金融學(xué)理論基礎(chǔ)

前言：想要寫出一篇令人眼前一亮的文章嗎？我們特意為您整理了5篇金融學(xué)理論基礎(chǔ)范文，相信會(huì)為您的寫作帶來幫助，發(fā)現(xiàn)更多的寫作思路和靈感。

金融學(xué)理論基礎(chǔ)范文第1篇

隨著2008-2012年由美國次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融海嘯，對(duì)世界各主要經(jīng)濟(jì)體的發(fā)展造成不小的影響，導(dǎo)致目前全球經(jīng)濟(jì)狀況呈現(xiàn)不景氣的狀況。無論是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體還是新興工業(yè)化國家，經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)力不足。因此，針對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇上，在“新常態(tài)”下，有必要對(duì)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)進(jìn)行理論上的創(chuàng)新，為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供理論基礎(chǔ)。

二、“新常態(tài)”概念

隨著我國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，我國成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體。但是不可否認(rèn)的事實(shí)是，過去那種單純依靠粗放式的GDP已經(jīng)不適合中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長。對(duì)中國經(jīng)濟(jì)增長的方式進(jìn)行調(diào)整，對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)的方式、經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式、經(jīng)濟(jì)增長模式進(jìn)行轉(zhuǎn)變，來對(duì)國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中出現(xiàn)的一些問題進(jìn)行調(diào)整，保證中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行。

在對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)進(jìn)行創(chuàng)新理論方面，主要對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展影響的內(nèi)容進(jìn)行調(diào)整。在實(shí)踐操作上，要處理好金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，目前在部分國家中，金融體系的“泡沫經(jīng)濟(jì)”對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行造成很嚴(yán)重的干擾，沒有呈現(xiàn)真實(shí)的財(cái)富增長。

因此，加強(qiáng)金融體系的建設(shè)。主要原因是金融體系的建設(shè)依靠貨幣、信用等形式來對(duì)經(jīng)濟(jì)與金融體系進(jìn)行綜合配置。金融體系的運(yùn)轉(zhuǎn)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)有著決定性的影響。1998年亞洲金融危機(jī)和2008年全球金融危機(jī)便是實(shí)例，讓金融體系更好的為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，認(rèn)清并處理好金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的動(dòng)態(tài)關(guān)系。

三、基于“新常態(tài)”下經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)方法論創(chuàng)新

要解決金融體系與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的動(dòng)態(tài)關(guān)系存在的問題，在理論上必須建立符合實(shí)際情況的經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)創(chuàng)新理論。但是實(shí)際情況是，目前國際上在相關(guān)的學(xué)術(shù)理論與實(shí)踐操作上，對(duì)金融因素的影響未能引起及時(shí)的重視，甚至沒有相應(yīng)的內(nèi)生性金融經(jīng)濟(jì)理論，除了對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展上沒有理論指導(dǎo)外，也造成相關(guān)方面的理論危機(jī)。因此，解決上述問題，要重建經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)的理論來適應(yīng)時(shí)代的發(fā)展。

雖然金融危機(jī)產(chǎn)生的問題有很多的專家學(xué)者進(jìn)行分析，但是大量經(jīng)濟(jì)學(xué)家在理論的闡述上，仍然采用傳統(tǒng)方式進(jìn)行表達(dá)，甚至出現(xiàn)走向“死胡同”的情況發(fā)生。

科學(xué)的理論建立在符合事實(shí)的假設(shè)前提與邏輯在建構(gòu)上的有機(jī)結(jié)合。經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法論的設(shè)立必須要有經(jīng)驗(yàn)、行為、實(shí)踐三大基礎(chǔ)。也就是說經(jīng)濟(jì)學(xué)方法論必須經(jīng)過建立在現(xiàn)實(shí)的基礎(chǔ)之上，并且立足于市場的規(guī)律，能找到理論與現(xiàn)實(shí)的實(shí)踐點(diǎn)。理論的改革必須符合兩者深度的兼容，這樣才能對(duì)新理論的合法性與合理性提供重要的基礎(chǔ)。新常態(tài)背景下，對(duì)現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)理論進(jìn)行反思，是對(duì)現(xiàn)行金融體系與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況進(jìn)行分析，對(duì)金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的理論、政策、實(shí)踐等重新進(jìn)行綜合整合，構(gòu)建新的理論框架。對(duì)科學(xué)的經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)理論重新回歸。使相關(guān)的理論進(jìn)行一次整體性的系統(tǒng)變革，要根據(jù)現(xiàn)今世情的變化，構(gòu)建一個(gè)嶄新、有效的經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)理論的新范式。

四、基于“新常態(tài)”下經(jīng)濟(jì)和金融學(xué)理論的新范式

目前理論的構(gòu)建是要重新對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)和金融學(xué)的理論建設(shè)，使金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)這現(xiàn)實(shí)中最重要的兩大支柱納入相應(yīng)的理論框架，這樣可以解決主流經(jīng)濟(jì)學(xué)界在理論創(chuàng)新上面臨的困境，也在實(shí)踐操作上，對(duì)國家的宏觀調(diào)控的政策有著決定性的影響。

首先，在金融學(xué)的理論上，要重建宏觀微觀相統(tǒng)一的理論。國際主流的西方經(jīng)濟(jì)學(xué)理論當(dāng)中，宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)與微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)都對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到理論指導(dǎo)上的作用，但是這些理論沒有根據(jù)實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的變化作出相應(yīng)的調(diào)整。傳統(tǒng)金融學(xué)理論對(duì)宏觀與微觀的分離沒有引起重視。這就要求在金融學(xué)的新建理論上，對(duì)金融體系的規(guī)律與運(yùn)轉(zhuǎn)進(jìn)行相應(yīng)的研究，并闡述出相應(yīng)的理論框架。

其次，在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論方面，雖然經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論當(dāng)中涉及到實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融體系之間的關(guān)系，但是要在此基礎(chǔ)上內(nèi)容要有創(chuàng)新。在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的創(chuàng)新上，系統(tǒng)的把金融體系作為一個(gè)重要框架納入到經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的創(chuàng)新上。在此基礎(chǔ)上，經(jīng)濟(jì)學(xué)理論要在結(jié)構(gòu)上進(jìn)行整體分析，對(duì)相應(yīng)的框架進(jìn)行理論上的重建。通過對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)的整體理論框架的建設(shè)與完善，使理論更好的為經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)。在理論構(gòu)建當(dāng)中，要注意金融體系與??體經(jīng)濟(jì)的聯(lián)系與作用，實(shí)現(xiàn)理論基礎(chǔ)與政策實(shí)踐的相統(tǒng)一。

