上市公司并購重組新規

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上市公司并購重組新規范文第1篇

今年前7個月，國內企業海外并購交易額就已超去年全年，今年有望突破千億美元大關。在此背景下，國內企業在海外并購中不斷豐富交易結構，并購基金等“以小博大”的交易設計層出不窮，在跨境并購融資的過程中大顯神威。 新規下的現金并購

2016年8月，雷曼股份（300162.SZ）公告，擬以現金3.82億元購買華視新文化49%的股權。此方案相比之前的重組預案進行了重大調整，前方案雷曼股份擬發行股份及支付現金作價7.8億100%收購華視新文化，其中股份及現金支付對價分別為50%。

方案進行調整的原因是，華視新文化控股股東是納斯達克上市公司華視傳媒（NASDAQ：VISN），由于監管對中概股回歸A股相關政策尚未明確，原方案在交易時間上存在不確定性。新方案交易金額變小，對上市公司不構成重大資產重組，合規成本大大降低。

新交易方案的特別之處還在于，在股權轉讓過程中，轉讓方承諾將其取得的3.82億元轉讓款中的3.21億元用于以協議大宗交易的方式購買公司實際控制人李漫鐵持有的股份。

而李漫鐵出售公司股份所得價款扣除相關費用后全部向上市公司提供無息借款，用于上市公司支付收購華視新文化交易對價及補充營運資金。交易前李漫鐵共計持有上市公司38.65%的股權，本次減持比例為4.88%。

受制于政策的不明朗，雷曼股份在相關中概股乃至港股回歸相繼停擺的情況下，將以往A股最為常見的發行股份購買資產，拆解為現金收購+轉讓老股兩個部分施行，降低了合規的成本，平衡了各方訴求。

但從交易各方來看，作為標的的華視新文化體量較小，現金收購所需調動資金較少；交易對手華視傳媒雖為美股上市公司，但本身為中國企業，對A股市場具有不錯的認可度；上市公司雷曼股份的控股股東持股比例又相對較高，存在減持可能性。

因此上述方案的運用具有局限性，所能解決的問題有限。那么如果標的體量大，境外主體缺乏持有A股的意愿，又該如何操作呢？ 活用并購基金+分期支付

9月梅泰諾（300038.SZ）公告：擬通過發行股份（70%）及支付現金（30%）的方式，作價60億元，收購實際控制人旗下上海諾牧投資中心（有限合伙）（簡稱上海諾牧）子公司寧波諾信100%的股權，從而間接取得美國知名互聯網廣告公司BBHI集團99.998%的股權。

為完成并購BBHI集團，梅泰諾組建了專項的并購基金。今年5月梅泰諾就披露稱，實際控制人張志勇與上海財通資管公司共同發起設立移動互聯網營銷行業并購基金――上海諾牧，并與BBHI集團相關方簽署了《股份購買總協議》。8月并購基金與BBHI全體股東完成了本次收購的股權交割工作。交割完成后，張志勇通過上海諾牧控制的境外實體諾睿投資公司（香港）、諾祥投資公司（香港）持有BBHI100%的股權。

9月公布的重組預案里專門提到，為滿足上市公司重大資產重組的監管要求，上海諾牧與寧波諾裕、財通資產及張志勇、張敏（夫妻關系）簽署了《重組框架協議》，對上海諾牧的合伙架構進行了調整。調整完成后，其權益架構如上圖所示：

本次交易完成后，上市公司總股本增至3.17億股。上海諾牧（并購基金SPV）直接持有1.27億股，占上市公司股份總數的39.99%，成為第一大股東。原第一大股東張志勇、張敏夫婦直接持股數量不變，二人合計持股比例降為15.67%。

但根據基金架構設計，寧波諾裕為上海諾牧唯一的普通合伙人，而張志勇持有寧波諾裕90%的股權，為寧波諾裕的實際控制人。同時，張志勇直接和通過其控制的寧波朝宗認購10.55億元財通資產“瑾瑜并購1號特定多個客戶專項資產管理計劃”，占該資產管理計劃認購總額的91.74%。因此，張志勇實際控制上海諾牧，從而仍為上市公司實際控制人，交易不構成借殼。

