橋 0.22 0.09 0.18 0.15 0.18 0.25
平均 7.23 5.96 7.54 12.06 12.56 15.04
全部A股 3.41 3.64 3.95 4.38 4.74 4.89
差值 3.82 2.32 3.59 7.68 7.82 10.15
應收賬款周轉率2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 5.39 3.13 5.39 5.95 7.31 5.98
申達股份 11.60 15.47 20.06 21.77 21.21 23.64
星湖科技 3.59 3.57 3.75 5.18 5.38 7.53
晨鳴紙業(yè) 3.86 5.68 4.39 5.15 6.62 7.84
億陽信通 3.91 5.84 5.20 5.72 4.00 2.82
佛山照明 5.42 9.80 9.65 9.20 8.74 6.96
交大南洋 10.66 10.98 16.17 17.47 13.09 15.41
農(nóng)產(chǎn)品 9.39 14.80 37.70 28.21 22.65 28.08
巴士股份 7.80 10.45 40.58 41.35 59.20 67.54
浦東金橋 6.38 6.37 19.21 443.39 786.23 219.16
平均 6.85 8.86 15.88 15.56 16.47 18.42
全部A股 8.91 17.70 8.90 10.58 12.74 13.98
差值 -2.06 -8.84 6.98 4.98 3.73 4.44
總資產(chǎn)周轉率2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 0.71 0.45 0.57 0.61 0.73 0.55
申達股份 1.32 1.38 1.54 1.72 1.74 1.91
星湖科技 0.36 0.42 0.49 0.50 0.37 0.45
晨鳴紙業(yè) 0.55 0.38 0.55 0.62 0.54 0.58
億陽信通 0.55 0.45 0.35 0.43 0.47 0.38
佛山照明 0.38 0.37 0.42 0.43 0.49 0.48
交大南洋 0.86 0.60 0.60 0.71 0.54 0.62
農(nóng)產(chǎn)品 0.70 0.61 0.65 0.74 0.60 0.57
巴士股份 0.64 0.56 0.67 0.63 0.67 0.67
浦東金橋 0.20 0.14 0.22 0.19 0.16 0.17
平均 0.63 0.54 0.61 0.66 0.63 0.64
全部A股 0.49 0.48 0.48 0.52 0.26 0.26
差值 0.14 0.06 0.13 0.14 0.37 0.38
主營業(yè)務收入同比增長率2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 118.15 -34.04 27.85 20.45 35.69 -20.75
申達股份 16.83 11.38 22.95 29.11 -1.95 1.91
星湖科技 20.26 26.14 11.90 10.84 -16.16 30.55
晨鳴紙業(yè) 40.18 -0.25 85.19 30.63 21.40 37.62
億陽信通 90.41 30.98 -22.08 31.41 18.30 -11.69
佛山照明 14.06 19.85 16.24 6.63 19.48 -0.50
交大南洋 193.33 -15.61 0.22 49.41 2.88 18.54
農(nóng)產(chǎn)品 109.98 19.35 29.64 26.99 -9.18 6.04
巴士股份 32.74 6.61 25.34 7.06 16.35 6.68
浦東金橋 -9.24 -30.28 70.71 -9.95 1.22 32.79
平均 62.67 3.41 26.80 20.26 8.80 10.12
全部A股 34.43 38.44 37.62 36.39 77.31 22.11
差值 28.24 -35.03 -10.82 -16.13 -68.51 -11.99
凈資產(chǎn)同比增長率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 16.90 0.97 0.42 10.69 4.29 -12.59
申達股份 11.62 33.80 6.47 11.32 3.43 2.93
星湖科技 6.81 0.13 10.47 8.60 -1.08 -2.03
晨鳴紙業(yè) 113.52 10.93 11.29 23.78 10.58 12.95
億陽信通 800.66 4.43 5.05 9.28 5.18 4.98
佛山照明 58.39 1.61 2.85 11.62 3.05 2.16
交大南洋 3.00 2.98 2.99 16.65 4.20 2.39
農(nóng)產(chǎn)品 84.50 0.58 13.00 27.56 1.91 -0.59
巴士股份 52.82 7.98 7.33 5.44 7.91 3.57
浦東金橋 4.69 -3.37 6.58 10.86 18.02 6.62
平均 115.29 6.00 6.65 13.58 5.75 2.04
全部A股 47.98 92.25 14.46 20.21 16.34 -19.05
差值 67.31 -86.25 -7.82 -6.63 -10.59 21.09
凈利潤同比增長率2000 2001 2002 2003 2004 2005
安彩高科 139.15 -72.17 -33.92 137.21 1.35 -178.15
申達股份 17.93 16.55 -6.59 0.00 -38.93 -4.90
星湖科技 22.51 -21.67 16.11 -9.16 -45.39 -66.74
晨鳴紙業(yè) 33.45 -38.62 168.07 65.01 -19.80 19.60
億陽信通 41.94 18.63 -7.87 40.88 10.64 -34.76
佛山照明 1.76 7.57 18.15 10.50 2.28 -5.14
交大南洋 20.63 3.69 -39.17 11.76 -29.30 11.67
農(nóng)產(chǎn)品 28.02 -1.95 70.11 -54.28 -84.45 31.26
巴士股份 17.29 6.13 2.83 -53.27 94.31 -17.36
浦東金橋 48.22 38.69 10.74 17.83 38.65 7.56
平均 37.09 -4.32 19.85 16.65 -7.06 -23.70
全部A股 -80.85 -165.61 -92.42 -90.71 -192.19 -226.22
差值 117.94 161.30 112.27 107.36 185.13 202.52
每股收益 2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 0.15 -0.04 0.02 0.08 0.14 0.30
用友軟件 0.70 0.92 0.62 0.48 0.57
三木集團 0.19 0.19 0.14 0.15 -0.06 -0.67
華立控股 0.39 0.32 0.28 0.26 0.16 0.10
風華高科 0.69 0.08 0.04 0.04 0.05 0.02
平均 0.35 0.25 0.28 0.23 0.15 0.06
全部A股 0.21 0.16 0.16 0.19 0.21 0.19
差值 0.14 0.09 0.12 0.04 -0.06 -0.13
資產(chǎn)凈利率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 7.83 -0.90 0.26 0.72 1.05 2.11
用友軟件 10.58 7.68 5.99 5.30 6.99
三木集團 2.25 1.88 1.19 1.06 -0.71 -7.53
華立控股 6.50 5.79 4.71 4.78 3.27 1.78
風華高科 21.10 1.59 0.75 0.73 0.72 0.36
平均 9.42 3.79 2.92 2.66 1.93 0.74
全部A股 3.84 2.55 2.31 2.62 1.48 1.34
差值 5.58 1.24 0.61 0.04 0.45 -0.60
銷售凈利率2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 17.91 -3.35 2.74 9.50 7.04 6.02
用友軟件 21.11 18.76 12.45 9.57 9.88
三木集團 3.03 3.03 1.69 1.62 -0.71 -8.32
華立控股 5.28 4.63 3.73 4.19 4.62 1.58
風華高科 26.69 4.45 2.20 2.22 1.93 0.87
平均 13.23 5.97 5.82 6.00 4.49 2.01
全部A股 7.25 5.42 4.78 6.44 5.85 5.06
差值 5.98 0.55 1.04 -0.44 -1.36 -3.05
流動比率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 1.54 2.14 1.93 1.48 1.20 1.34
用友軟件 6.60 5.96 6.38 5.63 4.01
三木集團 1.43 1.51 1.49 1.44 1.35 1.16
華立控股 1.38 1.60 1.76 2.06 1.31 1.12
風華高科 4.61 1.77 1.60 1.38 1.27 1.38
平均 2.24 2.72 2.55 2.55 2.15 1.80
全部A股 1.22 1.13 1.04 1.11 1.06 1.00
差值 1.02 1.59 1.51 1.44 1.09 0.80
資產(chǎn)負債率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 47.55 78.22 85.16 88.30 88.31 84.00
用友軟件 13.82 14.67 11.88 13.27 17.46
三木集團 65.17 61.29 69.15 67.87 71.30 80.35
華立控股 51.59 49.79 42.34 32.11 50.49 62.08
風華高科 14.21 22.34 28.71 32.55 39.05 36.64
平均 44.63 45.09 48.01 46.54 52.48 56.11
全部A股 56.92 59.40 63.44 88.56 88.09 85.10
差值 -12.29 -14.31 -15.43 -42.02 -35.61 -28.99
存貨周轉率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 1.49 0.84 0.21 0.08 0.13 0.32
用友軟件 9.74 15.39 16.15 18.41 31.36
三木集團 1.83 1.46 1.68 1.54 2.16 1.94
華立控股 5.03 4.88 6.69 8.24 4.94 7.88
風華高科 4.13 2.05 1.88 1.92 2.38 2.63
平均 3.12 3.79 5.17 5.59 5.60 8.83
全部A股 3.41 3.64 3.95 4.38 4.74 4.89
差值 -0.29 0.15 1.22 1.21 0.86 3.94
應收賬款周轉率2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 8.15 21.82 31.74 35.72 177.34 178.66
用友軟件 12.37 15.08 13.35 11.93 13.47
三木集團 3.15 14.70 7.67 7.50 15.50 14.62
華立控股 2.89 4.23 4.81 5.01 3.43 4.90
風華高科 5.50 3.34 3.14 2.41 2.76 3.54
平均 4.92 11.29 12.49 12.80 42.19 43.04
全部A股 8.91 17.70 8.90 10.58 12.74 13.98
差值 -3.99 -6.41 3.59 2.22 29.45 29.06
總資產(chǎn)周轉率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 0.44 0.27 0.09 0.08 0.15 0.35
用友軟件 0.50 0.41 0.48 0.55 0.71
三木集團 0.74 0.62 0.70 0.65 1.00 0.90
華立控股 1.23 1.25 1.26 1.14 0.71 1.13
風華高科 0.79 0.36 0.34 0.33 0.38 0.41
平均 0.80 0.60 0.56 0.54 0.56 0.70
全部A股 0.49 0.48 0.48 0.52 0.26 0.26
差值 0.31 0.12 0.08 0.02 0.30 0.44
主營業(yè)務收入同比增長率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 59.89 31.98 -34.52 16.94 136.83 147.82
用友軟件 56.65 46.40 23.22 20.66 37.87
三木集團 74.74 4.36 53.56 12.81 60.03 -10.59
華立控股 86.87 18.62 7.66 -2.05 -15.76 128.23
風華高科 54.80 -29.65 5.69 3.71 20.80 10.18
平均 69.08 16.39 15.76 10.93 44.51 62.70
全部A股 34.43 38.44 37.62 36.39 77.31 22.11
差值 34.65 -22.05 -21.86 -25.46 -32.80 40.59
凈資產(chǎn)同比增長率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 14.58 -4.64 1.85 6.21 9.36 21.75
用友軟件 1095.45 3.15 7.74 2.98 5.20
三木集團 0.87 30.26 4.22 3.24 -4.89 -32.70
華立控股 30.27 15.06 13.96 123.55 4.20 2.26
風華高科 203.47 -0.05 0.08 1.83 -0.05 -0.52
平均 62.30 227.22 4.65 28.51 2.32 -0.80
全部A股 47.98 92.25 14.46 20.21 16.34 -19.05
差值 14.32 134.97 -9.81 8.30 -14.02 18.25
凈利潤同比增長率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
新湖創(chuàng)業(yè) 135.19 -124.65 153.57 305.94 35.87 111.82
用友軟件 75.81 30.12 -18.22 -7.30 42.33
三木集團 -33.79 4.62 -14.23 7.96 -170.25 -945.43
華立控股 285.31 4.01 -13.25 9.88 -7.05 -22.17
風華高科 63.17 -88.28 -47.78 4.81 4.96 -50.28
平均 112.47 -25.70 21.69 62.07 -28.75 -172.75
全部A股 -80.85 -165.61 -92.42 -90.71 -192.19 -226.22
差值 193.32 139.91 114.11 152.78 163.44 53.47
每股收益 2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 0.32 0.12 0.15 0.21 0.23 0.19
S哈藥 0.51 0.53 0.47 0.35 0.21 0.37
飛樂集團 0.20 0.18 0.03 0.05 0.05 0.05
平均 0.34 0.28 0.22 0.20 0.16 0.20
全部A股 0.21 0.16 0.16 0.19 0.21 0.19
差值 0.13 0.12 0.06 0.02 -0.04 0.01
資產(chǎn)凈利率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 6.09 1.84 2.30 3.32 4.22 4.03
S哈藥 5.15 5.56 5.15 5.29 3.74 5.66
飛樂集團 4.80 4.06 0.67 0.96 1.54 1.54
平均 5.35 3.82 2.71 3.19 3.17 3.74
全部A股 3.84 2.55 2.31 2.62 1.48 1.34
差值 1.51 1.27 0.40 0.57 1.69 2.40
銷售凈利率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 4.06 1.37 1.87 1.96 1.62 1.02
S哈藥 3.54 5.29 4.63 4.78 3.67 5.37
飛樂集團 13.88 17.31 2.48 2.38 4.28 2.85
平均 7.16 7.99 2.99 3.04 3.19 3.08
全部A股 7.25 5.42 4.78 6.44 5.85 5.06
差值 -0.09 2.57 -1.79 -3.40 -2.66 -1.98
流動比率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 0.84 0.81 0.83 0.86 0.97 1.06
S哈藥 1.05 1.26 1.19 1.21 1.29 1.24
飛樂集團 1.10 1.34 1.28 1.52 1.59 1.29
平均 1.00 1.14 1.10 1.20 1.28 1.20
全部A股 1.22 1.13 1.04 1.11 1.06 1.00
差值 -0.22 0.01 0.06 0.09 0.22 0.20
資產(chǎn)負債率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 60.18 66.88 65.72 59.53 47.70 38.23
S哈藥 63.47 53.56 51.65 52.42 47.87 49.10
飛樂集團 55.06 41.37 45.78 40.48 38.36 43.45
平均 59.57 53.94 54.38 50.81 44.64 43.59
全部A股 56.92 59.40 63.44 88.56 88.09 85.10
差值 2.65 -5.46 -9.06 -37.75 -43.45 -41.51
存貨周轉率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 6.60 5.38 4.40 6.13 9.72 14.89
S哈藥 3.19 2.80 3.31 3.31 3.45 3.55
飛樂集團 1.01 1.04 1.18 1.99 2.03 2.91
平均 3.60 3.07 2.96 3.81 5.07 7.12
全部A股 3.41 3.64 3.95 4.38 4.74 4.89
差值 0.19 -0.57 -0.99 -0.57 0.33 2.23
應收賬款周轉率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 9.70 27.69 12.63 19.70 43.68 91.91