金融學(xué)理論基礎(chǔ)范文第2篇

 

關(guān)鍵詞： 行為金融學(xué)　有效市場假說EMH　異象

 

一、有效市場假說（EMH）的基礎(chǔ)及其異象 

1．EMH理論基礎(chǔ) 

有效市場假說是標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)的一個(gè)重要基石，根據(jù)有效市場假說，所有的可以獲得的信息都已經(jīng)在價(jià)格中體現(xiàn)了，市場上沒有人能夠獲得持續(xù)的超額收益，證券市場上表現(xiàn)出來的價(jià)格就是證券內(nèi)在價(jià)值的最好估計(jì)。 

有效市場假說的假設(shè)基礎(chǔ)有三：“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)：投資者都是理性的；隨機(jī)交易假設(shè)：即使存在不理性的投資者，但由于他們的交易都是隨機(jī)的，之間存在相互抵消的關(guān)系，也不足以影響資產(chǎn)的價(jià)格；有效套利者假設(shè)：即使存在不理性的投資者，且他們的交易也不是隨機(jī)的，但是當(dāng)他們遇到理性的套利者時(shí)，會(huì)被消除對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響。 

2．與EMH不符的異象 

EMH在20世紀(jì)60、70年代，得到了多數(shù)學(xué)者的支持，然而進(jìn)入20世紀(jì)80年代，卻出現(xiàn)了股價(jià)異?，F(xiàn)象，與有效市場假說相矛盾。這些異常現(xiàn)象主要有：基本面異常、日歷效應(yīng)、規(guī)模異常等。 

基本面異常主要指的是從歷史數(shù)據(jù)來看，投資價(jià)值型的股票比投資增長型的股票擁有更高的收益率。日歷效應(yīng)是證券市場上存在時(shí)間最長久的一種異?，F(xiàn)象。對(duì)日歷效應(yīng)的研究，主要體現(xiàn)在一月效應(yīng)、月末效應(yīng)。規(guī)模異常是指根據(jù)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，投資小盤股的收益率通常比投資大盤股的收益率高。 

二、行為金融學(xué)對(duì)EMH的修正 

1．對(duì)EMH理論基礎(chǔ)的修正 

首先，行為金融學(xué)理論認(rèn)為“理性人”假說很難成立。該理論認(rèn)為現(xiàn)實(shí)中投資者都容易受情緒的影響，投資決策的主要依據(jù)是主觀判斷。中小投資者容易被證券分析機(jī)構(gòu)和分析師的意見左右，不會(huì)分散投資，經(jīng)常自以為是地交易或頻繁變更投資組合。這些行為都是非理性的。 

行為金融理論認(rèn)為隨機(jī)交易假設(shè)也不成立。Kahneman指出，人們的行為偏差其實(shí)是系統(tǒng)性的，許多投資者傾向于在相同的時(shí)間買賣相同的證券。該行為產(chǎn)生的“羊群行為”，使資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步偏離其價(jià)值。 

對(duì)于有效套利者假設(shè)，Shidfer認(rèn)為套利行為對(duì)價(jià)格的修正力量受到一些條件的限制。Mullainathan 指出套利本身具有風(fēng)險(xiǎn)，套利能否成功不僅要取決于是否有完美的替代品存在，還取決于套利的期限，如果這兩者不具備，套利就會(huì)失敗。

2．行為金融學(xué)對(duì)EMH的創(chuàng)新 

（1）行為金融理論對(duì)EMH的范式轉(zhuǎn)換 

行為金融理論與EMH有不同的范式基礎(chǔ)。EMH的范式基礎(chǔ)是以人的決策基于理性預(yù)期、風(fēng)險(xiǎn)回避、效用最大化以及相機(jī)抉擇等為假設(shè)前提，同時(shí)認(rèn)為市場是有效的，理性的投資者總是能抓住每一個(gè)由非理性投資者創(chuàng)造的套利機(jī)會(huì)淘汰非理性投資者；繼而運(yùn)用均值一方差的風(fēng)險(xiǎn)測量方法最終確立投資者的最優(yōu)決策。但是行為金融理論的范式認(rèn)為，人的實(shí)際決策過程并不能很好地遵從于最優(yōu)決策模型。因此，不但需要討論人們應(yīng)該如何最優(yōu)決策，而且需要建立一套能夠正確反映投資者實(shí)際決策行為和市場運(yùn)用狀況的描述性模型來討論投資者行為。行為金融理論范式認(rèn)為人的行為心理決策具有舉足輕重的作用。 

（2）行為金融理論對(duì)EMH的理論創(chuàng)新 

目前為止行為金融雖尚未形成一個(gè)完整的理論體系，但其理論先行者在行為金融理論的范式基礎(chǔ)上，已經(jīng)成功地進(jìn)行了一些理論創(chuàng)新，這其中主要有行為組合理論與行為資產(chǎn)定價(jià)模型、BSV與DHS。行為組合理論是在現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的、在現(xiàn)實(shí)中投資者實(shí)際構(gòu)建的資產(chǎn)組合是基于對(duì)不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度的認(rèn)識(shí)及投資目的所形成的一種金字塔狀的行為資產(chǎn)組合。BSV和DHS 模型主要是用來解釋反應(yīng)過度與反應(yīng)不足的。 

金融學(xué)理論基礎(chǔ)范文第3篇

摘 要 有效市場假說誕生來，已成為現(xiàn)代金融理論的重要基石，然而現(xiàn)代市場上出現(xiàn)越來越多的無效率現(xiàn)象，使得標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)的理性分析框架陷入了非常尷尬的境地。在這種情況下，行為金融學(xué)理論在20世紀(jì)80年代悄然興起，并開始動(dòng)搖了EMH的權(quán)威地位。

關(guān)鍵詞 行為金融學(xué) 有效市場假說EMH 異象

一、有效市場假說（EMH）的基礎(chǔ)及其異象

1．EMH理論基礎(chǔ)

有效市場假說是標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)的一個(gè)重要基石，根據(jù)有效市場假說，所有的可以獲得的信息都已經(jīng)在價(jià)格中體現(xiàn)了，市場上沒有人能夠獲得持續(xù)的超額收益，證券市場上表現(xiàn)出來的價(jià)格就是證券內(nèi)在價(jià)值的最好估計(jì)。

有效市場假說的假設(shè)基礎(chǔ)有三：“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)：投資者都是理性的；隨機(jī)交易假設(shè)：即使存在不理性的投資者，但由于他們的交易都是隨機(jī)的，之間存在相互抵消的關(guān)系，也不足以影響資產(chǎn)的價(jià)格；有效套利者假設(shè)：即使存在不理性的投資者，且他們的交易也不是隨機(jī)的，但是當(dāng)他們遇到理性的套利者時(shí)，會(huì)被消除對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響。