此外，并購基金上海諾牧還整體加了杠桿。按照公告披露，上海諾牧與中融信托簽署了相關合同，中融信托為上海諾牧提供總金額不超過23億元的人民幣信托貸款（實際放款金額21億元），期限4年，貸款用途為補充流動資金。

上市公司并購重組新規范文第2篇

5月24日中國電信業重組正式拉開帷幕，而航空業似乎也在蠢蠢欲動。28日證監會新規，規范企業上市前的重組行為。同期上海證券交易所亦對上市公司操作重大資產重組的流程立下新規矩。一時間，企業重組，這個老生常談的話題，再次站在風口浪尖。

證監會查缺補漏

在一些資本市場發展比較健全的國家或地區，重組方面的法規法條相對來說是極其嚴格的，事無巨細。比如在臺灣，如果企業在公布重組消息之前，股價就異常攀升，相關部門可以介入徹查，甚至撤銷該重組計劃。

而國內對待重組的法律規范卻相當的寬松。顯然，證監會已經意識到此類潛在的隱患，為規范發行人IPO前業務重組整合實現整體上市，在5月28日了其今年第22號公告，即《〈首次公開發行股票并上市管理辦法〉第十二條發行人最近3年內主營業務沒有發生重大變化的適用意見――證券期貨法律適用意見第3號》。其中規定，在IPO前若發生重組行為，被重組方的前一個會計年度資產總額（或營業收入、或利潤總額）達到或超過重組前發行人相應項目100%，重組一年后方可上市。這就是給投資者一個充分的考察期，避免暫時性的賬面美化誤導投資者。

當天，上交所上市公司部向上市公司下發《上市公司重大資產重組信息披露工作備忘錄第三號――上市公司重大資產重組預案基本情況表》，要求上市公司因重大資產重組事項向上交所上市部申請股票連續停牌的，應當填寫《上市公司重大資產重組預案基本情況表》，與停牌申請一并提交。這份“預案基本情況表”涉及內容極為詳盡，包括重大資產重組類型、重組達到重大的標準、交易對方和上市公司的關系、重組是否將導致公司實際控制人發生變化等內容，以及重組進入上市公司的資產預計交易金額、上市公司支付方式等內容，從而讓投資者對公司的內部情況有實質性的了解。

之前，企業重組的方方面面基本上都是靠外界的猜測，有時甚至連停牌時間也不能確定。如今明文規定上市公司在籌劃、醞釀重大資產重組事項過程中，最遲應在向公司董事發出董事會會議材料前，向上市部提出股票連續停牌的申請，且須對連續停牌期限做出明確承諾，連續停牌時間最長不得超過30天。董事會在關于股票連續停牌的公告中應預先做出期限承諾。并且，上市公司連續停牌超過5個交易日的，停牌期間，上市公司應當按照交易所相關規定，至少每周一一次相關事項進展公告，說明重大資產重組的談判、批準、定價等事項進展情況和不確定因素。

相關部門希望通過這一系列措施和手段，保證信息的公開化和透明化，盡可能減少炒作的空間。畢竟中國的資本市場是要面對全世界，與世界接軌的。相應地，法律的部分也要逐步完善起來，這樣國外的投資者才能有信心。

重組重回正途

證監會和交易所這次聯合頒布新規，不僅僅是為了保護投資者利益，更多的是讓企業重新審視重組的意義。

在過去，法令法條的缺失使得不少企業重組意在拉高股價或其他特殊目的，而非源于企業自身發展需要。重組很多時候甚至淪為股價炒作的題材，內部交易情況非常嚴重。根據上海證券交易所的一份研究報告，在大多數重組公司中，利潤呈現出拋物線式的增長，即在重組前，許多企業或是虧損或是盈利能力低下；在重組后的一至二年內，企業的利潤大都有顯著增長；在這之后，企業的盈利能力又逐步滑落，重新回到重組時的起點甚至更低。

新規出臺后，企業重組不再是一件隨心所欲或者別有用心的事情。作為重組方，企業進行重組規劃，應該有利于企業運營，有利于企業長遠發展，目的性明確。比如針對ST公司的企業重組，出發點就應該是要挽救這個企業，是積極的、正面的，而無題材炒作之嫌。與此同時，由于重組預案必須提前公告，因此，重組的各項細節也都要謹慎地去思考。

