貨幣政策公司債務(wù)融資會(huì)計(jì)信息透明度
前言：本站為你精心整理了貨幣政策公司債務(wù)融資會(huì)計(jì)信息透明度范文，希望能為你的創(chuàng)作提供參考價(jià)值，我們的客服老師可以幫助你提供個(gè)性化的參考范文，歡迎咨詢。
摘要：我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)以及金融體系還不夠發(fā)達(dá)，相對(duì)于其他融資方式而言，銀行債務(wù)融資對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)依然十分重要。而企業(yè)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息在銀企之間的業(yè)務(wù)往來(lái)中是不可或缺的。本文討論會(huì)計(jì)信息透明度對(duì)公司債務(wù)融資的影響，同時(shí)將貨幣政策因素融入其中。本文以2004至2014年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，采用面板數(shù)據(jù)并經(jīng)過(guò)多元回歸分析研究發(fā)現(xiàn)：貨幣政策緊縮時(shí)期，會(huì)計(jì)信息透明度較差的公司獲得的借款數(shù)量較少；現(xiàn)金持有水平較高的公司會(huì)計(jì)信息透明度較低，并且在貨幣政策緊縮時(shí)期依然如此，但在這一時(shí)期公司會(huì)計(jì)信息透明度的平均水平會(huì)提高；非國(guó)有企業(yè)在貨幣政策緊縮時(shí)期可能存在盈余管理行為，以爭(zhēng)奪信貸資源。
關(guān)鍵詞：貨幣政策會(huì)計(jì)信息透明度債務(wù)融資現(xiàn)金持有水平
引言
貨幣政策是各國(guó)政府對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行干預(yù)和調(diào)節(jié)的重要手段之一。貨幣政策的變化在宏觀層面會(huì)影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，在微觀層面會(huì)影響微觀經(jīng)濟(jì)主體的經(jīng)營(yíng)發(fā)展以及企業(yè)、股東和債權(quán)人的決策行為。就我國(guó)目前的金融體系發(fā)展而言，銀行仍然占據(jù)主導(dǎo)地位，銀行貸款是企業(yè)最重要的外部融資來(lái)源（陳棟等，2012）。銀行作為貸款方為了資金的安全性要求獲得盡可能充分真實(shí)的信息，而企業(yè)作為借款人存在隱瞞對(duì)自己不利信息的動(dòng)機(jī)。因此，本文從企業(yè)會(huì)計(jì)信息透明度的視角對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行剖析，研究的主要問(wèn)題是在不同的貨幣政策環(huán)境中，上市公司的會(huì)計(jì)信息透明度對(duì)銀行債務(wù)融資的影響。貨幣政策由寬松變?yōu)榫o縮會(huì)增加宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性。在這樣的外部環(huán)境中，以下兩種情況可能同時(shí)或單獨(dú)出現(xiàn)：一是以銀行為代表的貸款者可貸資金數(shù)量減少，同時(shí)企業(yè)信貸需求增加。這將導(dǎo)致信貸供給和信貸需求的錯(cuò)配；二是貸款方可能要求更高的貸款利率，而企業(yè)作為信貸需求方則希望借款利率盡可能低。考慮到上述問(wèn)題，企業(yè)有動(dòng)機(jī)提高會(huì)計(jì)信息透明度，以降低信息不對(duì)稱程度，而且債權(quán)人也會(huì)提高對(duì)會(huì)計(jì)信息透明度的要求。本文研究發(fā)現(xiàn)，貨幣政策緊縮時(shí)期會(huì)計(jì)信息透明度較差的公司獲得的借款數(shù)量較少，同時(shí)，非國(guó)有企業(yè)在貨幣政策緊縮時(shí)期可能存在盈余管理行為。因此本文的理論意義在于：第一，豐富了貨幣政策對(duì)公司債務(wù)融資影響的研究；第二，目前，學(xué)者們主要關(guān)注了股票市場(chǎng)中會(huì)計(jì)信息透明度的問(wèn)題，本文從銀行信貸的角度研究這一問(wèn)題，為此類研究增加了新的視角；第三，有利于完善我國(guó)上市公司會(huì)計(jì)信息透明度問(wèn)題的研究，完善會(huì)計(jì)信息披露理論方面的發(fā)展。同時(shí)，本文具有如下實(shí)踐意義：首先，研究不同的貨幣政策環(huán)境中企業(yè)會(huì)計(jì)信息透明度與銀行債務(wù)融資的關(guān)系，有助于了解貨幣政策對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)主體的作用機(jī)制；其次，本文的研究對(duì)我國(guó)貨幣政策調(diào)控有一定的啟示性作用；最后，本文對(duì)公司債務(wù)融資中會(huì)計(jì)信息透明度問(wèn)題的研究，對(duì)發(fā)揮債務(wù)融資治理效應(yīng)，保護(hù)債權(quán)人以及公司投資者的利益有著積極作用。
一、文獻(xiàn)回顧