2．與EMH不符的異象

EMH在20世紀(jì)60、70年代，得到了多數(shù)學(xué)者的支持，然而進(jìn)入20世紀(jì)80年代，卻出現(xiàn)了股價(jià)異常現(xiàn)象，與有效市場假說相矛盾。這些異?，F(xiàn)象主要有：基本面異常、日歷效應(yīng)、規(guī)模異常等。

基本面異常主要指的是從歷史數(shù)據(jù)來看，投資價(jià)值型的股票比投資增長型的股票擁有更高的收益率。日歷效應(yīng)是證券市場上存在時(shí)間最長久的一種異常現(xiàn)象。對(duì)日歷效應(yīng)的研究，主要體現(xiàn)在一月效應(yīng)、月末效應(yīng)。規(guī)模異常是指根據(jù)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，投資小盤股的收益率通常比投資大盤股的收益率高。

二、行為金融學(xué)對(duì)EMH的修正

1．對(duì)EMH理論基礎(chǔ)的修正

首先，行為金融學(xué)理論認(rèn)為“理性人”假說很難成立。該理論認(rèn)為現(xiàn)實(shí)中投資者都容易受情緒的影響，投資決策的主要依據(jù)是主觀判斷。中小投資者容易被證券分析機(jī)構(gòu)和分析師的意見左右，不會(huì)分散投資，經(jīng)常自以為是地交易或頻繁變更投資組合。這些行為都是非理性的。

行為金融理論認(rèn)為隨機(jī)交易假設(shè)也不成立。Kahneman指出，人們的行為偏差其實(shí)是系統(tǒng)性的，許多投資者傾向于在相同的時(shí)間買賣相同的證券。該行為產(chǎn)生的“羊群行為”，使資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步偏離其價(jià)值。

對(duì)于有效套利者假設(shè)，Shidfer認(rèn)為套利行為對(duì)價(jià)格的修正力量受到一些條件的限制。Mullainathan 指出套利本身具有風(fēng)險(xiǎn)，套利能否成功不僅要取決于是否有完美的替代品存在，還取決于套利的期限，如果這兩者不具備，套利就會(huì)失敗。

2．行為金融學(xué)對(duì)EMH的創(chuàng)新

（1）行為金融理論對(duì)EMH的范式轉(zhuǎn)換

行為金融理論與EMH有不同的范式基礎(chǔ)。EMH的范式基礎(chǔ)是以人的決策基于理性預(yù)期、風(fēng)險(xiǎn)回避、效用最大化以及相機(jī)抉擇等為假設(shè)前提，同時(shí)認(rèn)為市場是有效的，理性的投資者總是能抓住每一個(gè)由非理性投資者創(chuàng)造的套利機(jī)會(huì)淘汰非理性投資者；繼而運(yùn)用均值一方差的風(fēng)險(xiǎn)測量方法最終確立投資者的最優(yōu)決策。但是行為金融理論的范式認(rèn)為，人的實(shí)際決策過程并不能很好地遵從于最優(yōu)決策模型。因此，不但需要討論人們應(yīng)該如何最優(yōu)決策，而且需要建立一套能夠正確反映投資者實(shí)際決策行為和市場運(yùn)用狀況的描述性模型來討論投資者行為。行為金融理論范式認(rèn)為人的行為心理決策具有舉足輕重的作用。

（2）行為金融理論對(duì)EMH的理論創(chuàng)新

目前為止行為金融雖尚未形成一個(gè)完整的理論體系，但其理論先行者在行為金融理論的范式基礎(chǔ)上，已經(jīng)成功地進(jìn)行了一些理論創(chuàng)新，這其中主要有行為組合理論與行為資產(chǎn)定價(jià)模型、BSV與DHS。行為組合理論是在現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的、在現(xiàn)實(shí)中投資者實(shí)際構(gòu)建的資產(chǎn)組合是基于對(duì)不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度的認(rèn)識(shí)及投資目的所形成的一種金字塔狀的行為資產(chǎn)組合。BSV和DHS 模型主要是用來解釋反應(yīng)過度與反應(yīng)不足的。

（3）行為金融理論對(duì)EMH的方法變革

行為金融理論認(rèn)為，決策者的偏好一般是多面易變的，這種偏好常在決策過程中才形成；決策者具有很強(qiáng)的適應(yīng)性，他們根據(jù)決策的性質(zhì)和環(huán)境的不同選擇過程或技術(shù)；決策者尋求滿意的而非最優(yōu)解，更趨同于滿意原則而不是最佳原則等。行為金融理論在借簽心理學(xué)和行為經(jīng)濟(jì)學(xué)研究成果的基礎(chǔ)上，總結(jié)出了投資者行為心理決策中的一些特點(diǎn)，如回避損失和心理會(huì)計(jì)、過度自信和控制幻覺、錨定效應(yīng)和羊群效應(yīng)等。行為金融理論通過對(duì)投資者行為心理決策的分析，成功地解釋了反應(yīng)過度和反應(yīng)不足、動(dòng)量效應(yīng)、季節(jié)效應(yīng)、小公司現(xiàn)象等各種異?，F(xiàn)象。行為心理決策分析方法也成為行為金融理論有別于現(xiàn)代金融理論的顯著特征。

三、結(jié)束語

行為金融理論已經(jīng)從范式轉(zhuǎn)換理論、創(chuàng)新和方法變革三方面對(duì)金融學(xué)的發(fā)展做出了積極的嘗試。行為金融理論并不拒絕現(xiàn)代金融理論中的一些健全和合理的概念，某些行為金融的理論模型正是在現(xiàn)代金融理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，這也正是一門學(xué)科發(fā)展過程中的揚(yáng)棄過程。盡管目前行為金融理論還有很多缺陷，研究的范圍還相對(duì)狹窄，缺乏完整的理論體系，但無疑行為金融理論是順應(yīng)科學(xué)范式的轉(zhuǎn)換趨勢(shì)的，代表了金融學(xué)未來的發(fā)展方向。

參考文獻(xiàn)：

[1]柳思維,劉根鳳.有效市場理論及其作用、缺陷和發(fā)展趨勢(shì).商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管理.2003(1):44―47.