S哈藥 5.25 5.11 7.81 8.18 8.09 8.50
飛樂集團 1.10 1.41 2.35 2.98 2.57 3.61
平均 5.35 11.40 7.60 10.29 18.11 34.67
全部A股 8.91 17.70 8.90 10.58 12.74 13.98
差值 -3.56 -6.30 -1.30 -0.29 5.37 20.69
總資產(chǎn)周轉率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 1.50 1.34 1.23 1.70 2.60 3.94
S哈藥 1.45 1.05 1.11 1.11 1.02 1.05
飛樂集團 0.35 0.23 0.27 0.40 0.36 0.54
平均 1.10 0.87 0.87 1.07 1.33 1.84
全部A股 0.49 0.48 0.48 0.52 0.26 0.26
差值 0.61 0.39 0.39 0.55 1.07 1.58
主營業(yè)務收入同比增長率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 24.76 9.21 -4.33 30.91 31.86 28.30
S哈藥 43.63 -16.70 21.36 6.35 3.55 18.38
飛樂集團 3.68 -18.36 36.75 46.85 -14.80 59.69
平均 24.02 -8.62 17.93 28.04 6.87 35.46
全部A股 34.43 38.44 37.62 36.39 77.31 22.11
差值 -10.41 -47.06 -19.69 -8.35 -70.44 13.35
凈資產(chǎn)同比增長率2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 12.77 -4.42 2.91 6.15 5.38 4.27
S哈藥 9.67 63.89 6.37 7.99 11.36 13.91
飛樂集團 10.76 72.31 -1.63 0.59 1.92 2.31
平均 11.07 43.93 2.55 4.91 6.22 6.83
全部A股 47.98 92.25 14.46 20.21 16.34 -19.05
差值 -36.91 -48.32 -11.91 -15.30 -10.12 25.88
凈利潤同比增長率2000 2001 2002 2003 2004 2005
S武石油 18.24 -63.20 30.80 36.95 9.34 -19.35
S哈藥 44.42 24.44 6.36 9.78 -20.64 73.47
飛樂集團 2.16 1.80 -80.39 41.08 53.01 6.43
平均 21.61 -12.32 -14.41 29.27 13.90 20.18
全部A股 -80.85 -165.61 -92.42 -90.71 -192.19 -226.22
差值 102.46 153.29 78.01 119.98 206.09 246.40
每股收益 2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 -0.44 0.15 0.20 0.21 0.21 0.25
北京城建 0.37 0.24 0.27 0.13 0.15 0.24
江蘇舜天 0.59 0.73 0.41 0.46 0.15 0.08
平均 0.17 0.37 0.29 0.27 0.17 0.19
全部A股 0.21 0.16 0.16 0.19 0.21 0.19
差值 -0.04 0.21 0.14 0.08 -0.04 0.00
資產(chǎn)凈利率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 -16.72 7.98 13.83 10.33 8.29 8.27
北京城建 2.61 2.49 2.43 0.95 1.21 2.52
江蘇舜天 8.04 8.53 5.48 4.60 2.69 1.34
平均 -2.02 6.33 7.25 5.29 4.06 4.04
全部A股 3.84 2.55 2.31 2.62 1.48 1.34
差值 -5.86 3.78 4.94 2.67 2.58 2.70
銷售凈利率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 -50.24 9.72 8.24 5.59 4.13 4.88
北京城建 2.04 13.44 9.51 3.59 4.83 8.02
江蘇舜天 3.65 4.15 2.80 2.43 1.21 0.56
平均 -14.85 9.10 6.85 3.87 3.39 4.49
全部A股 7.25 5.42 4.78 6.44 5.85 5.06
差值 -22.10 3.68 2.07 -2.57 -2.46 -0.57
流動比率2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 0.88 3.59 2.40 2.05 2.19 1.79
北京城建 1.35 1.44 1.33 1.19 1.17 1.23
江蘇舜天 1.42 1.47 1.40 1.33 1.36 1.23
平均 1.22 2.17 1.71 1.52 1.57 1.42
全部A股 1.22 1.13 1.04 1.11 1.06 1.00
差值 0.00 1.04 0.67 0.41 0.51 0.42
資產(chǎn)負債率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 66.76 17.89 29.25 37.76 37.95 48.73
北京城建 73.79 67.12 79.25 78.25 68.74 63.92
江蘇舜天 48.32 50.36 54.20 62.28 57.16 62.54
平均 62.96 45.12 54.23 59.43 54.62 58.40
全部A股 56.92 59.40 63.44 88.56 88.09 85.10
差值 6.04 -14.28 -9.21 -29.13 -33.47 -26.70
存貨周轉率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 0.57 1.42 2.71 2.66 2.67 2.11
北京城建 4.34 0.38 0.33 0.30 0.30 0.39
江蘇舜天 20.07 24.37 27.85 31.21 34.43 29.31
平均 8.33 8.72 10.30 11.39 12.47 10.60
全部A股 3.41 3.64 3.95 4.38 4.74 4.89
差值 4.92 5.08 6.35 7.01 7.73 5.71
應收賬款周轉率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 1.49 12.10 6.73 6.04 6.50 5.00
北京城建 3.21 2911.65 394.12 234.97 205.05 305.24
江蘇舜天 11.23 32.39 17.02 17.84 22.44 29.53
平均 6.36 22.25 11.88 11.94 14.47 17.27
全部A股 8.91 17.70 8.90 10.58 12.74 13.98
差值 -2.55 4.55 2.98 1.36 1.73 3.29
總資產(chǎn)周轉率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 0.33 0.82 1.68 1.85 2.01 1.70
北京城建 1.28 0.19 0.26 0.26 0.25 0.31
江蘇舜天 2.20 2.06 1.96 1.89 2.22 2.41
平均 1.27 1.02 1.30 1.33 1.49 1.47
全部A股 0.49 0.48 0.48 0.52 0.26 0.26
差值 0.78 0.54 0.82 0.81 1.23 1.21
主營業(yè)務收入同比增長率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 8.10 71.41 61.36 50.81 35.95 1.93
北京城建 22.69 -85.24 57.97 33.49 -18.79 -0.22
江蘇舜天 32.52 19.25 8.95 27.58 34.15 16.20
平均 21.10 1.81 42.76 37.29 17.10 5.97
全部A股 34.43 38.44 37.62 36.39 77.31 22.11
差值 -13.33 -36.63 5.14 0.90 -60.21 -16.14
凈資產(chǎn)同比增長率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 -35.22 23.24 15.40 17.92 15.16 3.48
北京城建 -7.48 5.27 5.02 5.00 6.39 8.42
江蘇舜天 197.00 3.42 5.70 12.77 -0.32 1.30
平均 51.43 10.64 8.71 11.90 7.08 4.40
全部A股 47.98 92.25 14.46 20.21 16.34 -19.05
差值 3.45 -81.61 -5.75 -8.31 -9.26 23.45
凈利潤同比增長率2000 2001 2002 2003 2004 2005
寶信軟件 36.44 133.17 36.84 2.26 0.40 20.39
北京城建 -15.60 -2.93 11.80 -49.63 9.32 65.65
江蘇舜天 28.16 35.33 -26.51 10.96 -33.22 -46.41
平均 16.33 55.19 7.38 -12.14 -7.83 13.21
全部A股 -80.85 -165.61 -92.42 -90.71 -192.19 -226.22
差值 97.18 220.80 99.80 78.57 184.36 239.43
每股收益 2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 0.32 0.28 0.23 0.31 0.27 0.34
廈門國貿(mào) 0.02 0.13 0.17 0.36 0.34 0.39
平均 0.17 0.21 0.20 0.34 0.30 0.37
全部A股 0.21 0.16 0.16 0.19 0.21 0.19
差值 -0.04 0.05 0.05 0.15 0.09 0.18
資產(chǎn)凈利率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 6.54 4.96 3.54 4.35 4.98 5.81
廈門國貿(mào) 0.26 1.64 1.70 2.41 3.27 3.51
平均 3.40 3.30 2.62 3.38 4.13 4.66
全部A股 3.84 2.55 2.31 2.62 1.48 1.34
差值 -0.44 0.75 0.31 0.76 2.65 3.32
銷售凈利率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 8.87 8.30 5.71 6.27 5.91 6.21
廈門國貿(mào) 0.18 1.28 0.98 1.36 1.21 1.03
平均 4.53 4.79 3.35 3.82 3.56 3.62
全部A股 7.25 5.42 4.78 6.44 5.85 5.06
差值 -2.73 -0.63 -1.44 -2.63 -2.29 -1.44
流動比率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 1.00 1.05 0.81 0.99 0.94 0.77
廈門國貿(mào) 1.36 1.26 1.12 1.06 1.01 1.06
平均 1.18 1.16 0.97 1.03 0.98 0.92
全部A股 1.22 1.13 1.04 1.11 1.06 1.00
差值 -0.04 0.03 -0.08 -0.09 -0.09 -0.09
資產(chǎn)負債率2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 46.38 43.89 47.87 48.17 51.25 51.09
廈門國貿(mào) 55.03 58.02 67.99 77.03 74.03 72.50
平均 50.71 50.96 57.93 62.60 62.64 61.80
全部A股 56.92 59.40 63.44 88.56 88.09 85.10
差值 -6.22 -8.45 -5.51 -25.96 -25.45 -23.31
存貨周轉率2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 6.30 6.31 7.31 8.39 7.83 7.25
廈門國貿(mào) 3.60 3.64 5.86 5.73 7.93 8.77
平均 4.95 4.98 6.59 7.06 7.88 8.01
全部A股 3.41 3.64 3.95 4.38 4.74 4.89
差值 1.54 1.34 2.64 2.68 3.14 3.12
應收賬款周轉率2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 10.95 12.65 20.56 24.77 35.35 49.01
廈門國貿(mào) 10.05 16.12 55.83 66.18 74.18 63.51
平均 10.50 14.39 38.20 45.48 54.77 56.26
全部A股 8.91 17.70 8.90 10.58 12.74 13.98
差值 1.59 -3.32 29.30 34.90 42.03 42.28
總資產(chǎn)周轉率2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 0.74 0.60 0.62 0.69 0.84 0.94
廈門國貿(mào) 1.45 1.28 1.74 1.77 2.70 3.42
平均 1.10 0.94 1.18 1.23 1.77 2.18
全部A股 0.49 0.48 0.48 0.52 0.26 0.26
差值 0.61 0.46 0.70 0.71 1.51 1.92
主營業(yè)務收入同比增長率 2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 10.12 2.61 19.91 20.85 35.88 23.05
廈門國貿(mào) -2.85 -11.25 69.41 55.55 89.81 33.50
平均 3.64 -4.32 44.66 38.20 62.85 28.28
全部A股 34.43 38.44 37.62 36.39 77.31 22.11
差值 -30.80 -42.76 7.04 1.81 -14.47 6.17
凈資產(chǎn)同比增長率2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 1.70 34.88 -0.71 8.35 6.60 6.56
廈門國貿(mào) -8.47 4.64 2.23 12.92 10.69 12.08
平均 -3.39 19.76 0.76 10.64 8.65 9.32
全部A股 47.98 92.25 14.46 20.21 16.34 -19.05
差值 -51.37 -72.49 -13.70 -9.58 -7.70 28.37
凈利潤同比增長率2000 2001 2002 2003 2004 2005
巨化股份 -3.10 -3.98 -17.56 32.86 27.99 29.33
廈門國貿(mào) -92.76 526.35 29.50 115.29 69.26 13.30
平均 -47.93 261.19 5.97 74.08 48.63 21.32
全部A股 -80.85 -165.61 -92.42 -90.71 -192.19 -226.22
差值 32.92 426.80 98.39 164.79 240.82 247.54
中國石化 2000 2001 2002 2003 2004 2005
每股收益 0.16 0.16 0.22 0.37 0.46
全部A股 0.16 0.16 0.19 0.21 0.19
差值 0.00 0.01 0.03 0.16 0.27
資產(chǎn)凈利率 4.00 3.88 5.01 7.59 8.07
全部A股 2.55 2.31 2.62 1.48 1.34
差值 1.45 1.57 2.39 6.11 6.73
銷售凈利率 4.61 4.36 4.56 5.46 4.95
全部A股 5.42 4.78 6.44 5.85 5.06
差值 -0.81 -0.42 -1.88 -0.39 -0.11
流動比率 0.83 0.82 0.80 0.81 0.85
全部A股 1.13 1.04 1.11 1.06 1.00
差值 -0.30 -0.22 -0.31 -0.25 -0.15
資產(chǎn)負債率 54.91 53.68 51.56 52.71 52.94
全部A股 59.40 63.44 88.56 88.09 85.10
差值 -4.49 -9.76 -37.00 -35.38 -32.16
存貨周轉率 4.96 5.56 7.19 8.44 8.74
全部A股 3.64 3.95 4.38 4.74 4.89
差值 1.32 1.61 2.81 3.70 3.85
應收賬款周轉率 13.87 29.81 41.82 62.04 65.80
全部A股 17.70 8.90 10.58 12.74 13.98
差值 -3.83 20.91 31.24 49.30 51.82
總資產(chǎn)周轉率 0.87 0.89 1.10 1.39 1.63
全部A股 0.48 0.48 0.52 0.26 0.26
差值 0.39 0.41 0.58 1.13 1.37
主營業(yè)務收入同比增長率 -5.76 6.52 28.69 41.57 35.30
全部A股 38.44 37.62 36.39 77.31 22.11
差值 -44.20 -31.10 -7.70 -35.74 13.19
凈資產(chǎn)同比增長率 15.11 5.38 11.21 14.36 15.71
全部A股 92.25 14.46 20.21 16.34 -19.05
差值 -77.14 -9.08 -9.00 -1.98 34.76
凈利潤同比增長率 -13.22 0.73 34.63 69.77 22.57
全部A股 -165.61 -92.42 -90.71 -192.19 -226.22
差值 152.39 93.15 125.34 261.96 248.79
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STOCK MARKET REACTION AND STOCK OPTION PLANS:
EVIDENCE FROM GERMANY (EXTRACTS)
ABSTRACT