關(guān)于信息不對(duì)稱與公司融資成本的研究，國(guó)外學(xué)者Lang&Lundholm（1997）以權(quán)益再融資上市公司為研究樣本，檢驗(yàn)了信息披露質(zhì)量活動(dòng)及其對(duì)股票價(jià)格的影響，發(fā)現(xiàn)在股票發(fā)行之前，公司信息披露得越多越容易引起股票價(jià)格上漲；信息披露的改善往往暗示公司以較低的成本發(fā)行債券。Sengupta（1998）研究了信息披露質(zhì)量與債務(wù)成本的關(guān)系，用財(cái)務(wù)分析師聯(lián)盟（FAF）對(duì)公司信息披露的評(píng)分衡量信息披露質(zhì)量，用債務(wù)到期收益率和總利息成本衡量債務(wù)成本，研究發(fā)現(xiàn)在控制了相關(guān)變量后，信息披露質(zhì)量與債務(wù)成本呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。Bharath，Sunder&Sunder（2004）調(diào)查商業(yè)銀行時(shí)發(fā)現(xiàn)，銀行針對(duì)過(guò)多地報(bào)告異常應(yīng)計(jì)利潤(rùn)的公司收取更高的貸款利率，貸款期限更短，抵押物更多。Francisetal.（2005）從信息觀的角度考察了盈余質(zhì)量和資本成本之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)盈余質(zhì)量較低的上市公司債務(wù)融資成本較高。Jennifer，F(xiàn)rancis，Nanda&Olsson（2007）研究了自愿信息披露、盈余質(zhì)量和資本成本，發(fā)現(xiàn)更多的信息披露與更低的資本成本相聯(lián)系，但是一旦控制盈余質(zhì)量后，信息披露對(duì)資本成本的作用會(huì)大幅減少，甚至完全消失。Zhang（2008），Ahmedetal.（2002）研究發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高的企業(yè)能享受更低的借款成本。國(guó)內(nèi)學(xué)者胡奕明等（2005）從審計(jì)的角度以上市公司披露的銀行貸款數(shù)據(jù)分析了銀行貸款政策與企業(yè)財(cái)務(wù)狀況之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)兩者存在一定聯(lián)系。孫錚等（2006）研究發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)信息與銀行貸款的可能性顯著相關(guān)。廖秀梅（2007）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)信息降低了信貸決策信息的不對(duì)稱程度，提高了做出正確信貸決策的機(jī)會(huì)比率。張純和呂偉（2007）發(fā)現(xiàn)，增強(qiáng)信息透明度能降低企業(yè)融資約束。葉志鋒等（2008）以1998-2006年中國(guó)上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)上市公司基于銀行借款融資動(dòng)機(jī)而進(jìn)行了避免虧損的盈余管理。饒品貴和姜國(guó)華（2011）發(fā)現(xiàn)，貨幣政策緊縮階段企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的提高能使企業(yè)獲得更多的銀行信貸。雷光勇等（2015）發(fā)現(xiàn)，因官員更替而提高會(huì)計(jì)穩(wěn)健性能使企業(yè)更容易獲得或獲得更多銀行信貸。綜上所述，現(xiàn)有文獻(xiàn)在這方面的研究分析了信息披露質(zhì)量或信息透明度對(duì)公司融資的影響，但仍存在以下不足：一是現(xiàn)有文獻(xiàn)多以信息披露質(zhì)量作為替代變量，而在我國(guó)以銀行為主導(dǎo)的金融體系中，會(huì)計(jì)信息作為銀企之間重要的締結(jié)因素，從這一角度出發(fā)的研究卻乏善可陳；二是現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究大多單純研究二者之間的關(guān)系，雖然有文獻(xiàn)考慮到了公司的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)因素，但仍不夠全面。例如，忽略貨幣政策這一重要因素可能導(dǎo)致結(jié)論出現(xiàn)偏差。針對(duì)以上不足，本文對(duì)這一領(lǐng)域研究的貢獻(xiàn)主要在于研究設(shè)計(jì)和研究結(jié)論方面：首先，研究信貸市場(chǎng)中銀企關(guān)系時(shí)以會(huì)計(jì)信息透明度作為解釋變量，與實(shí)際情況比較相符，同時(shí)能夠驗(yàn)證會(huì)計(jì)信息的有用性；在研究設(shè)計(jì)方面，本文新加入了貨幣政策變量以及貨幣政策和會(huì)計(jì)信息透明度的交互項(xiàng)，依據(jù)公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)以及借款期限細(xì)分樣本，細(xì)化了這一問(wèn)題的研究；在結(jié)論方面，本文發(fā)現(xiàn)會(huì)計(jì)信息透明度平均水平較低的公司，會(huì)獲取較多的借款，同時(shí)借款利率相對(duì)較高，可能由于經(jīng)“粉飾”的會(huì)計(jì)信息能夠吸引債權(quán)人的注意，但同時(shí)這一行為也可能被有效甄別而被要求相對(duì)較高的借款利率，豐富了這一研究的結(jié)論。
二、理論分析與研究假設(shè)