金融學(xué)理論基礎(chǔ)范文第4篇

關(guān)鍵詞：刺激需求；經(jīng)濟(jì)效率；財(cái)政手段

中圖分類號(hào)：F830　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1006-1428(2009)101-0025-03

一、傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中經(jīng)濟(jì)衰退期宏觀政策選擇邏輯

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論關(guān)于經(jīng)濟(jì)衰退期宏觀政策手段的研究始于上世紀(jì)二、三十年代的凱恩斯學(xué)派。該學(xué)派認(rèn)為。經(jīng)濟(jì)衰退的根本原因是總需求的不足，因而造成總供給的減少，因此拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的根本性方法是刺激需求。

在凱恩斯學(xué)派的影響下，傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，如果一個(gè)國家陷入經(jīng)濟(jì)衰退期，而整個(gè)國際環(huán)境并未衰退時(shí)，經(jīng)濟(jì)衰退國家可以主要通過擴(kuò)大對(duì)外貿(mào)易順差來拉動(dòng)本國總產(chǎn)出。具體的政策選擇包括：本幣貶值、降低(或者取消)出口關(guān)稅、加大出口退稅額度、對(duì)外貿(mào)企業(yè)實(shí)行政策扶持等。

如果是世界性經(jīng)濟(jì)衰退，則正確的政策選擇應(yīng)該是刺激內(nèi)需，以內(nèi)需拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)。但由于處于經(jīng)濟(jì)下滑期的居民消費(fèi)全面萎縮，因此刺激內(nèi)需的主要路徑選擇是政府投資，即政府投資于關(guān)系國計(jì)民生的基礎(chǔ)設(shè)，施建設(shè)，包括鐵路、橋梁、港口、機(jī)場等，以此拉動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，包括鋼鐵、建材、煤炭、能源等，從而形成一個(gè)宏觀需求拉動(dòng)總供給的邏輯鏈條，以此實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，縮短經(jīng)濟(jì)周期。

二、金融學(xué)理論關(guān)于政府投資決策的規(guī)范研究

金融學(xué)歷來被視為遠(yuǎn)離宏觀問題的科學(xué)，金融學(xué)的許多成果也主要集中在微觀經(jīng)濟(jì)問題領(lǐng)域，但這并不影響某些金融學(xué)結(jié)論對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)問題的解釋。比如，莫迪利亞尼和米勒在對(duì)企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)問題進(jìn)行研究時(shí)，關(guān)于投資決策的理論就被莫迪利亞尼認(rèn)為是可以運(yùn)用到宏觀經(jīng)濟(jì)問題里來的。下面，我們就沿著MM的思路，運(yùn)用其中的有關(guān)方法，來說明政府投資決策的決定因素。

(一)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的標(biāo)志是單位投資量創(chuàng)造的價(jià)值，而非產(chǎn)出總量

根據(jù)金融學(xué)理論，經(jīng)濟(jì)體發(fā)展(或好轉(zhuǎn))的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)是市場價(jià)值的增長。而非產(chǎn)出總量的增加。原因主要有兩個(gè)：一是以產(chǎn)出量為準(zhǔn)則的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)沒有考慮到經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的不確定性。僅以GDP為例，政策決策時(shí)制定的發(fā)展目標(biāo)并沒有考慮未來可能出現(xiàn)的不確定性，比如通脹因素、國際能源價(jià)格突變因素等。在這種情況下，極有可能出現(xiàn)“一方面是(名義)GDP的快速增長，而另一方面確實(shí)經(jīng)濟(jì)下滑”的現(xiàn)象。而以市場價(jià)值為準(zhǔn)則則可以克服上述問題，因?yàn)槿魏问袌鰞r(jià)值都隱含著不確定性的預(yù)期；二是市場價(jià)值不僅反映經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)狀，同時(shí)還隱含著市場對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的預(yù)期，是政策決策的可靠依據(jù)。而總產(chǎn)出不具有這樣的功能，也就是說，期末總產(chǎn)出的增加并不說明未來產(chǎn)出變化趨勢(shì)。

但是，經(jīng)濟(jì)體市場總價(jià)值的增減仍不能全面反映宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際情況。這主要是因?yàn)橘Y源的稀缺性。因此，“好的”經(jīng)濟(jì)永遠(yuǎn)以效率為基準(zhǔn)。結(jié)合經(jīng)濟(jì)體的市場價(jià)值，良好的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)應(yīng)該是單位投資量創(chuàng)造價(jià)值的不斷提高。也可以說，這是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的真正標(biāo)志。

(二)政府投資決策的依據(jù)是產(chǎn)出效率

假設(shè)經(jīng)濟(jì)體當(dāng)前的平均產(chǎn)出效率為r，當(dāng)前總投資量為W，年產(chǎn)出價(jià)值Wr，則其市場價(jià)值為V=Wr/r=W，單位投資量創(chuàng)造的價(jià)值為V/W=1。現(xiàn)在政府決定由政府投資來刺激內(nèi)需，總投資量亦為W，所投資項(xiàng)目及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的平均產(chǎn)出效率為R，則年產(chǎn)出價(jià)值為WR。投資后經(jīng)濟(jì)體的總價(jià)值為V=Wr+WR/r單位投資量所創(chuàng)造的價(jià)值為V/2W=r+R/2r。當(dāng)且僅當(dāng)R≥r時(shí)(即政府投資項(xiàng)目的產(chǎn)出效率高于現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)體平均效率水平)，政府增加投資后的單位投資量所創(chuàng)造的價(jià)值大于原水平(即大于1)，政府投資才能拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。反之，如果R≤r，則政府增加投資后的單位投資量所創(chuàng)造的價(jià)值小于原水平(即小于1)，說明政府投資不但不會(huì)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，反而會(huì)加快經(jīng)濟(jì)下滑。

由此我們得出結(jié)論：政府投資能否拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)取決于所投項(xiàng)目的產(chǎn)出效率，而與其他變量無關(guān)。

三、金融學(xué)關(guān)于政府投資決策的實(shí)證研究

金融學(xué)對(duì)政府投資決策的實(shí)證研究用到了一個(gè)重要的金融學(xué)理論――資產(chǎn)復(fù)制理論，這個(gè)理論是建立在套利定價(jià)模型(APT)理論基礎(chǔ)上的。根據(jù)套利定價(jià)模型，任何一項(xiàng)資產(chǎn)的收益水平都可以理解為多種因素共同作用的結(jié)果，即ij=α+β1Ijl+β2jl+…+β nIjljn+εj。如果我們把這個(gè)表達(dá)式理解為各種頭寸的組合，則說明資產(chǎn)的某種頭寸可以通過其他相關(guān)頭寸的線性組合加上一個(gè)誤差項(xiàng)復(fù)制而成，這就是資產(chǎn)復(fù)制理論。