作為被重組方，通常情況下，選擇權和所處地位都是比較被動的。如果重組方的出發點是相對正面的，那么對被重組方而言，就長遠來看，利益將是比較有保障的。否則以現在的情況，許多上市公司特別是ST公司，為了避免成為*ST公司、*ST公司為了避免被摘牌，不得已選擇重組，依靠對方資產的注入，迅速提升公司業績，這往往會犧牲掉被重組方的發展潛力。在新規范下，這樣的情況應能得到一定程度的控制。

實際上，從經濟學角度看，企業重組就是一個稀缺資源的優化配置過程。如果企業是真正決定要擴大其在某一特定行業的經營，選擇重組無疑是最快捷的方式。它能夠有效地節約新建廠房所耗費的時間成本和人力成本。而有的企業則是因為自身出現一些結構性的問題。比如在電子高科技產業，產品淘汰速度非常之快，如果企業缺乏實力雄厚的研發團隊，又沒有相應的技術能力去開拓新的產品，那么通過重組及時更新產品結構就不失為一應急之策。否則今天你不是重組方，明日很可能就會變成被重組方。

無論是前者的主動出擊，還是后者的消極應對，國際上眾多知名的百年企業都是憑借重組之路，在行業中獲取獨一無二的壟斷地位，從而為其長盛不衰奠定堅實的基礎。

國內的資本市場起步較晚。實際上，國外絕大部分優秀的大企業早已完成IPO，而國內的“航空母艦”才開始奮起直追。不難發現，近年影響頗大的超大型IPO項目基本上都是“中”字頭企業。可以預見的是，這些企業要躋身世界一流公司行列，下一步必然是依靠重組。這次電信業的重組就是一個很好的例子。所以在接下來的幾年內，國內企業重組也將成為一種趨勢，尤其是強強聯合更會盛行。

毋庸置疑，新規的出臺，對未來國內企業間的重組，以及國內企業走出國門，進行跨國重組，都起著良好的導向作用，更是一個非常好的鋪墊。與此同時，法律法規的嚴格性在客觀上也能夠幫助企業規避很多不必要的風險。

保薦人只是權宜之計

此次新規的另一個看點是，需要保薦人介入被重組方資產評估，以期令市場和股東對該公司的信息監督透明化。

在我們看來，保薦人在一個正常運行的企業重組的過程中，并不是一個特別關鍵的因素。因為企業重組，會有相應的會計師事務所和律師事務所參與。這些事務所本身的信譽就可以起到一個保薦人的作用。

比如在臺灣，有幾家非常知名的大型會計事務所和律師事務所，主要就是從事企業重組并購和與上市相關的一些業務的。只要有這些事務所參與，他們的口碑就足以保證這項重組的公正和透明。

在大陸，會計師事務所和律師事務所在企業重組方面的操作卻不是很規范，一直未得到公眾的廣泛認可。這種情況下，有關部門用有公信力的保薦人取代他們的這個角色，提高監督力度，也是一種權宜之策。

這從一個側面反映出，政府已經意識到規范資本市場需要多方的共同配合和整套完備的法律體系。如在這次新規中，對利潤口徑的要求就與新會計準則接軌，證監會和交易所的新規定也幾乎是同時出臺。

但由于最初整個法律出臺的時候，比較倉促，很多細節都沒有考慮在內，加之執行力度不夠，隨著資本市場規模的迅速膨脹，就暴露出越來越多的問題。即使相關部門及時出臺補充條款之類等，卻仍然給人望梅止渴之感。如何徹底改善資本市場法律的完整性，順利完成與國際資本市場的接軌，對中國企業發展前景顯得尤為重要。

CFO有所為，有所不為

企業重組的成敗，外部環境是一方面，內在因素也至關重要。重組看似簡單，無非是合幾為一，但實際上，重組過程是非常復雜的，甚至困難重重。它會涉及到管理層的重組、財務部門的重組、技術的重組，以及企業文化的重組。量力而為，是企業重組的入門第一課。除非企業自身實力就十分雄厚，否則冒然跨行業重組，成功的可能性是微乎其微的，尤其在財務方面更可能出現問題。