從貨幣政策的傳導(dǎo)渠道角度來(lái)看主要有利率傳導(dǎo)機(jī)制和信貸傳導(dǎo)機(jī)制。就利率傳導(dǎo)機(jī)制而言，緊縮的貨幣政策會(huì)提高企業(yè)的融資成本。Zhang（2008）和Ahmedetal.（2002）研究發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性高（即會(huì)計(jì)信息透明度高）的企業(yè)能享受更低的借款成本，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性能有效地降低企業(yè)的融資成本。就信貸傳導(dǎo)機(jī)制而言，在貨幣政策緊縮時(shí)期，由于存在信貸配給現(xiàn)象（Stiglitz＆Weiss，1981），銀行選擇企業(yè)的空間更大，而在這種選擇過(guò)程中，企業(yè)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性將是最為重要的標(biāo)準(zhǔn)。除上述作用機(jī)制以外，本文認(rèn)為仍存在以下影響機(jī)制：緊縮的貨幣政策有“數(shù)量”和“價(jià)格”兩個(gè)層面。在數(shù)量層面，緊縮的貨幣政策會(huì)減少貸款數(shù)量使資金的供求關(guān)系變得緊張，為了爭(zhēng)取到貸款而有較為強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)去“美化”其會(huì)計(jì)報(bào)表，這些盈余管理的手段會(huì)造成會(huì)計(jì)信息透明度的下降；在價(jià)格層面，緊縮的貨幣政策會(huì)使借款利率上升，一方面，貸款人會(huì)相對(duì)更為謹(jǐn)慎地考察借款人的資信情況；另一方面，借款人為了證明自己的還款能力會(huì)有動(dòng)機(jī)去“美化”會(huì)計(jì)報(bào)表以獲得貸款人的信任。銀行作為貸款人會(huì)非常重視資金的安全性，在其他條件相同的情況下，銀企間信息不對(duì)稱程度越高，則企業(yè)不僅獲得銀行借款的可能性較低或獲得的銀行借款較少，借款利率也較高。因此本文提出如下假設(shè)。假設(shè)1：相對(duì)于會(huì)計(jì)信息透明度較低的企業(yè)，會(huì)計(jì)信息透明度較高的企業(yè)在貨幣政策趨緊時(shí)的借款利率較低，借款數(shù)量較多。企業(yè)為了使得資金“充裕”，滿足未來(lái)需要，會(huì)持有一定數(shù)量的現(xiàn)金。在貨幣政策緊縮階段，現(xiàn)金持有量大的企業(yè)短期內(nèi)融資壓力相對(duì)較小，那么如果企業(yè)這時(shí)候的融資需求較低，其會(huì)計(jì)信息透明度就可能較低；相反，如果企業(yè)持有的現(xiàn)金不足，對(duì)外部融資的需求就較為強(qiáng)烈，因而有動(dòng)機(jī)提高會(huì)計(jì)信息透明度以滿足融資需求。因此，本文提出如下假設(shè)。假設(shè)2：貨幣政策緊縮階段持有現(xiàn)金量更大的企業(yè)會(huì)計(jì)信息透明度相對(duì)較低。由于我國(guó)的特殊國(guó)情，國(guó)有上市公司通常具有“隱性擔(dān)保”，同時(shí)也會(huì)受到政策上的優(yōu)待，使得其獲得的貸款數(shù)量相對(duì)較多，貸款利率相對(duì)較低。江偉和李斌（2006）考察了我國(guó)國(guó)有銀行在對(duì)不同性質(zhì)的公司發(fā)放長(zhǎng)期貸款時(shí)是否存在著差別貸款。研究發(fā)現(xiàn)，相對(duì)民營(yíng)上市公司，國(guó)有上市公司能獲得更多的長(zhǎng)期債務(wù)融資。陸正飛等（2009）發(fā)現(xiàn)，貨幣政策緊縮時(shí)，民營(yíng)企業(yè)將受到“信貸歧視”。饒品貴和姜國(guó)華（2010）研究發(fā)現(xiàn)，非國(guó)有企業(yè)在貨幣政策緊縮階段受到的沖擊更大。在貨幣政策緊縮階段，一方面，國(guó)有企業(yè)相對(duì)而言獲得貸款較為容易，此時(shí)非國(guó)有企業(yè)為了融資會(huì)有提高會(huì)計(jì)信息透明度的動(dòng)機(jī)；另一方面，銀根緊縮加劇了未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)與微觀經(jīng)濟(jì)主體的不確定性，銀行作為貸款方會(huì)要求企業(yè)具有更高的會(huì)計(jì)信息透明度以保證資金安全。因此，本文提出如下假設(shè)：假設(shè)3：貨幣政策緊縮階段非國(guó)有企業(yè)的會(huì)計(jì)信息透明度會(huì)提高。
三、研究設(shè)計(jì)
（一）樣本選取本文以2004-2014年A股上市公司為研究對(duì)象，剔除金融類上市公司、ST公司以及存在數(shù)據(jù)缺失的樣本公司后，共2484家樣本公司，對(duì)于異常值本文采用Winsorize處理（剔除所有小于1%分位數(shù)和大于99%分位數(shù)的數(shù)值）。本文使用的數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)、CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)以及中國(guó)人民銀行網(wǎng)站。