根據(jù)資產(chǎn)復(fù)制理論，金融學(xué)家曾將歷史上某個(gè)時(shí)期美國政府投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)(根據(jù)凱恩斯主義制定的經(jīng)濟(jì)政策)進(jìn)行復(fù)制，他們選擇一家在紐約證券交易所上市的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，然后構(gòu)造一個(gè)與該項(xiàng)目在同一時(shí)期內(nèi)預(yù)期收益與相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)完全一致的投資組合。構(gòu)造完成后，研究人員重新打開這個(gè)組合時(shí)卻發(fā)現(xiàn)。組合頭寸中包括了諸如梅西百貨公司和可口可樂公司的空頭頭寸。也就是必須賣掉這些公司的股票投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。而當(dāng)時(shí)的美國百貨零售行業(yè)和消費(fèi)品行業(yè)恰是經(jīng)濟(jì)衰退期效率最高的產(chǎn)業(yè)，也就是說，根據(jù)金融學(xué)的實(shí)證研究，當(dāng)時(shí)美國政府希望通過加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)刺激內(nèi)需，并以此拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的舉措，實(shí)際上相當(dāng)于把資金從效率高的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移到效率低的產(chǎn)業(yè)，因此不但沒有拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)，反而使經(jīng)濟(jì)陷入更大的衰退中。這個(gè)研究的結(jié)論不僅與前述規(guī)范分析的結(jié)論相同，而且也與當(dāng)時(shí)美國的實(shí)際情況完全一致。

四、經(jīng)濟(jì)衰退期政府經(jīng)濟(jì)政策的建議

通過上述分析，我們認(rèn)為傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)理論(主要指凱恩斯學(xué)派)關(guān)于經(jīng)濟(jì)衰退期政府宏觀經(jīng)濟(jì)政策的理論存在重大缺陷，根本原因在于沒有抓住“經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的根本力量在于單位投資量所創(chuàng)造的價(jià)值的提高”這一本質(zhì)，片面強(qiáng)調(diào)了政府投資的能力，忽視了政府投資的效率。因此，盲目推行政府投資不能從根本上解決經(jīng)濟(jì)衰退問題。

基于以上認(rèn)識(shí)，我們提出關(guān)于經(jīng)濟(jì)衰退期宏觀經(jīng)濟(jì)政策的以下建議：

(一)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，激勵(lì)高效率產(chǎn)業(yè)發(fā)展

經(jīng)濟(jì)衰退的原因眾多，但其中一個(gè)主要原因往往是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)問題，一些無自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)、高能耗、低附加值的產(chǎn)業(yè)比重過大，長期以來占據(jù)太多的稀缺資源，一方面沒能給社會(huì)創(chuàng)造出足夠的財(cái)富，另一方面又?jǐn)D壓了某些新興產(chǎn)業(yè)(主要指低能耗、高附加值的產(chǎn)業(yè))，從而阻滯了整個(gè)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。因此，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的政策重點(diǎn)應(yīng)該是減少低效率產(chǎn)業(yè)比重，加大高效率產(chǎn)業(yè)比重。

造成產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理的原因很多，但最主要來自兩方面，一是市場機(jī)制不能跟上經(jīng)濟(jì)發(fā)展的步伐，存在市場制度缺失和機(jī)制不健全等問題；二是政策傾向不適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要，存在政策滯后問題。因此，在產(chǎn)業(yè)調(diào)整過程中，一方面要加強(qiáng)市場制度建設(shè)，完善市場機(jī)制，運(yùn)用市場機(jī)制調(diào)節(jié)資源配置，另一方面要盡早完成政策傾斜轉(zhuǎn)型，以政策引導(dǎo)資金，扶持高效率產(chǎn)業(yè)，制約低效率產(chǎn)業(yè)。

(二)適時(shí)推進(jìn)稅收制度改革，運(yùn)用稅收杠桿調(diào)整經(jīng)濟(jì)

從金融學(xué)的角度看，任何一個(gè)企業(yè)都可以視為其所從事產(chǎn)業(yè)發(fā)展的看漲期權(quán)，標(biāo)的物即為該產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)出能力，稅收無疑是這項(xiàng)標(biāo)的物的“分紅”。根據(jù)期權(quán)定價(jià)理論，分紅降低了看漲期權(quán)的價(jià)值。因此，任何稅收的降低都是提升企業(yè)所在產(chǎn)業(yè)產(chǎn)出能力的價(jià)值。根據(jù)這個(gè)原理，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，政府應(yīng)實(shí)行有差別的稅收政策。

首先，對(duì)于高效率產(chǎn)業(yè)實(shí)施降低稅率的政策，甚至在某些朝陽產(chǎn)業(yè)的發(fā)展初期可以實(shí)行稅收補(bǔ)貼。以引導(dǎo)更多資金投向該產(chǎn)業(yè)；其次，對(duì)于低效率產(chǎn)業(yè)采取加大稅收政策，降低這些產(chǎn)業(yè)的價(jià)值，迫使社會(huì)資金流出，轉(zhuǎn)向更高效率的產(chǎn)業(yè)。

(三)政府適度投資

金融學(xué)理論基礎(chǔ)范文第5篇

關(guān)鍵詞：QFII；行為金融學(xué)；機(jī)構(gòu)投資者；選股策略

目前，行為金融學(xué)理論在西方已逐漸完備并在實(shí)踐應(yīng)用中取得不俗的業(yè)績。截止2005年，美國逾900億美元的投資運(yùn)用行為金融學(xué)理論。本文主要在行為金融學(xué)視角下進(jìn)行探討，首先揭示股票市場的異象，接著分析研究投資者行為特征、行為金融決策理論基礎(chǔ)和行為模型，然后在此基礎(chǔ)上探討國外機(jī)構(gòu)投資者在我國股市選股策略。

一、股票市場上的異象

馬克維茨1952年發(fā)表的《證券組合選擇》被視為標(biāo)準(zhǔn)金融理論的開端，此后經(jīng)過夏普、林特納、托賓、法馬、布萊克、斯科爾斯、默頓等人的拓展研究，20世紀(jì)70年代以來，以有效市場假說為基礎(chǔ)，以資本資產(chǎn)定價(jià)模型和現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論為基石的標(biāo)準(zhǔn)金融理論成為當(dāng)代金融理論的主流或范式。但是20世紀(jì)80年代以后，隨著股票市場上各種異常現(xiàn)象的累積及對(duì)其研究，標(biāo)準(zhǔn)金融理論受到了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。股票市場異象主要表現(xiàn)在以下方面：

1.規(guī)?，F(xiàn)象。研究顯示，在排除風(fēng)險(xiǎn)因素之后，小公司股票的收益率要明顯高于大公司。Reinganum(1981)發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模最小的普通股票的平均收益率要比根據(jù)傳統(tǒng)金融學(xué)的CAPM模型預(yù)測的理論收益率高出18%。學(xué)者對(duì)美國、比利時(shí)、日本、西班牙等國研究，發(fā)現(xiàn)均存在規(guī)模效應(yīng)。