所以在重組的時候，財務杠桿的操作是一個很關鍵的步驟，這時CFO的作用就體現出來了。在重組前，CFO們對企業財務就要有一個全面詳細的規劃。一方面，需要計算這筆重組的成本，以及如何去籌措重組需要的資金――增發新股？發行債券？或者是其他方式。另一方面，也要考慮到，大部分情況下，重組的收益不會立刻體現出來，這是一個長期的過程。那么在這兩三年的過程中，企業不但要應付原有部分的支出，還要應付新增部分的開支，這也要尋找到暢通的資金渠道。企業財務整體上要非常健全，才能挺過這兩三年調整期。

上市公司并購重組新規范文第3篇

證監會2月17日對2006年版《上市公司非公開發行股票實施細則》進行修訂，同時了《發行監管問答――關于引導規范上市公司融資行為的監管要求》，旨在抑制目前市場存在的過度融資、募集資金脫實向虛等現象。

現行再融資制度弊端何在

首次公開發行、上市公司非公開發行及并購重組配套融資，是資本市場直接融資的主要方式。IPO一直是投資者最為關注的部分，但統計數據顯示，再融資規模數量其實更為驚人，致使融資結構長期失衡，如右表所示。

現行再融資制度從2006年開始實施，至今已逾10年。其中，非公開發行（定增）在近3年實現爆發式增長，帶動再融資規模屢創新高。上市公司非公開發行融資大行其道，與非公發行的低門檻有很大關系。非公發行只有“發行對象不超過10名”“發行價格不低于基準日前20個交易日股票均價的90%”“一般股東12個月限售期、控股股東、實際控制人36個月限售期”等少數幾個硬性約束條件，即使是虧損公司也可申請發行，相較于配股、公開增發等其他再融資方式門檻低很多。

2006年，兩市IPO融資規模1304億元，2016年為1388億元，兩者相差無幾，10年總計融資規模2.04萬億元。而這10年間，受新股發行暫停政策影響，還出現過年度IPO融資規模為0的情形。

2006年，兩市再融資規模僅為519億元，2016年達到1.79萬億元，10年總計融資規模高達6.12萬億元，是IPO融資規模的幾十倍之多。

這一巨大反差背后，恰恰是股票市場基本功能的扭曲――IPO堰塞湖遲遲難以化解，非公開發行由于發行條件寬松，定價時點選擇多，發行失敗風險小，逐漸成為絕大部分上市公司和保薦機構的首選再融資品種，公開發行規模急劇減少。同時，股債結合的可轉債品種發展緩慢。

上市公司再融資目前存在的問題突出表現在部分上市公司過度融資，融資結構不合理，募集資金使用隨意性大、效益不高等。具體到上市公司，過度融資傾向明顯，有些公司脫離公司主業發展，頻繁融資；有些公司編項目、炒概念，跨界進入新行業，融資規模遠遠超過實際需求量；有些公司募集資金大量閑置，頻繁變更用途，或者脫實向虛，變相投向理財產品等財務性投資和類金融業務。統計顯示，2016年共計超過700家上市公司累計購買理財產品逾7000億元，約占同年上市公司再融資金額的50%。這類公司將大量的資金用于購買理財產品，一方面表明這些公司并不缺錢；另一方面也說明這些公司“不務正業”。過度融資降低了募集資金的使用效率，助推了市場資金的“脫實向虛”。

再融資新規對相關主體的影響分析

本次針對非公開發行股票相關規則的修訂，主要體現在3個方面：定價、規模及融資間隔，具體見附表。

第一，定價基準日調整的影響。定價只剩1個基準日，即發行期首日，3年期的定增基本會退出市場。這是因為，對于上市公司大股東、戰略投資者及員工持股計劃等認購主體，認購意向需要在董事會預案階段確定，而將發行期首日作為定價基準日，于發行啟動前確定發行價格，認購對象將面臨審核周期內4～6個月的股價風險敞口，實施方案面臨的不確定性大大提升。