（二）變量選取1.貨幣政策本文依據(jù)每年央行對(duì)于存款類金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金率、金融機(jī)構(gòu)的再貸款利率和再貼現(xiàn)率以及金融機(jī)構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率的調(diào)整情況定義貨幣政策緊縮與否。例如，2004年先后上調(diào)了存款金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)備金率、央行對(duì)金融機(jī)構(gòu)的再貸款利率、再貼現(xiàn)率以及金融機(jī)構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率。據(jù)此將2004、2006、2007、2010、2011年定義為貨幣政策緊縮時(shí)期。選擇虛擬變量MPt為貨幣政策的變量，處于緊縮性貨幣政策時(shí)取1，否則取0。2.會(huì)計(jì)信息透明度本文借鑒代彬等（2011）的方法。該方法源自Bhattacharya（2003）。如果公司的會(huì)計(jì)盈余被人為地平滑處理，那么會(huì)計(jì)信息就不能真實(shí)刻畫公司在經(jīng)營(yíng)狀況方面的變化，減弱了所披露盈余的信息性，加劇了會(huì)計(jì)信息的不透明程度。借鑒這一思想，本文采用收益激進(jìn)度和收益平滑度聯(lián)合構(gòu)造的綜合指數(shù)作為會(huì)計(jì)信息透明度的變量。會(huì)計(jì)信息透明度變量的具體構(gòu)造過(guò)程如下：（1）收益激進(jìn)度（EA）。盈余管理的手段很多，這里主要討論利用收入和費(fèi)用的確認(rèn)這一手段調(diào)節(jié)會(huì)計(jì)報(bào)表所反映的信息。這種手段主要變現(xiàn)為收入和費(fèi)用的提前或遞延確認(rèn)，達(dá)到在一定的會(huì)計(jì)期間內(nèi)調(diào)節(jié)利潤(rùn)的目的。收入部分本文使用應(yīng)計(jì)利潤(rùn)代替，費(fèi)用部分用應(yīng)交所得稅代替。借鑒Bhattacharyaetal.（2003）的做法，計(jì)算公式為：ACCit=ΔCAit-ΔCLit-ΔCASHit+ΔSTDit-DEPit+ΔTPit（1）EAit=ACCit/TAit（2）其中，i為第i家上市公司，ACCit為t年的應(yīng)計(jì)項(xiàng)目，ΔCAit為t年流動(dòng)資產(chǎn)增加額，ΔCLit為t年流動(dòng)負(fù)債增加額，ΔCASHit為t年貨幣資金增加額，ΔSTDit為t年一年內(nèi)到期長(zhǎng)期負(fù)債增加額，DEPit為t年折舊和攤銷費(fèi)用，ΔTPit為t年應(yīng)交所得稅增加額，TAit為t年期初總資產(chǎn)。式（I）等號(hào)右側(cè)前五項(xiàng)的計(jì)算結(jié)果是應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，代表收入部分；最后一項(xiàng)是應(yīng)交所得稅增加額，代表費(fèi)用部分。EA值越大說(shuō)明公司的收益激進(jìn)度越大，即通過(guò)會(huì)計(jì)手段使得其會(huì)計(jì)報(bào)表反映的信息更符合公司利益的操作空間越大，會(huì)計(jì)信息的透明度越低。（2）收益平滑度（ES）。借鑒Bhattacharyaetal.（2003）的做法，計(jì)算公式為：ESit=｜Correl（ΔACCit，ΔCFit-2）｜（3）其中，Correl（?）為相關(guān)系數(shù)，ΔACCit為t年應(yīng)計(jì)項(xiàng)目增加額/期初總資產(chǎn)，ΔCFit為t年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量增加額/期初總資產(chǎn)。本文以（t-2，t）期間內(nèi)ΔACC與ΔCF相關(guān)系數(shù)的絕對(duì)值作為收益平滑度的替代變量。因?yàn)榻?jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流=凈利潤(rùn)+折舊+遞延稅款+應(yīng)收賬款+存貨+應(yīng)付賬款+應(yīng)計(jì)項(xiàng)目+其他項(xiàng)目，如果應(yīng)計(jì)項(xiàng)目與經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的相關(guān)性越強(qiáng)，說(shuō)明公司通過(guò)合法會(huì)計(jì)手段操控應(yīng)計(jì)項(xiàng)目以改變現(xiàn)金流的操作余地越大，會(huì)計(jì)信息透明度越低。（3）總信息透明度（tran）。盡管上述兩個(gè)指標(biāo)可以直觀地從某一角度判斷會(huì)計(jì)信息透明度，然而將兩者結(jié)合起來(lái)考慮更具綜合性。基于此，將EA和ES分別賦予50%的權(quán)重來(lái)計(jì)算會(huì)計(jì)信息透明度綜合指數(shù)，計(jì)算公式如下：tranit=（EAit+ESit）/2（4）其中，tran為第i家上市公司第t年的信息透明度，數(shù)值越大表明公司會(huì)計(jì)信息的透明度越低。3.現(xiàn)金持有量（cash）。包括貨幣資金和短期投資（為了消除異方差性做對(duì)數(shù)處理）。4.借款利率（fir）。等于企業(yè)當(dāng)期的利息支出/前一期借款余額。5.銀行借款融資率（bdr）。等于年末（短期銀行借款+1年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款+長(zhǎng)期銀行借款）/年度總營(yíng)業(yè)收入。6.控制變量總資產(chǎn)代表公司規(guī)模（ta，為了消除異方差性做對(duì)數(shù)處理），有形資產(chǎn)比率增長(zhǎng)率代表抵押能力（tang），資產(chǎn)收益率代表盈利能力（roa），資產(chǎn)負(fù)債率代表財(cái)務(wù)杠桿（lev），營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（growth）代表公司成長(zhǎng)能力。各變量名稱及定義如表1所示。