2.日歷效應(yīng)。在不同的時(shí)間，投資收益率存在系統(tǒng)性差異，有一月效應(yīng)和周一效應(yīng)。French(1980)，Gibbons和Hess(1981)的研究顯示，股票在星期一的收益率明顯為負(fù)值。另外，其它一些研究還顯示，一年之中一月份的股票收益率最高。這種在特定交易日或交易期內(nèi)的收益異常顯然與標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)的效率市場假說相矛盾。

3.股票溢價(jià)之謎。Mehra和Prescott(1985)提出了“股票溢價(jià)之謎”，他們指出股票投資的歷史平均收益率相對(duì)債券投資高出很多。研究表明，美國自1926年至1999年期間，股票投資組合的加權(quán)平均回報(bào)率比國債回報(bào)率高出7.1%。雖然人們希望股權(quán)投資的回報(bào)率高一些，因?yàn)楣善币葌L(fēng)險(xiǎn)大一些，但是高出7.1%回報(bào)率差異也太大，僅用風(fēng)險(xiǎn)因素是不能解釋的，因此稱作股票溢價(jià)之謎。

4.贏者輸者效應(yīng)。De Bondt和Thaler(1985)的研究發(fā)現(xiàn)，如果把股票根據(jù)其過去5年的投資業(yè)績分成不同的組別，則過去5年表現(xiàn)最差的一組(“失敗”組，由最差的35支股票組成)在未來3年的收益率要比表現(xiàn)最好的一組(“勝利”組，由最好的35支股票組成)平均高出25%(累積收益)。Chopra(1992)、Lakonishok和Ritter(1992)的研究也有相似發(fā)現(xiàn)。

5.賬面市值比效應(yīng)。Fama和French(1992)把美國紐約證券交易所等股票按照賬面市值比10%的間隔進(jìn)行分類，然后計(jì)算出每類股票在下一年的收益率，發(fā)現(xiàn)賬面市值比最高的10%比最低的10%每月高1.53%。這個(gè)差距比傳統(tǒng)金融學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)的差別所能解釋的差距要大得多。對(duì)市盈率的分類分析得到的結(jié)論也相似。

6.價(jià)格對(duì)非基礎(chǔ)信息的反應(yīng)。Culter等(1991)對(duì)美國股市二戰(zhàn)后50個(gè)最大的日波動(dòng)進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)大部分的市場巨幅振動(dòng)并沒有相應(yīng)的信息公布。Wurgler和Zhuravskaya(1999)對(duì)1976-1996年的統(tǒng)計(jì)研究表明，加入指數(shù)事件伴隨了平均3.5%的股票價(jià)格上升。1998年12月入選指數(shù)使其上漲了18%。

此外，股票市場異象還有股利之謎、股票價(jià)格對(duì)基礎(chǔ)價(jià)值的長期偏離等。對(duì)這些股票市場異象無法按照標(biāo)準(zhǔn)金融理論進(jìn)行合理有效地解釋。

二、文獻(xiàn)回顧

股票市場異象促進(jìn)學(xué)者對(duì)標(biāo)準(zhǔn)金融理論進(jìn)行反思，在此基礎(chǔ)上逐步形成行為金融理論(Burrell，1951；Festinger，1957；Kahneman，1974；Lakonishok和Vermaelen，1990；Ikenberry，Lakonishok和Vermaelen，1995；Hsee，2000)，強(qiáng)調(diào)要考慮市場參與者心理因素的作用，為人們理解金融市場提供新的視角。

1.行為金融學(xué)視角下的投資者行為特征分析

與標(biāo)準(zhǔn)金融理論的理性人假設(shè)和有效市場假說相反，行為金融學(xué)視角下的投資者行為表現(xiàn)為以下特征。(1)有限理性。由Herbert Simon提出，認(rèn)為有限理性下人們做出的決策往往是基于啟發(fā)式思維、思維捷徑的次優(yōu)、滿意甚至是錯(cuò)誤的選擇。(2)過度自信。資金管理人、投資顧問及投資者一貫對(duì)于自己駕馭市場的能力過分自信，而通常他們中的大多數(shù)人都是失敗者。(3)后悔規(guī)避。投資者不愿賣出下跌的股票是為了避免感受因自己進(jìn)行錯(cuò)誤投資而產(chǎn)生的痛苦和后悔。在很多投資領(lǐng)域都有類似情況，即投資者總是拖延或根本不愿糾正已損失的投資。(4)錨定效應(yīng)。錨定是指人們傾向于把對(duì)將來的估計(jì)和已采用過的估計(jì)聯(lián)系起來，同時(shí)易受他人建議的影響。Northcraft和Neale(1987)曾在研究中證實(shí)，在房地產(chǎn)交易過程中，起始價(jià)較高的交易最后達(dá)成的成交價(jià)比起始價(jià)較低的交易最終達(dá)成的成交價(jià)顯著要高。錨定會(huì)使包括一些專業(yè)證券分析師在內(nèi)的投資者對(duì)新信息反應(yīng)不足，造成粘滯價(jià)格。(5)思維分隔或心理賬戶。Tversky在研究個(gè)人行為時(shí)發(fā)現(xiàn)，在人們的心目中，隱含著一種對(duì)不同用途的資金的不能完全可替代使用的想法，原因在于人們具有把個(gè)人財(cái)產(chǎn)按“心理賬戶”進(jìn)行分類的天性，即投資人習(xí)慣于在其頭腦中把資金按用途劃分為不同的類別。(6)賭博與投機(jī)行為。賭博現(xiàn)象的存在使傳統(tǒng)的效用理論中風(fēng)險(xiǎn)厭惡的假設(shè)面臨挑戰(zhàn)。人們往往既表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)厭惡，又表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)偏好。

2.行為金融理論及相關(guān)投資行為模型

行為金融學(xué)主要是建立在期望理論和行為組合理論(BPT)基礎(chǔ)之上。期望理論的思想最先是Markowitz(1952)提出的，推動(dòng)這一理論發(fā)展的是行為經(jīng)濟(jì)學(xué)先驅(qū)Kahneman和Tversky(1979)的研究。根據(jù)期望理論，行為投資者在損失的情況下通常是風(fēng)險(xiǎn)偏好的，而在盈利時(shí)則往往是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的。行為組合理論(BPT)是Shefrin and Statman(2000)以Lopes(1987)和期望理論為基礎(chǔ)提出的。它是基于對(duì)不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)程度的認(rèn)識(shí)以及投資目的所形成的一種金字塔狀的行為資產(chǎn)組合，位于金字塔各層的資產(chǎn)都與特定的目標(biāo)和特定的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度相聯(lián)系，而各層之間的相關(guān)性被忽略了。