第二，發行間隔限制可能小幅降低發行人通過非公開發行方式融資的意愿。對發行間隔的調整是本次新規的重要內容。由于近年來上市公司再融資較為頻繁，此條新規對整體非公開發行市場規模將有較大影響。

截至2月17日，A股市場上市滿兩年的公司約有2600家。其中，約600家公司在2015和2016年兩年間實施過非公開發行，另有約450家公司公布了非公開發行預案，尚未完成非公開發行（處于不同階段）。在這1050家公司中，約80家在18個月以內實施過兩次非公開發行，另有約180家公司在18個月以內完成了1次非公開發行，正處在第2次非公開發行的不同階段。

另外，從IPO后的首次增發時間看，2014 年上市的125家公司中，約30家公司在18個月以內有過首次非公開發行運作（包含完成發行和尚未完成發行），占比約 25%。2015 年上市的223家公司，約60家公司在18個月以內有過首次非公開發行運作，占比約26%。

綜上所述，從近兩年的情況看，實施過1次非公開發行的公司中，約有1/3具備在18個月內再次推出非公開發行方案的可能性。在IPO公司中，約有1/4具備在18個月內推出首次非公開發行方案的可能性。

上市公司并購重組新規范文第4篇

從歷史經驗來看，新股發行對市場更多是一個短期影響波動，并不能改變市場的大趨勢。投資者對新股發行的擔憂，更多來自于心理層面。其中的邏輯大多來自于新股發行帶來新資產的供給，吸引資金分流到一級市場，則供求格局改變，市場下跌。而從歷史走勢看，一旦新股發行重啟后，大盤會出現回升的走勢。目前來看由于管理層為了重啟IPO而導致政策面信息極度不明朗，對于大盤走勢較難把握，加上今年創業板高燒不退，個股股價不斷創新高，導致市盈率高企，板塊的整體高估值也讓投資者開始有所擔心。創業板股票很多就是純粹炒作，投資者對業績不理想的創業板公司應更為謹慎。創業板由于前期累積的升幅較大，大家都在樂觀情緒中買股票的時候，反而應該是賣出的時機。行情總在絕望中產生、在猶豫中成長、在瘋狂中結束。四季度投資者多注意創新高以后的短期調險。

在十和中央經濟工作會議確定未來中國經濟發展方向后，城鎮化概念股漲勢喜人。相信隨著后續相關支持政策細則的，城鎮化相關概念有望在A股市場上繼續發酵，將進一步點燃投資者對城鎮化炒作的熱情。可以這樣說，城鎮化將是未來很長時間A股主題炒作的脈絡，預計下半年城鎮化會議將召開，隨后是地方的城鎮化會議，給后續的城鎮化相關板塊帶來新的想象空間，部分基建類如水泥、建材、路橋、鋼鐵、汽車、城市軌道交通等板塊也將陸續受益。建議投資者把握主題投資機會，逢低埋伏，獲得超額收益。

進入四季度，該階段的特點是資金年底收益、基金排名壓力將逐步顯現，因此即便是出于“拼排名”的原因，基金也會對重倉股有所動作。

上市公司并購重組新規范文第5篇

困擾中國資本市場已久的IPO堰塞湖正在加速消化中，十余家券商一季度IPO承銷收入已經超過了去年全年總和。有人形容今年A股IPO提速是“清庫存式”發行。

IPO審查速度在提升

IPO正在以去庫存的方式全力以赴的發行。4月14日，證監會核準14家企業的IPO發行批文。4月份以來，證監會已下發了兩批IPO發行批文，總計24家。3月份，證監會共計核準5批IPO的發行批文，總計50家。2月份核發數量為34家，1月份IPO核發數量24家。平均每月核發數量近40家。

今年第一季度，證監會共計核發了138家企業的IPO發行批文，超過2016年全年首發家數的一半。“按照目前的l行速度，大約1年的時間將完全消化庫存。” 一家券商投行高管表示。而這種全力去庫存的方式似乎得到認可和支持。“企業可以上市，發行人高興，投資人有錢可賺，各方都愿意。而且從目前來看，對二級市場也沒有造成沖擊。”