Stock option plans are probably one of the most controversially discussed compensation elements of the past few years. I look at stock option plans issued by German companies between 1996 and 2002. In addition to a descriptive analysis of 44 launched plans， I perform an event study covering 17 announcements of stock option plan adoptions during this period. The findings show significant positive stock market reactions of around 1%on the day of announcement in the press. Thus， stock option plans appear to be an instrument whose effect outweighs its cost of increasing shareholder value. Significant positive abnormal returns in the weeks preceding the announcements indicate that the timing of stock options coincides with positive market developments just before the adoption of the stock option plans is announced.
Keywords: Compensation; Event Study; Stock Option.
1. INTRODUCTION
Stock option plans are very commonly used as compensation instruments in both the USA and in Germany (Deutsches Aktieninstitut (2001); Hall and Murphy (2002)). For example， the majority of the companies listed on the DAX 30 and EuroStoxx 50 have implemented an option plan (Wilhelm et al. (2004a， 20046)). The legislation on corporate governance and transparency (KonTraG)， which became effective in May 1998 and that significantly facilitates the implementation of stock option plans in Germany has played a decisive role in this respect. In addition， the rise of the New Market at the end of the 1990s led to a further increase in option plans (Bursee and Schawilye (2003)). By introducing a stock option plan， the companies wish to encourage a shareholder value orientation in managerial staff and thereby bring about a harmonization of interests between the management and the shareholders (Achleitner and Wichels (2002)).
The plans have been criticized ever since their introduction. The very first option plans met with invalidation suits. Since then there has even been talk of a looting of shareholder assets in connection with stock option plans (Rosengart and Wetzel (2003， 9); Steltzner(2004， 1); WeifBenberger and Weber (1998， 41); Wenger (1998， 19)). Stock option plans are also associated with earnings management (Burns and Kedia (2006); Gao and Shrieves(2002); Kadan and Yang (2005)). Perhaps it is this criticism， and perhaps the unfavorable accounting regulations relating to stock options since the International Financial Reporting Standard (IFRS) 2 recently became effective， that are making companies talk about phasing out their plans.
Therefore， the question is really whether or not such plans are an effective instrument for increasing corporate value from the viewpoint of the capital market or of the shareholders.
This paper addresses this question. I examine the reaction of the capital market to the adoption of a total of 17 stock option plans so that I may then be able to say how the capital market and the shareholders view the plans' adoption. To accomplish my goal， I use the event study method. In addition， I apply descriptive analysis to 44 option plans.
My study expands on previous ones in this topical field in more than one respect. It relates to the German capital market， in contrast to preceding studies that concentrate almost exclusively on foreign markets. Therefore， the study can provide insights into whether and how the German capital market reacts to the adoption of such plans， as compared with other， foreign markets. Unlike the majority of previous studies， which use other event dates， in this paper I use the date of press announcements as the event date. The capital market developments of the considered companies before and after the announcement also receive closer scrutiny as does the direct capital market reaction to the announcement of the option plans.
My findings show a significant positive capital market reaction of around 1% on the event day the day when the adoption of the plan is announced in the press. Thus， from the capital market perspective， stock option plans appear to be a suitable incentive instrument for increasing shareholder value. In the weeks prior to the event date， I observe a significant， positive cumulative abnormal return. By comparison， the cumulative abnormal return in the time period after the event date is not significant.
The structure of the paper is as follows. Section 2 explains the theoretical basis and previous empirical findings. Section 3 describes the data used in the study. Section 4 presents the results yielded by the descriptive analysis of the option plans. Section 5 describes the study procedure. Section 6 describes and discusses the results. Section 7 summarizes and concludes.
2 THEORETICAL BASIS AND PREVIOUS EMPIRICAL FINDINGS
Stock options are a compensation mechanism that can provide incentives to increase shareholder value. Stock option plans offer employees， usually executives， a number of options through which they have the right to purchase a number of stocks at a fixed price in a prespecified period of time.
Companies pursue several objectives by issuing stock options. Through such plans， the companies hope for decisive advantages when competing internationally for managerial personnel， and to be able to "bind" such personnel to the company. However， the main objective of stock option plans may be to induce the beneficiaries of such plans to increase shareholder value， and thus to harmonize the interests of the shareholders with those of the management (Achleitner and Wichels (2002); Hall and Liebman (1998); Hall and Murphy (2000); Hall and Murphy (2002); Hall and Murphy (2003); Huddart (1994); Jensen and Murphy (1990))3.
This view of stock options is supported by the agency theory. Divergent interests between shareholders and managers of companies are a typical case in which the principal-agent problem arises. The principal (i.e.， shareholder) wants the agent (i.e.， manager) to undertake activities that increase the value of the company. Yet shareholders are unable to observe whether the managers' activities are best suited to increase performance， or whether the managers’ act as selfishly focused inpiduals， putting their own gains and costs ahead of the companies' when choosing between certain activities. In such situations， compensation should be designed to mitigate those problems. By paying managers on the basis of shareholder wealth， as stock options do， the managers have incentives to take actions that favor shareholder wealth. In other words， stock options should provide a direct link between the wealth of the executive and company stock performance. What would then follow is the alignment of shareholders' and managers' interests， and therefore a reduction of agency problems between these groups (Jensen and Meckling (1976); Jensen and Murphy (1990)). Hall and Liebman (1998， 654) state that `Aligning the incentives of executives with those of owners is the most direct way to mitigate the agency problem."
The question that these statements bring to mind is， generally， to what extent do stock option plans actually help to mitigate the pergences in interests and conflicts of objectives that arise from the agency theory. It is possible to examine this question in different ways. Perhaps the approach most frequently used in connection with stock option plans is the event study method in which the capital market reactions to any announcement of a stock option plan adoption are regarded as an indication of whether stock option plans are positively linked to shareholder value from a capital market perspective and thus contribute towards a harmonization of interests. If stock option plans have the effects ascribed to them， then the shareholders or the capital market should react positively to the announcement of the company adopting such a plan. On the other hand， there might be no reaction on the part of the capital market. This missing reaction would mean that the capital market does not think the stock option plan has any effect on corporate value. Other than by the event study method， there are also studies that address the effectiveness of stock option plans by means of Tobin's Q or the total return on investment within the scope of a cross-sectional approach (e.g.， Defusco et al. (1991); Hillegeist and Penalva(2003); Palia (2001)). For example， by applying Tobin's Q the performance impact of stock options can be assessed by measuring their effect on firm value， where Tobin's Q is defined as the market value of the firm pided by the replacement value of its assets (e.g.， Wernerfelt and Montgomery (1988， 247)). Since my study falls within the domain of an event study the previous studies relevant in this respect are presented.