在進(jìn)行投資者行為特征分析和行為金融決策理論基礎(chǔ)上，投資者在決策過程中主要運(yùn)用了行為資產(chǎn)定價(jià)模型(BAPM)、BSV模型(Barberis，Shleifer和Vishny，1996)、DHS模型(Daniel、Hirsheifer和Subramanyam，1998)、統(tǒng)一理論模型(Harrison Hong與Jeremy.Stein，1999)和Banerjee(1992)提出的序列型羊群效應(yīng)模型和在貝葉斯法則下非序列型羊群效應(yīng)模型。

3.行為金融指導(dǎo)下的國外機(jī)構(gòu)投資者投資策略

(1)反向投資策略，即買進(jìn)過去表現(xiàn)差的股票而賣出過去表現(xiàn)好的股票來進(jìn)行套利的投資方法，該策略的提出最初是基于DeBondt和Thaler(1985，1987)對(duì)股市過度反應(yīng)的實(shí)證研究。反向投資策略是人們對(duì)信息過度反應(yīng)的結(jié)果，其主要依據(jù)是投資者心理的錨定和過度自信。

(2)動(dòng)量交易策略，即預(yù)先對(duì)股票收益和交易量設(shè)定過濾規(guī)則，當(dāng)股票收益或股票收益與交易量同時(shí)滿足過濾規(guī)則就買入或賣出股票的投資策略。該投資策略起源于對(duì)股票中期收益延續(xù)性的研究。Jegadeesh與Titman(1993)在對(duì)資產(chǎn)股票組合的中期收益進(jìn)行研究時(shí)發(fā)現(xiàn)，以3-12個(gè)月為間隔所構(gòu)成的股票組合的中期收益會(huì)呈現(xiàn)出延續(xù)性。Rouvenhorst(1998)對(duì)其他12個(gè)國家的研究，也發(fā)現(xiàn)了類似的中期價(jià)格動(dòng)量效應(yīng)，這表明這種效應(yīng)并非來自于數(shù)據(jù)采樣偏差的偶然性。中期價(jià)格動(dòng)量效應(yīng)與投資者的過度自信和賭博、投機(jī)心理有關(guān)。

(3)成本平均策略，是指投資者在將現(xiàn)金投資于股票時(shí)，通常總是按照預(yù)定的計(jì)劃根據(jù)不同的價(jià)格分批進(jìn)行，以備不測時(shí)攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能造成較大風(fēng)險(xiǎn)的策略。

(4)時(shí)間分散化策略，是指承擔(dān)投資股票的風(fēng)險(xiǎn)能力可能會(huì)隨著投資期限的延長而降低，建議投資者在年輕時(shí)讓股票占其資產(chǎn)組合較大的比例，而隨著年齡的增長將此比例逐步減少的投資策略。

三、行為金融指導(dǎo)下的國外機(jī)構(gòu)投資者投資策略的運(yùn)用

隨著我國QFII制度的實(shí)施，國外機(jī)構(gòu)投資者選股必然遵循以重行業(yè)、重業(yè)績、重成長性、重穩(wěn)定回報(bào)為內(nèi)涵的價(jià)值投資理念，注重上市公司基本面的研究，但這并不意味著一定選擇市盈率低的績優(yōu)藍(lán)籌股。我國股市已實(shí)證檢驗(yàn)存在市場異象，如Kang、Liu和Ni(2002)證實(shí)中國股市存在收益率反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，李學(xué)(2002)證實(shí)存在處置效應(yīng)，陳文志、繆柏其和蔣濤(2003)證實(shí)存在過度反應(yīng)。在已實(shí)行QFII的韓國，境外機(jī)構(gòu)采取“正向反饋交易策略”(Kim和Wei，1999)?；谌诵缘墓餐攸c(diǎn)和思維慣性，國外機(jī)構(gòu)投資者選股時(shí)會(huì)吸收行為金融學(xué)的研究成果。而2003年證券時(shí)報(bào)與東方證券關(guān)于QFII聯(lián)合調(diào)查已經(jīng)顯示了這一點(diǎn)(2003年1月，證券時(shí)報(bào)與東方證券關(guān)于QFII聯(lián)合調(diào)查顯示，七成作為調(diào)研對(duì)象的國外機(jī)構(gòu)投資者同意將結(jié)合中國市場的特點(diǎn)對(duì)自己原有的投資理念作出少許調(diào)整；三成調(diào)研對(duì)象表示仍然會(huì)堅(jiān)持自己的投資理念)。因此，可以預(yù)計(jì)，國外機(jī)構(gòu)投資者在行為金融學(xué)的視角下進(jìn)行選股，在行業(yè)的選擇、具體股票的選擇、買賣時(shí)機(jī)上采取相應(yīng)策略，具體來說包括反向交易、動(dòng)量交易、成本平均和時(shí)間分散化等策略。

1.反向投資策略

行為金融理論認(rèn)為，投資者在實(shí)際投資決策中，往往過分注重上市公司的近期表現(xiàn)，通過一種質(zhì)樸策略――也就是簡單外推法，導(dǎo)致對(duì)公司近期業(yè)績情況做出持續(xù)過度反應(yīng)，形成對(duì)績差公司股價(jià)的過分低估和對(duì)績優(yōu)公司股價(jià)的過分高估現(xiàn)象，最終為反向投資策略提供了套利的機(jī)會(huì)。

事實(shí)上，先期進(jìn)入中國股市的國外機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)按照反向投資策略進(jìn)行選股操作。境外機(jī)構(gòu)投資者注重宏觀經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的周期，并采取反向投資策略。1995年和1998年，福特兩次增持江鈴汽車B股，持股比例接近30%。此后，江鈴汽車在1998年至2000年連續(xù)三年虧損，并被戴上了“ST”帽子，但公司最終在2001年實(shí)現(xiàn)扭虧，2002年每股收益達(dá)到了0.33元。1998年，福特汽車增持江鈴汽車股份時(shí)，其B股股價(jià)為2.95元港幣(1998年11月2日收盤價(jià))，而2003年5月30日收盤價(jià)是5.63元港幣，年投資回報(bào)率為22.71%。注重上市公司基本面因素變化，在其經(jīng)營面臨困難但又有產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景和企業(yè)重振機(jī)會(huì)時(shí)，以較低的價(jià)格購入，然后等待上市公司基本面變化而獲得豐厚的投資回報(bào)。