（三）回歸方程考慮到2007年我國(guó)實(shí)行新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)記賬規(guī)則以及會(huì)計(jì)信息的影響，將2007年作為解釋變量加入到各回歸方程中；另外，饒品貴和姜國(guó)華（2011）研究發(fā)現(xiàn)，2006年上市公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性較為異常，為消剔除這一影響本文將2006年也作為解釋變量加入到各回歸方程中。檢驗(yàn)假設(shè)1的方程如下：bdrit=α0+α1tranit+α2tranit-1+α3mpt+α4mpt-1+α5mpttranit+α6mpt-1tranit-1+controlsit-1（5）firit=β0+β1tranit+β2tranit-1+β3mpt+β4mpt-1+β5mpttranit+β6mpt-1tranit-1+controlsit-1（6）考慮到借款的時(shí)滯問(wèn)題，解釋變量除了貨幣政策和會(huì)計(jì)信息透明度變量的當(dāng)期值，還增加了二者及其交互項(xiàng)的滯后期。例如，公司前一年借款時(shí)應(yīng)當(dāng)受當(dāng)年貨幣政策緊縮與否和當(dāng)年該公司會(huì)計(jì)信息透明度的影響，借款余額則在下一期體現(xiàn)出來(lái)。實(shí)證研究之前，本文預(yù)期貨幣政策緊縮會(huì)導(dǎo)致借款數(shù)量減少，借款利率增加；會(huì)計(jì)信息透明度低的企業(yè)平均借款數(shù)量較少，平均借款利率較高；貨幣政策緊縮階段會(huì)計(jì)信息透明度低的企業(yè)獲得的借款數(shù)量較少，借款利率較高。檢驗(yàn)假設(shè)2的方程如下：tranit=γ0+γ1cashit+γ2mpt+γ3mptcashit+controlsit-1（7）實(shí)證研究之前，本文預(yù)期現(xiàn)金持有量大的企業(yè)平均會(huì)計(jì)信息透明度較低，并且貨幣政策緊縮時(shí)現(xiàn)金持有量大的企業(yè)會(huì)計(jì)信息透明度較低。檢驗(yàn)假設(shè)3的方程如下：tranit=ω0+ω1mpt+ω2mptpoeit+controlsit-1（8）實(shí)證研究之前，本文預(yù)期貨幣政策緊縮階段公司平均會(huì)計(jì)信息透明度會(huì)提高，并且貨幣政策緊縮時(shí)非國(guó)有企業(yè)的會(huì)計(jì)信息透明度較高。
（四）描述性統(tǒng)計(jì)表2是變量的描述性統(tǒng)計(jì)特征。可以看出，bdr的均值為0.47，說(shuō)明公司銀行債務(wù)融資占營(yíng)業(yè)收入的比重較高，最大值和最小值分別為5.11和0.00，說(shuō)明有些公司負(fù)債水平非常低，有些公司則很可能資不抵債；fir的均值為0.08，最小值和最大值分別為0.00和0.75，說(shuō)明有些公司借款成本很低，有些公司借款成本則非常高。poe的均值為0.57，說(shuō)明研究樣本中有約57%為國(guó)有上市公司；mp均值為0.45，說(shuō)明樣本的時(shí)間跨度近一半為貨幣政策緊縮時(shí)期。表3報(bào)告了變量間的相關(guān)系數(shù)。bdr與tran呈負(fù)相關(guān)，但與mp呈正相關(guān)，說(shuō)明會(huì)計(jì)信息透明度較差的公司借款數(shù)量較少，但貨幣政策緊縮時(shí)期公司的借款數(shù)量有所增加（此時(shí)信貸市場(chǎng)資金為了避險(xiǎn)流向了上市公司，下文有進(jìn)一步驗(yàn)證）；bdr與poe呈負(fù)相關(guān)，說(shuō)明非國(guó)有上市公司相對(duì)來(lái)說(shuō)獲得的借款數(shù)量較少；fir與tran呈正相關(guān)，說(shuō)明會(huì)計(jì)信息透明度較差的公司獲取的借款利率較高；tran與cash呈正相關(guān)，說(shuō)明現(xiàn)金持有量較大的公司其會(huì)計(jì)信息透明度較低；從上述變量的相關(guān)系數(shù)角度來(lái)看，變量間的關(guān)系基本與本文預(yù)期相符，同時(shí)相關(guān)系數(shù)的絕對(duì)值大小也是可接受的，而且下文的各回歸方程以VIF進(jìn)行了多重共線性檢驗(yàn)，結(jié)果也顯示VIF值不超過(guò)5，表明多重共線性問(wèn)題并不嚴(yán)重影響本文的研究結(jié)論。
四、實(shí)證分析
表4是貨幣政策和上市公司會(huì)計(jì)信息透明度對(duì)上市公司借款數(shù)量及借款利率的回歸結(jié)果。在模型（1）中，會(huì)計(jì)信息透明度變量的滯后期值和當(dāng)期值均明顯為正值，說(shuō)明公司的會(huì)計(jì)信息透明度越低，獲得的借款數(shù)量越多，可能原因是企業(yè)在獲取貸款之前對(duì)自己的會(huì)計(jì)報(bào)表進(jìn)行了粉飾以增加獲取貸款的可能性，這會(huì)導(dǎo)致公司的會(huì)計(jì)信息透明度下降但獲取的貸款數(shù)量卻增加。貨幣政策變量的滯后值與當(dāng)期值均顯著為正，說(shuō)明貨幣政策緊縮之后第二年公司借款余額增加，并且如果當(dāng)年貨幣政策緊縮也會(huì)使當(dāng)年的公司借款余額增加。