Besides the well known studies by Briclkley et al. (1985) and Defttsco et al. (1990)， there are two more recent studies that examine stock market reactions to the announcement of the adoption of option plans4. The study by Ikaheimo et al. (2004) examines the stock price reactions to the announcement of stock option plans in Finland. The authors identify the dates of the announcements on the basis of press reports， notifications on the homepage of the Helsinki Stock Exchange， and through direct contact with the appropriate companies. The study does not determine any significant capital market reaction on or directly after the event day when considering the entire sample (N=71}， i.e.， first time and repeat announcements of the stock option plan adoption. However， the authors find a positive reaction of 0.62% on the event day for the part of the sample containing only the first-time announcement of an option plan (N=35).Upon further examination of only the first-time announcements in which there are no overlapping events (N=13}， the study finds a negative abnormal return of一1.94% within a two-day period after the announcement of the stock option plan adoption. Both findings are statistically significant.
The study undertaken by Kato et al. (2005) analyzes 562 option plan announcements from 344 Japanese companies. The authors use the date of the board meeting on which the stock option plans were adopted as the event date for the study. The authors find a cumulative， statistically significant positive reaction of around 2% in the event window [-2; +2]. The finding applies regardless of whether stock repurchases or warrants were used to finance the plans. Even where the cumulative event windows vary the study invariably arrives at positive cumulative returns that have a statistical significance.
The studies cited here show a slightly positive， if not always statistically significant， reaction of the capital market to the adoption of the plans. The studies identify only minor positive stock price reactions on the event day itself. Greater responses are generally identifiable only through accumulation over several days， when there may be the problem of confounding events. If method-related weaknesses are factored out， the capital market ultimately reacts slightly positively to the stock option plans.
3 DATA DESCRIPTION
To conduct the event study， I use all of the exchange-listed companies in Germany that have adopted a stock option plan as the starting point for constructing my sample. My period of study is from 1996 to 2002. For that period， to determine the event day I use press releases that report the adoption of an option plan， i.e.， the date when the first public announcement or notice of the stock option plan adoption appeared. If the publication date of the press article falls on a Saturday then I use the next trading day as the event date.
I use the full-text archive of Borsen-Zeitung and Frankfurter Allgemeine ZeitungG to identify the press articles. I initially identify 731 announcements that meet my search criteria. After detailed examination of the announcements， 48 press articles concerning the adoption of stock option plans at companies remained and formed the initial basis for the below-explained descriptive analysis. As other studies have noted， it is only too evident from this examination that press reports about the adoption of stock option plans relating to a particular company are quite scarce.
Other criteria for selecting the press articles and hence for including them in the sample are that there must be available at least 210 current market prices before， and 60 current market prices after the event day per company; and that on the event day (t=0)， there are no overlapping events in the article concerned or in other articles that could lead to possible stock price reactions.
The second condition is especially important to ensure that no confounding events lead to any price reactions that are unrelated to the stock option plan. This problem is illustrated by the example of Jenoptik AG. Although the press announcement carried in Borsen-Zeitung on 12th April 2000 under the heading "Jenoptik raises pidend and plans stock options" contains information about the first-time adoption of the option plan， it also reports on an improvement of the annual financial statements and a pidend increase by 30%. I ignore articles of this type to assure the validity of the study's findings， which depends decisively on the correct specification of the event day and the identification of overlapping events (Brown and Warner (1980); McWilliams and Siegel (1997)). After removing the articles that do not meet the above-mentioned criteria， 17 daily reports remain that deal with the adoption of a stock option plan at a particular company (see Appendix I). Table 1 illustrates the sample formation procedure.
4 DESCRIPTIVE ANALYSES OF STOCK OPTION PLANS IN GERMANY
The database I use for the descriptive analysis of the stock option plans in Germany is broader than the one utilized for the event study I evaluate the 48 articles from 1996 to 2002 relating to stock option plans， but ignore announcements concerning foreign or unlisted companies， and reports effectively about the same company.
A total of 44 stock option plans remain as a basis for the descriptive analysis of a total of 41 companies'0. I consider the stock option plan of the relevant company featured in the reports. I obtain the information required for the analysis from the press announce- menu， the `Bundesanzeiger' (German Federal Gazette)， and from the data provided by the companies and information available in the public domain. In inpidual I also contacted the investor relations departments of the companies. However， access to particular data records was not possible for some of the option plans.
To categorize the companies in my sample， I establish the branch of industry to which they belong. The option plans included in the sample are characterized on the basis of the method of financing， their vesting period and maturity the existence of exercise windows or blocking periods， and the exercise hurdles".