2016年的241個IPO項目從申報預披露到首發時間平均為797.1天，而今年截至目前新上市的74家公司平均等候時間縮短為667.2天。一位投行人士表示，IPO目前正全線提速，不僅是等待批文的時間縮短，上會的效率也在變快，過會新股在1月之內即可領到上市批文。

實際上，IPO的批文發放速度一度超出很多業內人士的預期。近日，有投行人士透露，監管層希望IPO的發行速度將保持在每周10家的節奏。盡管該消息沒有獲得證監會的證實，但從今年以來的發行速度看，IPO發行速度確實保證了每周10家左右。

對此，市場觀察人士認為，與IPO對應的將是解禁潮風險，2016年以來，A股市場共計上市359只新股，這些個股將在未來三年陸續解禁1042.10億股，以目前股價估算，待解禁市值合計達到2.89萬億元。我們推進IPO常態化的最大動因，是可以提振實體經濟，以直接融資幫助我國經濟結構轉型升級，而不是讓寶貴的股市資金為重要股東們大肆減持“改善生活”甚至去購買字畫的。但現實是，不少公司上市的目的就是為了套現，而不是為了企業發展。所以必須對這些“惡意上市”的企業進行針對性限制。

打新收益大幅下降

近日，不少股民驚呼中了“假新股”，“別人家的新股都是10個漲停保底的，我中的新股3個漲停就結束了！”

IPO提速下，新股發行上市后的收益率正受到巨大影響。據統計，今年一季度，新股發行上市后平均累計漲停板總天數縮短到11.3天，上市后平均累計最高漲幅下降到380%，相比2016年下降94%，新股發行上市后的收益率逐漸降低。

具體來看，從2016年第三季度開始，新增上市企業新股發行上市后平均累計最高漲幅開始下降，從2016年第三季度的547%，下降到2017年第一季度的380%。

2016年全年，新增上市企業新股發行上市后平均累計最高漲幅為474%，其中去年7月達到最大值735%。之后，新股發行上市后平均累計最高漲幅波動下降，去年12月的319%為IPO提速以來的最低水平。

而在2017年1月，新股發行上市后平均累計最高漲幅為326%，2月的464%為今年最高水平，但仍低于去年474%的平均水平。具體到今年一季度，新股發行上市后平均累計最高漲幅為380%，相比去年的平均水平下降了94%。

據最新數據統計，打新基金的規模從去年四季度的約4000億元降至今年一季度的3400億元，縮水約15%。業界的共識是，隨著打新資金的涌入，今年網下打新的收益率明顯下降，但仍然值得期待，尤其是對于大資金而言。“2017年打新收益可期：我們預計A、B、C類賬戶打新收益分別為3000萬元、2700萬元、720萬元，假設A、B類賬戶規模3億元，C類賬戶規模1.2億元時，對應收益率分別為10%、9%、6%。”光大證券的預測稱。

再融資呈放緩的態勢

相比之下，再融資目前仍處于一個弱勢地位，今年以來，通過發審委審核的再融資項目數量驟減。Wind數據顯示，截至4月18日，4月份只有11家再融資項目通過審核，3月份通過審核的數量為36家，2月份只有11家，1月份也只有11家。

再融資新規的效果可謂立竿見影，尤其是有定增動作的上市公司數量和募資金額均出現大幅下滑的跡象，兩個月以來大概有近80家上市公司選擇終止定增，此外，還有部分上市公司對定增方案進行了修改，這使得定增過度“抽血”A股市場的情況也有所緩解。另外，受再融資新規的束縛，在定增融資方式走不通的情況下，不少上市公司也逐漸向可轉債、配股等新的募資途徑“變道”。

作為企業在資本市場直接融資的手段，除了IPO外，還有另一種重要途徑就是再融資，某種意義而言，IPO只是一張門票，而再融資則是更大的平臺。著名經濟學家宋清輝認為，2016年再融資額創歷史新高，超出同期IPO融資規模10倍以上，已使股市不堪重負、失血過多。而現行的上市公司再融資制度發揮了一些重要作用，不過也暴露出問題，例如定增定價機制選擇存在較大為市場詬病的套利空間，部分上市公司存在過度融資傾向等。因此監管層2017年主要的一個監管新思路或就是收緊再融資。