可能的原因是，這里的被解釋變量bdr是用借款余額除以總營(yíng)業(yè)收入，一方面，（分子方面）本文所使用的樣本公司均為上市公司，相對(duì)于非上市公司，上市公司的經(jīng)營(yíng)能力通常較強(qiáng)、成長(zhǎng)性較好、公司規(guī)模較大，同時(shí)受到市場(chǎng)各方的監(jiān)督，因此在貨幣政策緊縮時(shí)期，銀行更愿意借款給上市公司以保證資金的安全性；另一方面（分母方面）貨幣政策緊縮可能使公司的營(yíng)業(yè)收入減少，從而表現(xiàn)為正相關(guān)。貨幣政策與會(huì)計(jì)信息透明度的交互項(xiàng)滯后值與當(dāng)期值均顯著為負(fù)，說(shuō)明貨幣政策緊縮時(shí)期，會(huì)計(jì)信息透明度較低的企業(yè)獲得貸款數(shù)量更少。在模型（2）中由于被解釋變量借款利率fir是用利息支出與借款余額的比值來(lái)衡量，因此同樣需要考慮分子、分母兩個(gè)方面。就回歸結(jié)果來(lái)看，其中一些解釋變量的符號(hào)看似有違常理，但卻在一定程度上反映出了實(shí)際情況。這里的解釋本文結(jié)合模型（1）一并做出：會(huì)計(jì)信息透明度變量的滯后值與當(dāng)期值顯著，但符號(hào)卻分別為正和負(fù)，對(duì)此解釋如下：理論上來(lái)說(shuō)對(duì)于會(huì)計(jì)信息透明度差的公司，如果債權(quán)人能有效甄別，即使決定借款給此類債務(wù)人也會(huì)要求相對(duì)較高的借款利率，結(jié)合模型（1）來(lái)看公司為獲得借款可能存在粉飾會(huì)計(jì)報(bào)表的行為，當(dāng)期的會(huì)計(jì)信息透明度較差使公司的當(dāng)期借款余額增加，但在模型（2）中使公司的當(dāng)期借款利率也增加，因此印證了前述猜想。
同理，滯后一期的會(huì)計(jì)信息透明度較差也會(huì)使同期的借款數(shù)量和借款利率增加，由于借款利率存在剛性，那么這種相對(duì)較多的利息支出將持續(xù)多期。同時(shí)，由于獲得借款與支付利息存在時(shí)滯，這使得本來(lái)應(yīng)該表現(xiàn)為相對(duì)高的借款利率反而由于當(dāng)期借款數(shù)量增加使fir變量減少。貨幣政策變量不顯著，可能原因是借款利率存在剛性，不受貨幣政策變化影響，或由于上市公司的資信狀況較好，借款成本受貨幣政策影響很小。貨幣政策與會(huì)計(jì)信息透明度交互項(xiàng)的滯后值與當(dāng)期值顯著，但符號(hào)卻分別為正和負(fù)，對(duì)此解釋如下：結(jié)合模型（1）來(lái)看，雖然貨幣政策與會(huì)計(jì)信息透明度的交互項(xiàng)均與借款數(shù)量負(fù)相關(guān)，理論上公司在貨幣政策緊縮時(shí)期同時(shí)自身會(huì)計(jì)信息透明度較差的情況下，獲得的借款利率應(yīng)該更高，但是在模型（1）中會(huì)計(jì)信息透明度較差和貨幣政策緊縮兩種情況會(huì)使當(dāng)期借款數(shù)量bdr增加。這會(huì)使得fir減少（即分母借款數(shù)量增加使得fir減少）。因此兩個(gè)方向的作用就存在一定程度的博弈。這里，交互項(xiàng)的當(dāng)期值與本文預(yù)期的符號(hào)相反可能是上述兩方面作用博弈的結(jié)果。就上述結(jié)論而言，基本驗(yàn)證了本文提出的假設(shè)1。表5顯示現(xiàn)金持有水平和公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)上市公司會(huì)計(jì)信息透明度的回歸結(jié)果。在模型（3）中，現(xiàn)金持有水平變量顯著為正，說(shuō)明公司的現(xiàn)金持有量越大，會(huì)計(jì)信息透明度越低；貨幣政策變量顯著為負(fù)，說(shuō)明貨幣政策緊縮時(shí)期公司的會(huì)計(jì)信息透明度會(huì)提高；貨幣政策和現(xiàn)金持有水平的交互項(xiàng)顯著為正，說(shuō)明在貨幣政策緊縮時(shí)期現(xiàn)金持有量大的公司會(huì)計(jì)信息透明度較低，上述結(jié)論驗(yàn)證了本文提出的假設(shè)2。在模型（4）中，貨幣政策變量顯著為負(fù)，說(shuō)明在貨幣政策緊縮時(shí)期上市公司會(huì)計(jì)信息透明度的平均水平會(huì)提高。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與貨幣政策的交互項(xiàng)顯著為正，說(shuō)明在貨幣政策緊縮時(shí)期非國(guó)有上市公司會(huì)計(jì)信息透明度的平均水平要低于國(guó)有上市公司。其原因一方面可能是與國(guó)有上市公司相比，非國(guó)有上市公司的管理層有更大的自利動(dòng)機(jī)，因而進(jìn)行了更大程度的盈余管理使得會(huì)計(jì)信息透明度較低；另一方面，可能是由于與國(guó)有上市公司相比，非國(guó)有上市公司更加重視利潤(rùn)這一會(huì)計(jì)指標(biāo)，表現(xiàn)為管理者希望通過(guò)證明自己的管理才能，同時(shí)盡可能向市場(chǎng)傳遞正面信息提高股價(jià)，因而對(duì)會(huì)計(jì)信息進(jìn)行了相對(duì)較多的粉飾；此外，已有許多研究表明，非國(guó)有企業(yè)在信貸市場(chǎng)中會(huì)受到一定程度的信貸歧視，因此非國(guó)有企業(yè)具有為爭(zhēng)奪貸款資源而粉飾會(huì)計(jì)報(bào)表的動(dòng)機(jī)，表現(xiàn)為會(huì)計(jì)信息透明度較差。
五、進(jìn)一步的分析