Table 2 shows， by the first digit of the U.S. SIC code， the branches of industry to which the companies included in the sample belong. the accumulation of companies in the manufacturing industry pision is attributable to the scope and heterogeneity of this SIC codes and to the size of the fields that this pision encompasses'2. If I extend the categories of companies by industry to include the first two digits of the SIC codes， then there is no industry-related concentration of any kind (see Appendix II). The affiliation of the companies to a particular industry can hence be termed as very largely heterogeneous， thus making a possible distortion of the study findings due to any industry related concentration improbable.
Industry Percentage of sample(N=41)
Construction 7.32%
Finance， Insurance， and Real Estate 14.63%
Manufacturing 56.10%
Wholesale/Retail Trade 4.88%
Services 4.88%
Transportation， Communication， Electric， Gas， and Sanitary Services 12.20%
7．SUMMARY AND CONCLUSION
My study provides information on the question of whether stock option plans are in keeping with the needs of the capital market or with those of the shareholders. I use the event study method to measure the reaction of the capital market to the adoption of such plans in Germany. I find that the reaction of the market to the announcement of such plans is significant at around 1% to 2%. I also find positive capital market reactions prior to the date of the announcement. Therefore， the capital market and stockholders seem to associate effects of this kind with stock option plans， and this association is leading to a change in investment behavior. In addition， I use descriptive analysis to examine 44 stock option plans. In some cases I find considerable differences compared with foreign plans.There are some limitations to this study which might offer a promising area for further research into German stock option plans. First， the use of other announcement dates would provide an insight into the robustness of the findings and into the differences in the stock market reactions as a result of the selected date of announcement. Second， my study has only been able to identify a positive abnormal return in the period prior to the announcement in the press， but it does not fully reveal the reasons for this stock market reaction prior to the announcement. Investigation of the contextual variables and determinants that have an effect on the adoption of stock option plans by German companies may yield explanations for issues such as the timing of the adoption and， as a result， provide rich research opportunities. Third， further studies on stock market reactions to the announcement of the adoption of stock option plans in Germany might yield information on the reliability of my findings.
克里斯丁娜 朗文
從德國公司看證券市場反應和股票期權計劃（節(jié)選）
摘要
股票期權計劃很可能是近來來最具爭議的薪酬元素。本文研究了從1996年到2002年公布股票期權計劃的公司，在對44個已實施的計劃進行描述性分析的基礎上，做出了一個覆蓋17個此期間股票期權計劃公告的事件研究。研究結果表明證券市場在公告日會出現(xiàn)1%左右的明顯上揚。因此，股票期權計劃似乎是一個股東收益大于成本增加額的工具。公告前幾周的異常高回報表明股票期權的時機與證券市場在股票期權計劃公布前的正向走勢在時間上是吻合的。
關鍵詞：薪酬 事件研究 股票期權
1． 引言
作為薪酬計劃的一個組成部分，股票期權計劃在美國和德國都十分普遍(Deutsches Aktieninstitut (2001); Hall and Murphy (2002))。大多數(shù)在法蘭克福30指數(shù)和道瓊歐洲藍籌50指數(shù)中的上市公司都實施了這種期權計劃(Wilhelm et al. (2004a， 20046))。于1998年5月生效的關于公司管理和透明度的法規(guī)極大地便利了股票期權計劃在德國的實施，并且起到了決定性的作用。此外，從上世紀90年代末興起的新興市場也導致了期權計劃的進一步發(fā)展(Bursee and Schawilye (2003))。公司引入股票期權計劃，以期形成以股東價值為導向的管理層，從而協(xié)調(diào)管理層與股東間的利益(Achleitner and Wichels (2002))。
股票期權計劃一經(jīng)推出便受到指責。第一個期權計劃遭到了無效的訴訟，緊接著股票期權計劃又被稱作是對股東資產(chǎn)的搶劫(Rosengart and Wetzel (2003， 9); Steltzner(2004， 1); WeifBenberger and Weber (1998， 41); Wenger (1998， 19))。另外，它還常常和盈余管理聯(lián)系在一起(Burns and Kedia (2006); Gao and Shrieves(2002); Kadan and Yang (2005))。也許是由于這些指責，也許是由于股票期權計劃的會計規(guī)范和新生效的國際會計準則第2號的限制，不少公司正考慮暫停他們的股票期權計劃。
因此，股票期權計劃是否是一個增加公司價值的工具關鍵在于是從資本市場還是股東的角度來看待這個問題。
本文正是著手于該問題。本文研究了資本市場對17個股票期權計劃的實施的反應，分別從資本市場和股東角度來看待該問題。本文采用的是事件分析方法并對44個計劃進行了描述性分析。研究中加入了對德國資本市場的分析，擴展了以往對該論題集中在國外市場的單角度分析。因此，本文提供了德國本土資本市場是否對股票期權計劃產(chǎn)生反應，以及怎樣的反應，并與國外市場進行了對比。不同于以往的大多數(shù)研究都沿用其他的事件數(shù)據(jù)，本文采用的是新聞報道當天的數(shù)據(jù)，樣本公司和一級證券市場在公告前和公告后的走勢也都進行了詳細的研究。
本文研究表明證券市場在實施股票期權計劃的消息公布于媒體的那一天都有1%左右的上漲。所以，從資本市場的角度看，股票期權計劃似乎是一個增加股東價值的工具。在事件發(fā)生的前幾周，我發(fā)現(xiàn)了明顯異常的正回報，而事件發(fā)生后的一段時間的超額回報相比較卻并不明顯。
本文的結構如下：第二部分是理論基礎和文獻回顧，第三部分介紹了研究用的數(shù)據(jù)，第四部分是描述性分析后的結果，第五部分是研究過程，第六部分分析討論了研究結果，第七部分是概括和總結。
2． 理論基礎和文獻回顧
股票期權是一個刺激股東價值增加的酬勞機制。股票期權計劃為雇員，特別是管理層在一段特定時間以某一固定價格購買公司股票提供了機會。
公司發(fā)行股票期權是為了達到這樣的目的：公司在管理人員的國際競爭中具有決定性的優(yōu)勢， 而且能夠?qū)⑦@些人力資源牢牢地公司聯(lián)系在一起。然而，股票期權計劃的主要目的可能是吸引該計劃的受益人增加股東價值，并以此協(xié)調(diào)股東和管理層的利益(Achleitner and Wichels (2002); Hall and Liebman (1998); Hall and Murphy (2000); Hall and Murphy (2002); Hall and Murphy (2003); Huddart (1994); Jensen and Murphy (1990))。
人理論支持股票期權的這種觀點。股東與管理者之間分歧的利益是導致委托—問題出現(xiàn)的典型情況。委托人（比如股東）希望人（比如管理者）采取措施來增加公司的價值，但是，股東卻無法監(jiān)視管理者的行為是否最適于增加公司價值，以及管理者在采取某些行為是否只關注于自身的利益，將自己的得失放在公司的之前。在這種情況下，薪酬的制定應當要緩和這個問題。當管理者的薪金像股票期權那樣是建立在股東利益的基礎之上時，管理者便有了動力采取行動來增加股東的財富。換句話說，股票期權應當在管理者的財富和公司股票的表現(xiàn)之間建立直接聯(lián)系。然后，股東和管理者之間的利益便有了直接的聯(lián)系，兩者之間的人問題得到了緩解(Jensen and Meckling (1976);Jensen and Murphy (1990))。Hall and Liebman (1998， 654)說“將對管理者的刺激和所有者結合起來是最直接的緩解人問題的方法”。
以上這些論述留給我們這樣一個問題，股票期權計劃在多大的程度上緩解由人理論產(chǎn)生的利益的背離和目標的沖突。檢驗的方法有很多種，可能最常和股票期權聯(lián)系起來的方法就是事件研究法：資本市場對任何股票期權計劃的采納所作出的反應都被視為股票期權計劃是否與股東利益正相關并統(tǒng)一兩者利益的指標。如果股票期權計劃真的對其產(chǎn)生作用，那么股東或資本市場應當對公司采納該計劃產(chǎn)生積極的反應；另一方面，資本市場也可能不會產(chǎn)生任何反應，也就表示資本市場不認為股票期權計劃在增加公司的價值方面能產(chǎn)生作用。除了事件研究方法，還有一些研究通過在代表性范圍里的托賓Q或是投資總回報來檢驗股票期權計劃的有效性(e.g.， Defusco et al. (1991); Hillegeist and Penalva(2003); Palia (2001))。舉例來說，應用托賓Q值可以評估股票期權對證券市場價格的影響，因為托賓Q值被定義為資本的證券市場價格與其重置成本之比(e.g.， Wernerfelt and Montgomery (1988， 247))。我的研究方法主要參考的是之前該方面事件研究的方法。
除了Briclkley et al. (1985) and Defttsco et al. (1990) 的著名研究，最近又有兩種研究用來檢驗證券市場對實施股票期權計劃的反應。Ikaheimo et al.在2004年做的研究表明在芬蘭股票價格會對股票期權計劃做出反應。作者從新聞報道、赫爾辛基證券交易所主頁的通告以及與公司的直接聯(lián)系獲取數(shù)據(jù)。考慮到整體71個樣本，研究證實在事件當天和隨后的時間內(nèi)（首次和緊隨其后的股票期權計劃的公布）資本市場并沒有任何顯著的反應。但是，作者發(fā)現(xiàn)35支只有第一次公告的樣本在實施計劃時產(chǎn)生了0.62%的積極反應。進一步對只有第一次公告的13支樣本的研究發(fā)現(xiàn)公布股票期權計劃之后兩天出現(xiàn)了-1.94%的異常負收益。兩種發(fā)現(xiàn)都有統(tǒng)計意義。