按照反向投資策略，國外機(jī)構(gòu)投資者選股時(shí)會(huì)仔細(xì)分析行業(yè)和股票周期，分析股票的未來走勢(shì)，因此可能選擇未來較長時(shí)間走勢(shì)良好的績優(yōu)藍(lán)籌股，但更會(huì)選擇目前雖然業(yè)績不佳，但未來業(yè)績反轉(zhuǎn)的股票。

2.動(dòng)量交易策略

國外機(jī)構(gòu)投資者選股時(shí)也會(huì)采取動(dòng)量交易策略。特別是在剛實(shí)行QFII條件下境外機(jī)構(gòu)還處于相對(duì)劣勢(shì)地位時(shí)，可能性更大。國外機(jī)構(gòu)根據(jù)設(shè)定過濾規(guī)則，在國內(nèi)投資者買入股票股價(jià)上升時(shí)，他們也買入，而在國內(nèi)投資者賣出，股價(jià)下跌時(shí)，他們也跟隨賣出。在實(shí)行QFII的韓國，Kim和Wei(1999)利用韓國1996年12月-1998年6月的統(tǒng)計(jì)資料，研究發(fā)現(xiàn)：(1)非居民機(jī)構(gòu)投資者在危機(jī)發(fā)生前即采取正向反饋交易策略，而危機(jī)發(fā)生后，他們具有更大的動(dòng)力繼續(xù)采取這種策略；(2)非居民投資者比居民投資者更具有“從眾”行為傾向，尤其在危機(jī)發(fā)生過程中。

按照動(dòng)量交易策略，國外機(jī)構(gòu)投資者選股時(shí)根據(jù)設(shè)定過濾規(guī)則，將買入成交量很低和股價(jià)滿足一定要求的股票，將賣出股價(jià)很高成交量很大的股票。

3.成本平均策略和時(shí)間分散化策略

成本平均策略和時(shí)間分散化策略有很多相似之處，都是在個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者中普遍采用并廣受歡迎的投資策略。行為金融理論學(xué)者認(rèn)為，兩者體現(xiàn)了投資者的感受和偏好對(duì)投資決策的影響，屬于行為控制策略。Statman(1995)、Fisher和Statman(1999)運(yùn)用期望理論、認(rèn)知偏差、悔恨厭惡和不完善的自我控制等概念，分別對(duì)成本平均策略和時(shí)間分散化策略進(jìn)行了系統(tǒng)解釋，指出了其合理性，并提出了實(shí)施過程中加強(qiáng)自我控制的改進(jìn)建議。Statman等人的研究使得國外機(jī)構(gòu)投資者在策略運(yùn)用過程中更加注重完善的自我控制，從而使得投資策略更加有效。

按照成本平均策略和時(shí)間分散化策略，國外機(jī)構(gòu)投資者選股時(shí)會(huì)選擇投資比例，例如開放式基金的投資者可按規(guī)定自由贖回基金份額，基金經(jīng)理在為了保持足量的流動(dòng)資金以應(yīng)付投資者的隨時(shí)贖回一般不會(huì)“滿倉”操作。另外，國外機(jī)構(gòu)投資者選股時(shí)還會(huì)根據(jù)贖回規(guī)律和本身性質(zhì)決定是盈利優(yōu)先還是安全優(yōu)先。

4.國外機(jī)構(gòu)投資者其他選股策略分析

根據(jù)股票市場的異象，如規(guī)?，F(xiàn)象、日歷效應(yīng)、公司股票報(bào)酬之謎、贏者輸者效應(yīng)、賬面市值比效應(yīng)和價(jià)格對(duì)非基礎(chǔ)信息的反應(yīng)等，國外機(jī)構(gòu)投資者必然發(fā)掘其規(guī)律，除了上述的反向交易、動(dòng)量交易、成本平均和時(shí)間分散化等策略外，同時(shí)還采用其他選股策略，具體表現(xiàn)如下：(1)根據(jù)規(guī)?，F(xiàn)象所述，在排除風(fēng)險(xiǎn)因素之后，小公司股票的收益率要明顯高于大公司股票的收益率。再加上QFII《暫行辦法》規(guī)定，單個(gè)合格投資者持股比例不超過公司股份總數(shù)的10%；所有合格投資者持股比例總和不超過20%?？梢灶A(yù)計(jì)國外機(jī)構(gòu)投資者選股不一定是我們公認(rèn)的大股本，反而更有可能的是小規(guī)模和高成長性的上市公司的股票。(2)根據(jù)日歷效應(yīng)，由于存在類似的一月效應(yīng)和周一效應(yīng)，國外機(jī)構(gòu)投資者選股時(shí)必然會(huì)抓住恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)。(3)根據(jù)公司股票報(bào)酬之謎所述，公司股票的總收益與無風(fēng)險(xiǎn)收益之差約為7%，而同期公司長期債券的這一收益僅為1%。國外機(jī)構(gòu)投資者(特別是風(fēng)險(xiǎn)抵抗型)必然優(yōu)先考慮股票，其次才是債券等證券。(4)根據(jù)價(jià)格對(duì)非基礎(chǔ)信息的反應(yīng)所述，加入指數(shù)事件伴隨了股票價(jià)格上升。納入中國大陸指數(shù)概念股，像道中88指數(shù)、大摩指數(shù)或者納入編制的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)股和行業(yè)龍頭股將是國外機(jī)構(gòu)投資者選股時(shí)優(yōu)先考慮的對(duì)象。

總之，行為金融學(xué)強(qiáng)調(diào)要考慮市場參與者心理因素的作用，分析研究投資者行為特征并提出了行為金融決策理論基礎(chǔ)和行為模型，較好地解釋了許多市場異象，是標(biāo)準(zhǔn)金融學(xué)的有益補(bǔ)充和完善。因此，它為分析QFII條件下國外機(jī)構(gòu)投資者在我國股市選股策略提供了很好的理論基礎(chǔ)和觀察視角。

參考文獻(xiàn)：

[1]Barberis，Nicholas，A. Shleifer and R. Vishny.GA model of investor sentiment[J].Journal of Financial Economics，307-343，1998.

[2]Barberis，Nicholas，Ming Huang and Tano Santos. Prospect theory and asset prices[J]. Quarterly Journal of Economics 116-153，2001.

[3]饒育蕾，劉達(dá)鋒.行為金融學(xué)[M].上海：上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2003.

[4]陳文志，繆柏其，蔣濤.中國股市慣性與反轉(zhuǎn)實(shí)證分析[J].投資研究，2003，6：43-48.

[5]楊.行為金融與證券投資分析[J].金融經(jīng)濟(jì)，2007，2：153-154.