由于我國(guó)的特殊國(guó)情，相對(duì)于非國(guó)有上市公司而言，國(guó)有上市公司可能獲得的借款數(shù)量更多、借款成本更低或二者同時(shí)存在。江偉和李斌（2006）的研究結(jié)果表明，相對(duì)民營(yíng)上市公司，國(guó)有上市公司能獲得更多的長(zhǎng)期債務(wù)融資。因此，國(guó)有上市公司的債務(wù)融資對(duì)會(huì)計(jì)信息透明度反應(yīng)的敏感度會(huì)降低，同時(shí)非國(guó)有上市公司在信貸市場(chǎng)中作為競(jìng)爭(zhēng)者之一，其債務(wù)融資應(yīng)當(dāng)對(duì)會(huì)計(jì)信息透明度是敏感的。那么，前文結(jié)論的準(zhǔn)確性就是值得懷疑的。為解決這一問(wèn)題，本文進(jìn)一步考察在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的上市公司樣本中，貨幣政策和會(huì)計(jì)信息透明度對(duì)公司債務(wù)融資的影響。 本文將樣本分為非國(guó)有上市公司和國(guó)有上市公司，使用方程（1）和方程（2）進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果見(jiàn)表6。限于篇幅原因此處只做簡(jiǎn)要說(shuō)明。表6的結(jié)果總體而言與前文結(jié)論相呼應(yīng)，即債務(wù)人通過(guò)盈余管理使得會(huì)計(jì)信息透明度下降，從而“美化”會(huì)計(jì)報(bào)表，這一做法雖然有助于獲得借款，但債權(quán)人同時(shí)也會(huì)考慮公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和甄別會(huì)計(jì)信息的真實(shí)性從而要求了相對(duì)較高的利率。同時(shí)，在貨幣政策緊縮時(shí)期債權(quán)人提高了對(duì)債務(wù)人會(huì)計(jì)信息的重視程度，使得會(huì)計(jì)信息透明度較差的公司獲取的借款數(shù)量較少。
六、穩(wěn)健性檢驗(yàn)
為檢驗(yàn)研究結(jié)論的可靠性，本文運(yùn)用樣本公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。公司借款人往往出于不同的目的與需要選擇不同期限的貸款，同樣銀行作為貸款人具有合理配置貸款期限的需求，因此貨幣政策和會(huì)計(jì)信息透明度對(duì)公司長(zhǎng)短期債務(wù)融資的影響也可能不同。為此，本文將前述樣本公司的借款分為長(zhǎng)期借款和短期借款，將二者分別作為被解釋變量（為消除異方差問(wèn)題均做對(duì)數(shù)處理）進(jìn)行結(jié)論的穩(wěn)健性檢驗(yàn)。具體回歸結(jié)果如表7所示。結(jié)論顯示，公司進(jìn)行較大程度的盈余管理（會(huì)計(jì)信息透明度下降）能夠“幫助”其獲得借款，并且說(shuō)明公司在獲取長(zhǎng)期借款時(shí)粉飾會(huì)計(jì)信息掩蓋公司的真實(shí)信息在一定程度上蒙蔽了債權(quán)人。
七、研究結(jié)論
本文以2004年至2014年滬深A(yù)股公司的年度數(shù)據(jù)為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了在貨幣政策緊縮階段會(huì)計(jì)信息透明度的不同表現(xiàn)及其和公司銀行債務(wù)融資的關(guān)系，定義2004、2006、2007、2010、2011年為貨幣政策緊縮時(shí)期。參考Bhattacharya（2003）的方法對(duì)會(huì)計(jì)信息透明度進(jìn)行計(jì)量。研究發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)信息透明度較差的公司獲得的借款數(shù)量雖然較多，但借款成本也較高；在貨幣政策緊縮時(shí)期，資金為避險(xiǎn)流向上市公司導(dǎo)致其借款數(shù)量有所增加，但此時(shí)會(huì)計(jì)信息透明度較差的公司借款數(shù)量會(huì)有所減少。另外，現(xiàn)金持有水平較高的公司會(huì)計(jì)信息透明度較低，并且在貨幣政策緊縮時(shí)期依然如此，但貨幣政策緊縮時(shí)期公司會(huì)計(jì)信息透明度的平均水平會(huì)提高。最后，貨幣政策緊縮階段非國(guó)有企業(yè)的會(huì)計(jì)信息透明度會(huì)降低，可能存在盈余管理行為以爭(zhēng)奪信貸資源。本文的研究發(fā)現(xiàn)具有以下政策含義：（1）不論貨幣政策如何，會(huì)計(jì)信息透明度始終與借款數(shù)量和借款成本顯著相關(guān)，說(shuō)明信貸市場(chǎng)中信息因素十分關(guān)鍵；另外，在貨幣政策緊縮時(shí)期，會(huì)計(jì)信息透明度較高的公司借款成本較低，說(shuō)明信息透明度的提高有利于降低宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)公司的不利影響，公司可以借此改善信貸資源的配置效率。（2）現(xiàn)金持有水平較高的公司會(huì)計(jì)信息透明度較低，可見(jiàn)會(huì)計(jì)信息透明度與公司的借款動(dòng)機(jī)密切相關(guān)，而公司披露的信息能否真實(shí)有效地反映公司的經(jīng)營(yíng)狀況仍值得深思，未來(lái)如果能夠有更加完善合理的信息披露體系，對(duì)于資本市場(chǎng)的健康發(fā)展也是十分有利的。（3）在貨幣政策緊縮時(shí)期，非國(guó)有上市公司的會(huì)計(jì)信息透明度的平均水平更低，很可能是我國(guó)目前信貸資源的配置還未完全市場(chǎng)化，即信貸資源在國(guó)有企業(yè)與非國(guó)有企業(yè)之間的分配不夠效率，非國(guó)有企業(yè)為獲取貸款則存在粉飾會(huì)計(jì)報(bào)表的行為，表現(xiàn)出較低的會(huì)計(jì)信息透明度。因此，我國(guó)信貸市場(chǎng)的市場(chǎng)化水平以及信貸資金的配置效率均存在進(jìn)一步提升的空間。提高會(huì)計(jì)信息透明度（采用穩(wěn)健的會(huì)計(jì)政策）確實(shí)符合債權(quán)人對(duì)于資金安全性的要求，但如果這種做法使得報(bào)表中反映出的公司償債能力較低，則公司為獲取借款有強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)粉飾會(huì)計(jì)報(bào)表。