另一個研究由Kato et al.2005年從344家日本公司分析了562個期權計劃的公布。作者使用了股票期權計劃實施當天的董事會議中的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)連續(xù)的統(tǒng)計性的2%左右的積極顯著反應從事件的前兩天到后兩天。這個結果同時適用于將股票回購或者認股權證納入或沒有納入財務計劃的公司。具有統(tǒng)計意義的是即使改變積累事件窗口，研究的結果還是不變地停留在積極的累積回報。
本文的研究表明：雖然不總是具有統(tǒng)計意義，資本市場對實施計劃還是表現(xiàn)出輕微的積極反應。研究發(fā)現(xiàn)只有少數(shù)股票在事件當天的價格出現(xiàn)積極反應，明顯的反應大多在積累了幾天之后才出現(xiàn)。如果排除掉和分析方法相關的因素，資本市場最終是對股票期權計劃有輕微的肯定反應。
3. 數(shù)據(jù)描述
為了這個事件研究，本文以在德國證券交易所上市并采取股票期權計劃的公司作為樣本的出發(fā)點。研究的期間為1996年到2002年，以媒體公布實施期權計劃來確認事件發(fā)生日，比如說首次公開的通知或公告。如果媒體報道日期是周六，那么以下一個交易日作為事件發(fā)生日。
本文以Borsen-Zeitung（德國唯一一家全部報道財經(jīng)消息的報紙）和Frankfurter Allgemeine ZeitungG（德國最好的日報之一）的全文檔案為資料選取新聞。最先有731個符合本文研究范圍的通告，經(jīng)過仔細分析，最后由48個有關于公司采納股票期權計劃的新聞報道形成了以下的描述性分析。正如其他研究所指出的，關于某一個特定公司采納股票期權計劃的新聞報道的確非常有限。
其他選擇關于樣本公司的新聞報道的條件是這些公司必須至少之前有210個現(xiàn)行市場價格，之后有60個現(xiàn)行市場價格，還有，事件當天該文章和其他文章沒有其他會導致股價變動的事件發(fā)生。
第二個條件是非常重要的，因為它保證了沒有任何和股票期權計劃無關的重大事件影響到股票價格。這個問題可以由Jenoptik AG公司的情況來闡明。盡管Borsen-Zeitung報于2000年4月12日打出的標題“Jenoptik公司增加股利并進行股票期權計劃”透露出首次實施股票期權計劃的信息，但與此同時這篇文章也報導了年度財務報告的進步和30%的股利增加。本文排除了這種類型的文章以確保研究的正確性，因為研究的結果很大程度上受到事件發(fā)生日的界定和重疊事件的確定的影響(Brown and Warner (1980); McWilliams and Siegel (1997))。在剔除掉不符合以上條件的文章后，共有17篇報道某特定公司股票期權計劃采納的相關文章。
4．對德國的股票期權計劃的描述性分析
對德國的股票期權計劃的描述性分析的數(shù)據(jù)庫比我進行事件研究的數(shù)據(jù)庫要大。在剔除了外國公司和非上市公司以及對同一家公司的重復報道之后，我選取了1996年到2002年48個關于股票期權計劃的文章進行評估。
共有41家公司的44個股票期權計劃構成了本文描述性分析的基礎，用于分析的信息來自新聞報道，德國政府公報，公司提供的數(shù)據(jù)和可得的公共信息。我還以個人名義聯(lián)系了這些公司的投資者關系部門，不過，某些公司關于期權計劃的一些數(shù)據(jù)記錄還是無法得到。
為了對樣本進行分類，我將它們按各自所屬行業(yè)建立了一張分類表。樣本中的期權計劃按照融資方式、期權到期時間、限制行權時間和限制條件為基礎進行分類。
如圖表2所示，樣本公司按照美國SIC編碼的首位數(shù)字形成以下分類。制造業(yè)部分的比例特別大是由于SIC編碼在這一部分的范圍較大導致的。如果將分類標準擴展到SIC編碼的前兩位，那么在任何分類中都找不到行業(yè)相關的公司。這樣的結果是樣本公司之間的行業(yè)相關性很低，從而很可能導致研究結果的扭曲。
行業(yè) 占樣本（41）的百分比
建筑業(yè) 7.32%
金融業(yè)、保險業(yè)、房地產(chǎn)業(yè) 14.63%
制造業(yè) 56.10%
批發(fā)/零售業(yè) 4.88%
服務業(yè) 4.88%
運輸業(yè)、通信業(yè)、能源、衛(wèi)生服務 12.20%
7．總結和結論
公司股權激勵模式范文第2篇
【關鍵詞】股權激勵制度；存在的問題；改進建議
一、我國上市公司股權激勵現(xiàn)狀分析
1.總體狀況分析
2005年12月31日，《上市公司股權激勵管理辦法》出臺，上市公司股權激勵風起云涌。2006年9月，國資委及財政部聯(lián)合頒發(fā)了《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權激勵試行辦法》，標志著國有上市公司股權激勵結束了破冰之旅。2006年可以稱得上是我國上市公司實施股權激勵計劃的元年，從收集的數(shù)據(jù)來看，2006年滬深兩市共有43家上市公司公布了股權激勵計劃草案，不到上市公司總數(shù)的3%。在2007年前三個季度，很少有股權激勵方案公布，但隨著公司治理專項活動的結束，以中化國際、中糧地產(chǎn)為首的部分企業(yè)率先推出股權激勵方案，打破了2007年中國股權激勵市場的沉默。雖然2007年只有13家上市公司公布了股權激勵方案，但是與2006年相比，股權激勵方案的質(zhì)量有了明顯的提高。2008年是五年中實施股權激勵計劃上市公司數(shù)量最多的一年，達60家，占兩市上市公司總數(shù)的3.61%。在方案具體設計上，“民營企業(yè)、股票期權模式、定向增發(fā)方式”等特征仍然是主旋律，但是限制性股票的重受青睞也讓我們看到了市場變化對股權激勵產(chǎn)生的影響。由于受全球金融危機的影響，2009年我國公布股權激勵方案的上市公司只有18家，大多數(shù)公司基本上是處于謹慎觀望期。由于有利的外部環(huán)境和上市公司實施股權激勵的積極性提高，2010年公布股權激勵的公司達55家，相比2009年數(shù)目顯著提高。
2.股權激勵模式分析
我國上市公司采用的激勵模式主要包括：股票期權、股票增值權、限制性股票、業(yè)績股票、組合模式五種模式。對我國上市公司股權激勵模式的基本狀況進行分析，得到我國上市公司股權激勵模式分布如表1。
表1 上市公司激勵模式分析
激勵模式 數(shù)量 所占%
股票期權 143 75.66%
股票增值權 1 0.53%
限制性股票 37 19.58%
業(yè)績股票 1 0.53%
組合模式 7 3.70%
合計 189 100.00%
從表1中可以得出，我國上市公司股權激勵的激勵模式主要以股票期權模式為主。五年中，有143家上市公司采用了股票期權的激勵模式，占所有公司的75.66%；單獨采用股票增值權和業(yè)績股票的激勵模式各有1家上市公司，占0.53%；有37家上市公司采用了限制性股票的激勵模式，占所有公司的19.58%；其余還有7家公司采用了以上四種模式的組合模式。
3.企業(yè)性質(zhì)分析
利用以上189家樣本公司的數(shù)據(jù)對實施股權激勵計劃的企業(yè)性質(zhì)進行分析，得到以下企業(yè)性質(zhì)分布表（詳見表2）。
表2 股權激勵計劃企業(yè)性質(zhì)分布表
激勵模式 企業(yè)性質(zhì)
國企 民企 外資
數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占%
合計 39 78.84% 149 20.63% 1 0.53%
從表2中可以得出，我國在2006-2010年提出股權方案的189家上市公司中149家（占78.84%）為民營企業(yè)，39家（占20.63%）為國企，五年中僅有1家外企提出股權激勵方案，采用的是股票期權的激勵模式，民營企業(yè)所占的比例為國企的3.82倍。
4.股票來源分析
利用以上189家樣本公司的數(shù)據(jù)對實施股權激勵計劃的股票來源進行分析，得到以下股票來源分布表（詳見表3）。
表3 股權激勵計劃股票來源分布表
激勵模式 股票來源
大股東轉讓 定向增發(fā) 回購 原非流通股 定向增發(fā)或回購
數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占%
合計 7 3.7% 164 86.77% 10 5.3% 1 0.53% 7 3.7%
由表3結合原始樣本數(shù)據(jù)分析可知，2006-2010年我國上市公司實施股權激勵的股票來源主要有大股東轉讓、定向增發(fā)、回購等形式，采用定向增發(fā)的公司有164家（占86.77%），采用回購方式的有10家（占5.3%），采用大股東轉讓和不確定來源的各有7（占3.70%），僅有中信證券1家公司的股權激勵股票來源為原非流通股。
5.激勵額度分析
所有公布股權激勵方案的189家企業(yè)中，排除未明確激勵額度和混合激勵額度的公司后，明確激勵額度的有177家（詳見表4）。
表4 上市公司股權激勵額度統(tǒng)計表
激勵額度 3%以下 3%-5% 5%-8% 8%-10%
公司數(shù)量 74 42 41 20
所占% 41.81% 23.73% 23.16% 11.30%
由表4結合原始樣本數(shù)據(jù)分析可知，有74家企業(yè)激勵額度在3%以下，占比41.81%；有42家企業(yè)激勵額度在3%-5%，占比23.73%；41家企業(yè)選擇了5%-8%這一激勵額度的中上區(qū)間，占比23.16%；剩余20家企業(yè)激勵額度在8%以上。激勵比例為10%的公司有金發(fā)科技、報喜鳥、德美化工、隆平高科，激勵比例最小的公司正泰電器為0.0199%，平均為4.01%。
二、我國上市公司股權激勵中存在的問題
公司股權激勵模式范文第3篇
關鍵詞：上市公司 股權激勵 股票期權
一、引言
股權激勵是企業(yè)對員工實施長期激勵的一種方式。企業(yè)在某些條件下給予員工部分公司股權，屬于期權激勵。在股權激勵方式產(chǎn)生前，企業(yè)是通過對目標業(yè)績的考核來確定經(jīng)理人的收入，這種激勵方式與經(jīng)理人員的短期業(yè)績表現(xiàn)關系密切，不利于企業(yè)的長遠發(fā)展。股權激勵計劃的出現(xiàn)能夠避免經(jīng)理人過多地看重企業(yè)短期目標，意味著經(jīng)理人能夠分享企業(yè)的剩余價值；引導經(jīng)理人能站在企業(yè)長遠發(fā)展的立場上進行經(jīng)營決策。自從2006年中國證監(jiān)會關于股權激勵管理的相關辦法以來，上市公司紛紛積極推行股權激勵政策。然而在實施過程中也暴露出了一些弊端。本文旨在分析上市公司施行股權激勵政策過程中出現(xiàn)的相關問題，并提出相應改進建議，以期為完善我國上市公司股權激勵制度提供些許幫助。
二、我國上市公司股權激勵模式及現(xiàn)狀分析
（一）股權激勵模式
股權激勵可以按不同的標準劃分為不同的模式，但大多數(shù)上市公司采用股票期權、限制性股票和股票增值權這三種模式。
1.股票期權（Stock Option）。股票期權是指上市公司給予被激勵對象（如管理層、高管等）購買本公司股票的權利，被激勵對象可以在規(guī)定時期內(nèi)以事先確定的價格購買本公司一定數(shù)量的股票，也可以放棄，但不可以轉讓。其優(yōu)點是可以降低企業(yè)委托成本，將管理層的薪酬與企業(yè)長期利益掛鉤，確保管理層不會做出有損企業(yè)長期利益的機會主義行為；缺點是股票期權分散了股權的集中度，會影響到一些股東的利益，有可能產(chǎn)生糾紛。股票期權適合處于成長初期或擴張期的企業(yè)，目前股票期權是我國上市公司采用最多的一種股權激勵模式。
2.限制性股票（Restricted Stock）。限制性股票是指被激勵人員在限制期內(nèi)不擁有處理股票的權利，在限制期后可出售該股票并從中獲益。限制性股票是為企業(yè)的某一計劃而量身定制的激勵模式，如果員工在限制期內(nèi)離職，相應也會沒收其股票。其優(yōu)點是可以確保大部分員工不出現(xiàn)離職現(xiàn)象，有較強的穩(wěn)定性；缺點是在一些非成熟型企業(yè)，上市公司經(jīng)營業(yè)績有時會出現(xiàn)較大波動，股票市場價格變動不穩(wěn)定，不能確保在規(guī)定期限內(nèi)股價上升，會使員工產(chǎn)生怠慢消極的工作態(tài)度，因此該模式適合在成熟期企業(yè)實施。
3.股票增值權（Appreciation Rights）。股票增值權是指上市公司給予經(jīng)營者的一種可以在行權價與行權日二級市場股價的差價之間獲得收益的權利，當然前提是經(jīng)營者努力為企業(yè)打拼，在限制期內(nèi)股價上升，經(jīng)營者可以收獲這種權利，且不用支付現(xiàn)金，由上市公司支付。該模式的優(yōu)點是簡單、易于操控，可直接兌現(xiàn)；缺點是并不是賦予經(jīng)營者真正的企業(yè)股票，激勵效果與其他模式相比較差，且對企業(yè)支付能力的要求較高，因此該模式適合于現(xiàn)金充足、發(fā)展穩(wěn)定的成熟型企業(yè)。
（二）我國上市公司股權激勵現(xiàn)狀
1993年，深圳萬科最先推出股權激勵計劃，從此我國上市公司開始嘗試通過施行股權激勵計劃來解決公司治理過程中的相關問題。2006年中國證監(jiān)會了關于股權激勵管理的相關辦法，并于2008年出臺《股權激勵有關事項備忘錄》（第1―3號），同年財政部和國資委聯(lián)合《國有控股上市公司（境內(nèi)）股權激勵試行辦法》。在國家股權激勵相關政策的引導下，股權激勵計劃逐漸被應用到上市公司高管的激勵中。隨著時間的推移，相關政策也在不斷完善，2016年7月證監(jiān)會再次了最新的《上市公司股權激勵管理辦法》。政策上的引導以及股權激勵效果的逐漸顯現(xiàn)，施行股權激勵的上市公司如雨后春筍般浮現(xiàn)出來。一些上市公司是第一次施行股權激勵方案，如2016年10月公告披露國禎環(huán)保授予1 575萬份股票期權、?？低晹M推5 386萬股限制性股票、顧地科技擬推2 764.8萬股的股權激勵計劃等。還有一些上市公司推行了多次股權激勵計劃，如網(wǎng)宿科技推行了5次、蘇寧云商推行了3次。上市公司施行股權激勵調(diào)動了員工的積極性，提升了公司業(yè)績。據(jù)證監(jiān)會公布的數(shù)據(jù)，截至2015年底，上海和深圳兩個交易所共有上市公司2 827家，其中有808家上市公司推行了股權激勵計劃，共涉及1 110個股權激勵計劃（其中有229家公司推出兩個或兩個以上的股權激勵計劃）。股權激勵對創(chuàng)新性以及科技型企業(yè)的推動作用比較明顯。通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)多數(shù)企業(yè)選擇股票期權模式施行股權激勵計劃。我國2010至2015年各年新增股權激勵計劃的上市公司數(shù)量見表1。
謀1可以看出，2015年新增股票期權計劃的公司減少到48個，原因可能是由于2015年經(jīng)濟不景氣，企業(yè)效益下滑，使上市公司缺少對未來經(jīng)營業(yè)績上升的信心，所以數(shù)量有所減少。但從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，施行股權激勵計劃的公司數(shù)量總體呈遞增趨勢。
三、我國上市公司股權激勵施行中出現(xiàn)的問題
（一）制定行權價格時缺乏對影響公司業(yè)績的內(nèi)外因素的綜合考慮
股權激勵選擇過低或過高的行權價格都是不恰當?shù)摹＿^低的行權價格違背了股權激勵施行的初衷，實施股權激勵的初衷是為了激勵企業(yè)員工更加努力工作，為企業(yè)的未來發(fā)展做出貢獻。過低的行權價格則使股權激勵容易實現(xiàn)，員工輕而易舉就可以得到股權激勵；過高的行權價格，員工望塵莫及，對股權激勵失去信心，因達不到行權的要求而變得消極，這樣也會導致股權激勵計劃的失敗，達不到激勵的效果。由此可見，行權價格的制定對股權激勵的作用非常重要，當企業(yè)缺乏對外界市場狀況、公司業(yè)績現(xiàn)狀及公司未來發(fā)展趨勢的預測時，都會導致選擇不恰當?shù)男袡鄡r格，影響股權激勵的效果。
（二）短期考核指標誘發(fā)盈余管理操縱行為
設計股權激勵的初衷是利用股權激勵方案約束高管的機會主義行為，實現(xiàn)高管為企業(yè)的長期發(fā)展做出貢獻，避免短期行為。但是由于存在信息不對稱現(xiàn)象，許多企業(yè)高管為了謀取自身私利，采取操控企業(yè)賬面數(shù)額的辦法，來達到股權激勵的行使條件。出現(xiàn)此類現(xiàn)象的原因是大多數(shù)企業(yè)以短期考核指標為最終行權考核指標，如僅僅以銷售凈利率、經(jīng)營業(yè)績、營業(yè)收入增長率等短期指標為考核指標，致使高管有機可乘，通過盈余管理來操縱企業(yè)業(yè)績。
（三）內(nèi)部監(jiān)督管理機制不健全
通過調(diào)研發(fā)現(xiàn)，很多上市公司并沒有明確界定管理層的權利范疇，管理層“一方獨大”現(xiàn)象顯著。股權激勵的目的是激勵管理層為企業(yè)的發(fā)展出謀劃策，不約束管理層的權利范疇會導致股權激勵成為其套利的工具，管理層為了達到股權激勵的行權條件，濫用職啵操縱企業(yè)財務數(shù)據(jù)。即使發(fā)現(xiàn)了管理層違紀現(xiàn)象，也沒有明確的懲罰機制，沒有對管理層實施監(jiān)督的條例與措施，導致管理層人員不用為自己的違紀行為負責，沒有有效的約束與制衡機制，造成了企業(yè)內(nèi)部監(jiān)管的缺失，使股權激勵計劃違背初衷，沒有起到應有的激勵作用。另外，很多上市公司沒有完善企業(yè)內(nèi)部信息披露的相關制度，致使內(nèi)部信息披露不及時、不規(guī)范、不完整，通常不披露或很少披露對公司不利的信息。不完善的信息披露制度使股東對企業(yè)的真實狀況缺乏了解，影響公司股價，使股權激勵效果得不到有效發(fā)揮。
（四）外部監(jiān)管制度尚不完善，監(jiān)督力度不夠
我國目前處于股權激勵計劃的實施初期，相關法律法規(guī)并不完善。監(jiān)管部門對股權激勵條件的設定還存在疏漏，如證監(jiān)會制定的股權激勵制度中關于授予價格的規(guī)定，其計算期限較短，容易縱。
在監(jiān)管方面存在的問題是：對股權激勵方案的審批不夠嚴格，門檻設置不高，沒有把好關；對市場的監(jiān)管力度不夠，對企業(yè)是否存在高管盈余管理行為并沒有明確的監(jiān)督措施；對企業(yè)信息披露制度規(guī)定不到位，在定期披露的報告中，沒有發(fā)現(xiàn)公司將股價趨勢與公司業(yè)績進行對比，缺乏公司股價與同行業(yè)股價進行對比的信息；對違反法律法規(guī)企業(yè)的懲罰力度，管理層違反法紀時承擔的風險較小；政府監(jiān)督部門的分級管理工作不明確，給企業(yè)明確股權激勵方案的實施造成阻礙。可見，對實施股權激勵企業(yè)的外部監(jiān)管還有一些疏漏，相關法律之間尚存在著相互沖突的地方。
四、我國上市公司施行股權激勵的改進建議
（一）充分考慮內(nèi)外因素，制定合理的行權價格
在經(jīng)濟形勢較好時，可以適當提高股權激勵的行權價格，確保管理層繼續(xù)為企業(yè)發(fā)展做出努力；在經(jīng)濟蕭條時期，在制定行權價格時應適當降低股權激勵的行權價格，經(jīng)濟的蕭條會導致股價出現(xiàn)降低的趨勢，這時若仍制定較高的行權價格不但不會起到激勵效果，反而會使員工消極工作。因此企業(yè)應充分考慮外部環(huán)境的影響，并結合企業(yè)自身經(jīng)營狀況和發(fā)展趨勢，制定符合企業(yè)未來發(fā)展的行權價格。過低或過高的行權價格都達不到股權激勵的目的，違背了股權激勵施行的初衷。
（二）完善股權激勵計劃的考核指標體系
很多上市公司將公司業(yè)績、財務比率等短期指標納入股權激勵方案的考核指標，忽視了能體現(xiàn)企業(yè)長期利益的考核指標，如長期股價表現(xiàn)、凈利潤增長率、股票收益率等。僅僅設置短期考核指標會使管理層通過盈余管理行為達到行權目的。企業(yè)應將短期考核指標與長期考核指標相結合，也可以適當引入非財務的相關指標，如市場表現(xiàn)、經(jīng)濟狀況等高管不能輕易操控的因素來構建綜合的指標體系，作為行權考核的依據(jù)。考核指標體系的完善與否對股權激勵計劃效果的發(fā)揮至關重要。
（三）健全內(nèi)部監(jiān)督機制
正是由于企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督機制的不健全，才給了一些企業(yè)管理者以可乘之機。為此，企業(yè)應完善公司治理結構，以法規(guī)制度的形式明確管理層的職權范疇，明確違反法規(guī)制度的懲罰機制，對違反相關法規(guī)制度的人員給予相應的懲罰，使股權激勵方案真正發(fā)揮其作用，使被激勵人員和企業(yè)雙受益。應制定詳盡的上市公司股權激勵信息披露制度，定期披露公司業(yè)績、公司的市場指數(shù)等，讓外界投資者對管理層進行監(jiān)督。良好的企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督機制能防止管理層為謀取自身利益而進行盈余管理的行為，促進管理層理性地為自身和企業(yè)的長遠利益發(fā)展做出努力。只有將約束機制與股權激勵相結合，才能使委托雙方利益趨于一致，才能發(fā)揮股權激勵的應有作用。
（四）完善外部監(jiān)管制度，加大監(jiān)管力度
股權激勵計劃的圓滿實施，不僅需要企業(yè)內(nèi)部的監(jiān)督管理，更需要外部相關法律法規(guī)的監(jiān)管。證監(jiān)會應提高計算股權激勵授予價格的計算期限，以大于30個交易日為宜。因為短期的計算期限會出現(xiàn)誤差，長期的計算期限更能體現(xiàn)市場的波動狀況。應提高對上市公司股權激勵方案的審批標準，對沒有激勵效果的方案不予通過審批。完善對企業(yè)信息披露的相關規(guī)定，增加公司股價與行業(yè)股價、公司業(yè)績與行業(yè)業(yè)績等的對比信息的披露，外部監(jiān)督機構應發(fā)表對股權激勵計劃進行評估的意見，確保相關信息公正、公開。為避免相關違紀違規(guī)行為的出現(xiàn)，政府部門應加大對違紀違規(guī)企業(yè)的懲罰力度，確保監(jiān)督制度能夠有效地制約企業(yè)管理層的機會主義行為。同時外部監(jiān)管機構應采取分級管理的形式，對企業(yè)股權激勵計劃的決策和實施過程分別進行管理。只有企業(yè)和外部監(jiān)管機構真正實現(xiàn)內(nèi)外雙重約束，才能確保股權激勵計劃的有效實施。
參考文獻：
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公司股權激勵模式范文第4篇
摘要：股權激勵最早起源于美國，隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，現(xiàn)在已經(jīng)成為一種普遍薪酬模式，在全球眾多上市公司中推行。我國因公司制起步晚，市場經(jīng)濟發(fā)展不健全，股權激勵的實施存在許多不完善之處，對于上市公司的治理和業(yè)績水平并未取得顯著成效。根據(jù)現(xiàn)代激勵理論，股權激勵是一種適合企業(yè)長期發(fā)展的有效激勵方式。而在市場經(jīng)濟競爭激烈的今天，企業(yè)的長期發(fā)展愈加困難，所以對于股權激勵機制的研究與分析顯得尤為重要。
關鍵詞 ：股權激勵；公司治理；研究
一、股權激勵制度的起源
股權激勵起源于美國。1952年，為避免公司高級管理人員的大部分薪水被高額的所得稅“吃”掉，輝瑞制藥公司發(fā)明了股票期權。1956年，美國的路易斯·凱爾索等人設計了“員工持股計劃”，拉開西方成熟市場推行股權激勵的序幕。股票期權作為長期激勵機制，在企業(yè)所有權和經(jīng)營權分離的情況下，賦予經(jīng)營者與股東利益均等的權利與義務，有助于避免在股東對經(jīng)營者監(jiān)管越來越困難的情況下，經(jīng)營者為自己的利益而背離股東利益的情況。目前在全球工業(yè)企業(yè)500強中，超過400家已實施了股票期權制度。
在我國，股權激勵最早可追溯至20世紀80年代開始的內(nèi)部職工股和公司職工股，以及此后的工會代持股和員工持股會持股等制度。最初的職工持股制度是自發(fā)創(chuàng)立的，是在兼顧公平與效率的基礎上發(fā)展起來的，是建立在經(jīng)濟轉型時期的公有制基礎上的。2005年5月起,我國證券市場開始實施股權分置改革,為上市公司管理層實行真正意義上的股權激勵提供了制度基礎。2005年12月31日，證監(jiān)會《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》方案，將我國股權激勵計劃納入國際化規(guī)范軌道上來。隨后《公司法》《證券法》等重要法律、法規(guī)根據(jù)實際情況進行了修訂,為上市公司施行股權激勵進一步掃除了障礙。
二、實行股權激勵的目的
股權激勵作為一種激勵機制，在國外應用廣泛。公司選擇股權激勵的主要目的包括：激發(fā)員工工作積極性、提高工作效率、增強企業(yè)市場競爭力；改善員工福利待遇、解決他們的后顧之憂；構建和諧的企業(yè)文化、增強員工凝聚力；合理避開稅收、減少企業(yè)經(jīng)濟負擔；拓展融資渠道等。
我國需要采取措施對股權激勵制度加以完善。企業(yè)產(chǎn)權制度改革作為推動產(chǎn)權朝著多元化方向發(fā)展，健全內(nèi)部約束與激勵機制的可靠手段，應得到重視。股權激勵的實施是與公司治理結構相輔相成的。從企業(yè)性質(zhì)角度及股權結構層面看，民營企業(yè)與國有企業(yè)相比，其選擇股權激勵的動機更大；對企業(yè)而言，股權結構的集中狀況，會直接影響到其對股權激勵機制的需求度。站在企業(yè)管理角度看，缺乏健全管理結構的企業(yè)，其選擇股權激勵的動機更大；由于股權激勵效應具有長期性、持久性特征，年輕的企業(yè)高管選擇股權激勵的動機更大；作為現(xiàn)金薪酬較高的企業(yè)，為解決管理者缺乏工作積極性問題，通常也會選擇股權激勵。
三、我國上市公司股權激勵現(xiàn)狀
最近兩年，我國上市公司股權激勵呈現(xiàn)快速增長勢頭。據(jù)2013年度《中國股權激勵年度報告》統(tǒng)計，2013年共計158家上市公司公告將實施股權激勵計劃，比2012年度增長30％。截至2013年12月，上市公司中先后已有524家公司推出股權激勵計劃。通過梳理，我國上市公司的股權激勵呈現(xiàn)以下特征：
1.股權激勵受高科技行業(yè)青睞，民營企業(yè)居多
因中長期激勵方式能有效調(diào)動員工積極性，在一定時間內(nèi)能有效留住人才，目前國內(nèi)上市公司較多采用中長期激勵。從行業(yè)看，目前信息技術、房地產(chǎn)等典型技術密集、人才流動較高的行業(yè)較常使用中長期激勵方式。據(jù)不完全統(tǒng)計，在此之前公布股權激勵方案的上市公司中，醫(yī)藥、信息技術、電子三個行業(yè)的企業(yè)占40％左右。說明股權激勵對高科技企業(yè)的重要性，此外，民營企業(yè)因面對自身發(fā)展，對人才的吸引、保留和激勵提高了要求，成為長期激勵的最主要實施主體。
2.股權激勵范圍集中董監(jiān)高層級
激勵對象有以下幾類：董事會成員、高級管理人員、中層管理人員、核心崗位人員，是相對多數(shù)公司主要激勵對象。但公司獨立董事；證券交易所近三年內(nèi)公開宣布的不當人選；中國證監(jiān)會近三年內(nèi)處罰的人員；《中華人民共和國公司法》中明確指出不得擔任企業(yè)高管（董事、監(jiān)事等）的人員，不包括在激勵對象中。
3.股權激勵模式主要以期權為主
根據(jù)對股權激勵理論基礎的分析,我們通常把股權激勵模式分成股票激勵和期權激勵。股票激勵中包括限制性、虛擬及業(yè)績?nèi)N股票激勵方式，它們的特點是不管股價如何漲跌，經(jīng)理人的報酬都與公司的股票價格掛鉤。期權激勵中包括了股票期權、股票增值權兩部分，它們的特點在于：行權價低于股票價格時，經(jīng)理人的報酬與公司的股票價格相掛鉤，行權價高于股票價格時，經(jīng)理人無收益也無損失。我國的股權激勵模式主要是股票期權和限制性股票，股票增值權位居第三，而業(yè)績股票、虛擬股票等激勵方式所占比例很小，效果最差。