參考文獻(xiàn)：
[1]代彬，彭程，郝穎.國(guó)企高管控制權(quán)、審計(jì)監(jiān)督與會(huì)計(jì)信息透明度[J].財(cái)經(jīng)研究，2011（10）：113-123
[2]方紅星，施繼坤，張廣寶.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、信息質(zhì)量與公司債定價(jià)——來(lái)自中國(guó)資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].金融研究，2013（4）：170-181
[3]胡奕明，唐松蓮.審計(jì)、信息透明度與銀行貸款利率[J].審計(jì)研究，2007（6）：74-84
[4]胡奕明，謝詩(shī)蕾.銀行監(jiān)督效應(yīng)與貸款定價(jià)[J].管理世界，2005（5）：27-36
[5]李志軍，王善平.貨幣政策、信息披露質(zhì)量與公司債務(wù)融資[J].會(huì)計(jì)研究，2011（10）：56-62
[6]廖秀梅.會(huì)計(jì)信息的信貸決策有用性：基于所有權(quán)制度制約的研究[J].會(huì)計(jì)研究，2007（5）：31-38
[7]劉立國(guó)，杜瑩.公司治理與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量關(guān)系的實(shí)證研究[J].會(huì)計(jì)研究，2003（2）：47-58
[8]陸正飛，祝繼高，樊錚.銀根緊縮、信貸歧視與民營(yíng)上市公司投資者利益損失[J].金融研究，2009（8）：124-135
[9]饒品貴，姜國(guó)華.貨幣政策波動(dòng)、銀行信貸與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性[J].金融研究，2011（3）：51-69
[10]孫錚，李增泉，王景斌.所有權(quán)性質(zhì)、會(huì)計(jì)信息與債務(wù)契約——來(lái)自我國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].管理世界，2007（9）：101-107
[11]王艷艷，陳漢文.審計(jì)質(zhì)量與會(huì)計(jì)信息透明度——來(lái)自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].會(huì)計(jì)研究，2006（4）：9-15
[12]徐昕，沈紅波.銀行貸款的監(jiān)督效應(yīng)與盈余穩(wěn)健性——來(lái)自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].金融研究，2010（2）：102-110
[13]張純，呂偉.信息披露、市場(chǎng)關(guān)注與融資約束[J].會(huì)計(jì)研究，2007（11）：32-38
[14]BhattacharyaU，DaoukH，WelkerM.TheWorldPriceofEarningsOpacity[J].TheAccountingReview，2003，78（3）：641-678
[15]Duffie，D.，Lando，D.TermStructuresofCreditSpreadswithinIncompleteAccountingInformation[J].Economatrica，2001，69（2）：633-664
[16]Franeis，J.，LaFond，R.，Olsson，P.，SehiPPer，K.TheMarketPricingofAccrualsQuality[J].JournalofAccount-ingandEconomics，2005，39（2）：295-327
[17]JinLiandStewartC.Myers.R.AroundtheWorld：NewTheoryandNewTests[J].JournalofFinancialEconomics，2006，79（2）：257-292
[18]Khan，M.，andR.Watts.“EstimationandEmpiricalPropertiesofaFirm—yearMeasureofAccountingConser-vatism”[J].JournalofAccountingandEconomics，2009，48（2）：132-150
[19]Lang，M.，Lundholm，R.VoluntaryDisclosureduringEquityOfferings，ReducingInformationAsymmetryorHypingtheStock？[Z].SSRNWorkingPaper，UniversityofMichigan，1997
[20]SenguPtaP.CorporateDisclosureQualityandtheCostofDebt[J].TheAccountingReview，1998（73），459-474
作者：翟光宇 張博超