四、上市公司股權激勵存在的主要問題
作為舶來品的股權激勵，在我國引入后和我國的特殊國情對接中引發(fā)各種各樣的問題，導致股權激勵難以平穩(wěn)、健康發(fā)展。
1.股權激勵模式單一
我國上市公司模式主要集中在股票期權模式。從某種程度講，證券交易市場股票價格的漲跌都會影響高管人員薪酬。因此，企業(yè)的高管人員比較關注股票價格的漲跌情況。而企業(yè)經(jīng)營管理水平的高低、宏觀經(jīng)濟的變化狀況以及行業(yè)景氣度，都會引起股票價格的波動。所以，當前股票期權行權價這種模式，無法將股權激勵與公司績效之間的關系充分反映出來。
2.缺乏成熟的資本市場條件
我國證券市場起步較晚，屬于弱有效市場。機構投資者所占比重偏低，投機色彩過于濃厚，股票價格的變動受莊家炒作、金融政策變化因素影響較大，不能正確反映公司的經(jīng)營業(yè)績，股票期權也難以達到其應有的激勵效果。此外，我國的中介機構存在一些問題，有部分會計師事務所這樣的中介機構，未將企業(yè)的實際業(yè)務活動有效反映出來。這些中介機構審計的財務報表，也無法將企業(yè)的實際經(jīng)營狀況真實反映出來。這種情況既制約了股票市場的進一步發(fā)展，也不利于實施股票期權制度。
3.公司法人治理結構不合理
公司治理結構是一種對公司進行管理、控制以及運作的機制與規(guī)則。要想充分發(fā)揮股權激勵作用，就應該不斷完善公司的治理機制。雖然我國上市公司基本都形成了比較完善的內(nèi)部治理結構，但在實際運行過程中，由于我國當前大部分上市公司都是由國企改制而成的，其中存在明顯的國有股獨大現(xiàn)象，致使股票期權計劃無法起到應有的激勵作用。
4.股權激勵相關配套措施滯后
股權激勵涉及股票來源、激勵對象、激勵費用化與會計處理、稅收政策等一系列問題，要想充分發(fā)揮股權激勵的激勵作用，離不開這些相關制度的配合。然而，目前與股權激勵相關的配套措施仍然相對滯后。
五、改進我國股權激勵制度的建議
1.實現(xiàn)股權激勵模式多元化
針對我國上市公司股權激勵的模式比較單一的問題，建議引入業(yè)績股票、股票增值權、虛擬股票等模式，增加企業(yè)的可選擇性。新的股權激勵模式可以將公司、行業(yè)和市場行情的因素考慮在內(nèi)，將這幾個因素在股票期權的價格中各自設定一個權重，使行權價格在行權期內(nèi)可以有一個調(diào)整的方式，這樣管理層的薪酬更實際，更具有激勵價值。
2.提高證券市場有效性
目前，我國證券市場仍處于弱式有效，股票價格不能有效反映企業(yè)業(yè)績，股票市場違規(guī)操作現(xiàn)象嚴重。由于上市公司的信息披露不健全、期權期貨市場的功能不齊全等，增加了推廣股票期權制度的障礙。其一，證監(jiān)會、審計部門要重視監(jiān)管上市公司的工作，加大力度查處公司在股票市場中的違法違規(guī)操作，嚴厲懲處上市公司的造假行為以及非法經(jīng)營行為，鼓勵社會各界人士監(jiān)督上市公司行為。其二，加大力度監(jiān)管股票投資者的買賣行為。重點打擊聯(lián)合坐莊等操縱股票價格行為；還要打擊投機倒把行為，引導人們深入理解投資。其三，加大力度監(jiān)管中介機構。不定期審查為股民以及上市公司服務中介機構行為，比如：會計師事務所、律師事務所等，同時對會計信息披露制度加以完善。
3.完善公司治理機制
公司內(nèi)部治理主要應從制度建設和法規(guī)建設上進一步約束經(jīng)理人的決策行為。首先，要建立獨立董事會，規(guī)范董事會制度，加強監(jiān)事會的監(jiān)管力度；其次，結合公司實際情況，對授予股權、行權價格、行權時間和終止條件等進行科學規(guī)定；最后，對股權激勵機制要進行有效管理。
4.完善配套制度，保障股權激勵的順利實施
我國上市公司股權激勵要取得更進一步發(fā)展，需要在股權激勵的會計、稅收制度方面不斷完善。在會計制度方面，要完善會計相關規(guī)則，并對公允價值的確定等給予明確的規(guī)定。在稅收制度方面，股權激勵的納稅時點應該適當延后，可考慮將股票期權的納稅時點由行權時改為實際出售時。另外，還應對企業(yè)的股權激勵費用進行明確規(guī)定，避免發(fā)生重復繳稅的問題。
總而言之，在我國，公司治理結構不合理、資本市場弱有效性等問題制約了股權激勵制度發(fā)揮其應有的作用。但是，股權激勵制度的實施仍然是我國上市公司中長期激勵不斷完善的重要方向。隨著我國市場環(huán)境的日漸成熟和相關法律法規(guī)的進一步完善，上市公司自律規(guī)范運作水平進一步提高，社會各界對股權激勵的認知也逐步成熟。上市公司可以積極嘗試股權激勵，通過股權激勵來調(diào)動管理層的積極性，充分發(fā)揮股權激勵的激勵效應，進一步推動上市公司的可持續(xù)發(fā)展。
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公司股權激勵模式范文第5篇
關鍵詞：股權激勵；上市公司；問題；建議
中圖分類號：F276.6 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2017）015-00-02
上世紀80年代美國首度實行股權激勵制度，之后便如雨后春筍般逐漸在全球范圍內(nèi)流行。股權激勵制度將上市公司所有者與經(jīng)營者的利益統(tǒng)一起來，通過授予管理者一定數(shù)目的股票，使其以企業(yè)股東的身份來分享企業(yè)的剩余索取權，與所有者利潤共享、風險共擔。
一、上市公司股權激勵方式和選擇
上市公司的股權激勵模式主要有：限制性股票、股票期權、股票增值權、業(yè)績股票等。除了限制性股票和股票期權，我國上市公司對其他激勵模式選擇甚少。
上市公司股權激勵的選擇：
據(jù)統(tǒng)計，自《上市公司股權激勵管理方法（ 試行） 》頒布，截止到2014 年底，上市公司股權激勵方式的選擇偏好發(fā)生了明顯變化，通過對國泰安有關數(shù)據(jù)分析，可知：在實施股權激勵模式初期（2006-2011），大部分上市公司愿意選擇股票期權。此后至2014年，股票期權地位有所降低，被限制性股票取代。另外，2+結合的激勵模式占比略有升高。
這些上市公司為何去選擇限制性股票和股票期權？我們從兩者基本特點入手分析。
如果天平兩端，一邊是權力，一邊是義務，股票期權和限制性股票兩端是平衡的嗎？經(jīng)分析，股票期權不平衡，而限制性股票兩邊是平衡的。對持有股票期權的激勵對象來說，若企業(yè)股市走低風險重重，當意識自己行權會損害自身利益，他唯恐避之不及，必定選擇不行權。但對持有限制性股票的激勵對象來說，不管最后企業(yè)股市如何，他們都不得不行權購買股票，有風險自己也只能吃啞巴虧?？芍?，激勵模式不同風險便不相同。
另外，從上文所述差異可以獲悉，兩種股權激勵模式的適用對象可能不同。我們通過比較兩種方式在中國制度環(huán)境下的差異，結合激勵對象進行具體分析。限制性股票基本特點：行權價格成本低、個人所得稅稅額高且易影響行權日股價、不享有股利分配；股票期權基本特點：行權價格成本高、個人所得稅稅額低且易影響行權日股價、享有股利分配的權利。
站在經(jīng)理人的視角，股票期權要優(yōu)于限制性股票。公司高管持有限制性股票期間，一旦所采取的經(jīng)營決策或投資項目失敗，造成公司股價下跌或業(yè)績降低，便會因此遭受損失，使其積極性受到打擊。但股票期權模式的激疃韻蟛⒉懷械U庋的風險，當股價上升過經(jīng)營業(yè)績良好，經(jīng)理人可選擇行權獲得激勵收益，即使股價和業(yè)績差強人意，經(jīng)理人也可選擇不行權，避免對自身利益造成損失。
對于非高管人員，比如企業(yè)的核心技術員工和優(yōu)秀銷售人員等中層核心員工，企業(yè)在提高科技創(chuàng)新能力及擴大市場份額時，這類員工起到了至關重要的作用，如何吸引和保留這支肱骨力量便是上市公司實施股權激勵的目的。相比之下，限制性股票更適用于這類激勵對象。
二、我國上市公司股權激勵制度的問題和建議
對我國上市公司來說，股權激勵制度屬于引進的西方舶來品，由于中西方政治、經(jīng)濟及文化差異，股權激勵制度在中國“落地生根”的過程不可避免的存在一些問題。
（一）我國上市公司股權激勵制度的問題
股權激勵制度在我國的實施并不是順風順水的，其中也有很多涉及表里兩面的困難和艱辛。
1.內(nèi)部問題
由于我國實行股權激勵模式較晚，很多上市公司在實施股權激勵時，并沒有太多與自身情況類似的成功案例可供參考，摸著石頭過河，容易對西方的股權激勵模式模仿和生搬硬套，加之我國企業(yè)所有者對股權激勵制度并沒有充分了解，因此效果一般。
（1）股權激勵計劃設計不合理
①強度偏低
《管理辦法》規(guī)定：上市公司有效股權激勵計劃標的股票總數(shù)不得超過公司股本總額10%，個人不得超過1%。而一般情況下，企業(yè)的激勵對象人數(shù)在百人以上，那么個人獲得的平均數(shù)量就會偏低。
②模式單一
上文中提及，限制性股票、股票期權及兩者結合的股權激勵模式我國上市公司中占據(jù)主導地位。上市公司應該意識到一定要結合自身情況量身定制，否則效果就大打折扣。另外，同一家企業(yè)對不同的員工要執(zhí)行不同的模式。
③企業(yè)績效考評不完善
上市公司執(zhí)行股權激勵制度時，往往會對激勵對象設置一定的可行權條件，只有當達到這些條件后激勵對象才可以行權。但根據(jù)相關披露信息，大部分公司制定的績效考評目標略低，因此無法達到理想的激勵效果。
（2）管理層機會主義行為
安然公司的轟然倒塌，無疑暴露出股權激勵的弊端，這代表著管理層機會主義行為。這些負面效應也正被世界各國的監(jiān)管部門、學術界和實務界重視。在實務中，上市公司應該警惕管理層通過影響信息披露、盈余管理等，影響企業(yè)績效和股價高低，使兩者朝著對其有利的方向發(fā)展。
2.外部問題
（1）相關法規(guī)和政策不完善
有目共睹，我國有關部門為完善股權激勵相關法規(guī)不斷在努力。但不能大意，我國的法律和政策環(huán)境仍然是不成熟的。比如，會計處理和稅收政策等配套制度相對滯后，激勵對象在行權時面臨的稅負較高，這些都會使股權激勵效果大打折扣。
（2）職業(yè)經(jīng)理人市場不完善
職業(yè)經(jīng)理人的出現(xiàn)是企業(yè)兩權分離而產(chǎn)生股權激勵的原始條件，職業(yè)經(jīng)理人的職業(yè)操守對于股權激勵能否達到理想目標至關重要。目前，我國的經(jīng)理人市場發(fā)展不太成熟，某些企業(yè)的高管的文化程度不高，獵頭公司等職業(yè)經(jīng)理人中介機構還相對薄弱。尤其對于國有企業(yè)，高管的任命大都由政府決定，他們的薪酬很大一部分會受到管理級別的影響，他們更看重的可能是權力而不是企業(yè)的經(jīng)濟效益，股權激勵效果也會受到影響。
（3）證券市場不成熟
實施股權激勵需要一個成熟的證券市場，但我國證券市場處于發(fā)展初期。投資品種單一，上市企業(yè)質(zhì)量較差，市場操作不規(guī)范等，致使股價不能正確和完整的反映我國企業(yè)發(fā)展狀況。因此，企業(yè)所有者無法通過股價衡量和監(jiān)督經(jīng)營者的管理。
（二）對我國股權激勵制度存在問題的建議
1.內(nèi)部問題建議
內(nèi)部問題主要從股權激勵制度自身著手，只有合理可行、適合上市公司的客觀條件，在實踐中才能發(fā)揮其效用。
（1）提升股權激勵數(shù)量
提升企業(yè)的股權激勵標的數(shù)量，一方面要保持在合規(guī)合適的限度之下，保證企業(yè)的股權結構不受太大影響，股權激勵實施的成本也不至于太過沉重；另一方面，要合理控制激勵對象人數(shù)和人均數(shù)量，使高管和核心員工得到的數(shù)量適度又足以對其起到激勵效果。
（2）根據(jù)企業(yè)基本情況合理設計股權激勵模式
企業(yè)應根據(jù)企業(yè)的基本情況，選擇適合自己公司的模式，不能生搬硬套其他公司的經(jīng)驗。針對不同的激勵對象和激勵目標，模式要合理。
（3）完善業(yè)績考核指標體系
企業(yè)應設置科學合理的業(yè)績考核指標體系，短期考核指標可以財務比率和經(jīng)營性現(xiàn)金流量為基礎確定，長期考核指標可以以及股票市場價格等確定。完善的業(yè)績考核指標體系，可以避免讓股權激勵僅僅成為一種福利性質(zhì)的獎勵，促使激勵對象通過努力完成行權條件，獲得激勵標的。
2.外部問題建議
政府及上市公司要想股權激勵制度效果顯著，刺激經(jīng)濟增長，必須重視外部問題。
（1）完善相關法律法規(guī)
我國有關政府部門，可以借鑒西方國家為保障本國上市公司股權激勵制度順利實施所頒布的相關法律法規(guī)，比如改進稅法、證券法等。同時結合我國國情，加強相關法律體系的完整性，比如稅收及證券方面。稅收方面可以做出的努力是，對激勵對象能有更多稅收優(yōu)惠政策減輕稅收壓力；另外在會計核算方面，改進股權激勵的會計處理方法，使上市公司在執(zhí)行階段相關的會計處理更科學和規(guī)范。
（2）規(guī)范經(jīng)理人市場
規(guī)范的職業(yè)經(jīng)理人市場是股權激勵制度實施的基礎，應該著重加強對經(jīng)理人行為的監(jiān)督，尤其是對具有高素質(zhì)、專業(yè)能力的經(jīng)理人，應該建立專門的人才庫，并及時更新他們的重要信息。完整的職業(yè)經(jīng)理人履歷檔案，可以幫助企業(yè)規(guī)范和監(jiān)督他們的行為，降低激疃韻蟮牡賴路縵鍘
（3）規(guī)范證券市場
良好的外部環(huán)境，離不開健康的資本市場。企業(yè)應有自覺性、主動性，攜手構建一個有效規(guī)范的證券市場。首先，應該對上市公司披露虛假信息加大打擊力度，對幕后交易堅決予以懲處，引導我國證券市場又好又快的健康發(fā)展。其次，對證券市場加強監(jiān)督管理，加大約束力度。
